2023年9月经济数据点评：经济从底部自然见底回升

请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 宏观经济 Table_MainInfo] [Table_Author] 证券研究报告 分析师 王轶君 S0190513070008 段超 S0190516070004 研究助理 谢智勇 ＃relatedReport＃ 相关报告 20231007 寒尽春生-兴业证券宏观大类资产配置手册·第二十七期 20230915 “价格底”后，等待后续需求边际改善——8 月经济数据点评 [Table_Title] 经济从底部自然见底回升 ——2023 年 9 月经济数据点评 2023 年 10 月 19 日 投资要点 前三季度国内生产总值按不变价格计算，同比增长 5.2%，2023 年 9 月份规模以上工业增加值增长 4.5%，2023 年 1-9 月份全国固定资产投资增长 3.1%，2023 年 9 月份社会消费品零售总额增长 5.5%。我们认为： • 中国经济从底部自然见底回升。 o 特征一：“价格底”进一步确认，GDP 平减指数同比降幅收窄； o 特征二：3 季度内需整体强于外需，但边际上来看，3 季度末外需已开始企稳； o 特征三：3 季度居民部门接棒企业部门支撑经济复苏动能。3 季度居民部门的“消费-就业-收入”正循环正在显现； o 特征四：企业部门供需环境改善，可能正在进入被动去库存阶段。 • 从当前的经济情况来看，经历年初补库存、二季度去库存波动后，目前经济进入从底部自然见底回升的趋势中。 o 从短期的情况看，经济运行情况有望保持良好。从中期情况看，仍有一些系统性、中长期结构性问题有待解决； o 往后看，中央三中全会、后期地方政府债务、房地产相关政策值得关注； o 在当前阶段，中长期顶层政策出台，有望起到稳定信心的作用，经济向上发展趋势或更加确立。 • 风险提示：地缘政治风险，海外经济金融风险。 中国宏观经济 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 2 - 中国宏观经济点评 报告正文 3 季度 GDP 超预期，消费支撑维持高位，净出口拖累下降 • 3 季度 GDP 超预期。3 季度实际 GDP 同比增长 4.9%，高于万得一致预期的 4.5%，实际 GDP 环比季调后增长 1.3%，也高于 2021 年 1 季度~2023 年2 季度均值水平。从三驾马车来看，3 季度最终消费对实际 GDP 的同比拉动仍在偏高水平，累计同比拉动上升；资本形成的拉动下降；净出口自2022 年 4 季度开始由拉动转为拖累，但 3 季度拖累已开始下降。 图表 1：中国实际 GDP 环比季调回升至高于过去几年均值水平 数据来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理 “价格底”进一步确认，GDP 平减指数同比降幅收窄 • “价格底”确认，名义经济变量或将率先改善。我们在此前的报告中指出，“价格底”大概率已出现（参见 20231007-寒尽春生-兴业证券宏观大类资产配置手册·第二十七期）。3 季度 GDP 平减指数同比降幅收窄，其中主要受第二产业平减指数同比降幅收窄拉动，这与 PPI 同比回升较快，以及工业部门产能利用率回升是对应的。“价格底”的确认意味着名义经济变量将率先改善。 0.8 -2.3 3.7 0.8 2.3 0.5 1.3 1.0 -3.0-2.0-1.00.01.02.03.04.0中国实际GDP环比季调，% 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 3 - 中国宏观经济点评 图表 2：3 季度 GDP 平减指数同比降幅收窄，主要由于第二产业降幅收窄 数据来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理 中国经济从底部自然见底回升 • 特征一：3季度内需整体强于外需，但边际上来看，3季度末外需已开始企稳； • 特征二：3 季度居民部门接棒企业部门支撑经济复苏动能； • 特征三：企业部门供需环境改善，可能正在进入被动去库存阶段。 具体分析如下： 特征一：3 季度内需强于外需，边际上外需或已企稳 • 3 季度，整体来看内需强于外需的格局仍未改变。2022 年前三个季度，净出口对于实际 GDP 同比为拉动，而内需部分波动较大。但 2022 年 4 季度以来净出口对实际 GDP 同比转为拖累，消费的拉动仍在高位。 图表 3：消费对实际 GDP 同比的支撑仍在高位，净出口拖累收窄 数据来源：CEIC，兴业证券经济与金融研究院整理 3.4-8.88.41.23.02.06.00.81.8 7.7 1.5 0.8 0.6 2.3 -1.8 2.2 0.9 1.9 -1.6 2.6 -0.9 -0.1 -4.7 2.1 -0.8 -2.8 -3.3 1.4 -10-50510GDP平减指数第一产业第二产业第三产业中国GDP平减指数，当季同比，%2022-032022-062022-092022-122023-032023-062023-093.2 -0.9 2.2 0.2 3.0 5.3 4.6 0.6 0.3 0.8 3.9 1.6 2.1 1.1 0.9 1.0 1.0 -1.2 -0.1 -1.1 -0.8 -1.10.92.94.96.98.922-0322-0622-0922-1223-0323-0623-09中国实际GDP增速，同比拉动，%最终消费资本形成净出口 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 4 - 中国宏观经济点评 • 但边际来看，外需或已企稳。3 季度净出口对实际 GDP 同比的拖累已下降。从国际收支的结构来看，商品贸易方面，2023 年 6~9 月贸易顺差（美元计）同比分别为-26%、-19%、-13%、-6%，根据我们的预测，4 季度贸易顺差同比增速大概率转正；服务贸易方面，2022 年底以来服务贸易逆差快速扩张，对经常项目余额形成拖累，但服务逆差目前距离 2020 年之前的高峰时期（2018 年 3 季度）已仅有约 20%的差距。 图表 4：商品贸易顺差走平，服务贸易逆差与 2020 年之前高峰差距已收窄 注：2023 年 3 季度仅包含 7-8 月，9 月数据尚未公布。 数据来源：CEIC，兴业证券经济与金融研究院整理 特征二：3 季度居民部门接棒企业部门支撑经济复苏动能 • 3季度居民部门的“消费-就业-收入”正循环正在显现。从季度层面来看，3 季度居民部门整体改善，体现为就业改善（失业率季调后先上后下，与 2季度末基本持平）、收入增长加速（人均可支配收入当季两年复合增速上升）、消费意愿快速回升、消费增长（人均消费支出当季两年复合增速上升）。从结构来看，由于数据为名义值，部分公共事业类消费（如医疗保健、教育）可能受到价格因素的影响仍偏弱，但部分可选消费品（如衣着、生活用品及服务）快速回升。 -40,000.0-20,000.00.020,000.040,000.060,000.080,000.016-1217-0918-0619-0319-1220-0921-0622-0322-1223-09国际收支平衡表，经常项目，百万美元，季度均值货物 服务 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 5 - 中国宏观经济点评 图表 5