《宏观大类资产配置手册》第九期：外资买中国，全球资产百年走势的启示

请阅读最后一页信息披露和重要声明 c [Table_MainInfo][Table_Author]证券研究报告 宏观团队 王涵 S0190512020001 王轶君 S0190513070008 段超S0190516070004 金工团队 任瞳 S0190511080001 王武蕾 S0190517070008 宏观团队成员 王涵、贾潇君、王连庆、卢燕津、王轶君、段超、卓泓 [Table_Title]外资买中国：全球资产百年走势的启示 ——《宏观大类资产配置手册》第九期 2019 年 1 月 23 日 [Table_Summary]投资要点 本报告为我们推出的大类资产配置新系列报告《宏观大类资产配置手册》的第九期。本报告的亮点在于将我们对未来一个季度的宏观判断和资产配置量化模型相结合，为投资者提供大类资产配置建议。 •未来一个季度（2019 年 1 季度）的宏观主题。国内“经济差、金融条件松”的格局持续，但资本市场似乎出现回暖迹象。如何理解两者之间的背离？我们认为，几个方面值得关注：➢ 海外市场脆弱性没有下降，全球金融市场波动仍将处于高位，中国仍有避风港作用； ➢ 从过去 100 年的全球资产表现来看，“最好的”和“最差的”资产均是股票； ➢ 长期来看，股票配置不可或缺，但国别的选择和大方向上的判断差异巨大； ➢ 当前正处在“百年未遇之变局”，全球资金分散配置必然是更好的选择； ➢ 从这个角度来看，外资整体对中国的配置仍会继续； ➢ 国内强调资本市场重要性，叠加海外“长钱”流入，意味着权益资产将会有更好的表现。 •量化模型的资产配置建议。我们分别构建了保守、稳健和积极三类组合。与四季度相比：不同风险等级组合中都显著提升了权益资产的配置比例，且沪深 300 权重高于创业板指；中低风险组合中显著提升了信用债的配置，高风险等级组合中小幅下调债券配置比例；模型下调了螺纹钢的配置比例，在中高风险组合中适度下调黄金的配置比例。风险提示：1）美国经济超预期下滑；2）美国政治风险导致中美关系进一步恶化。 注：绿色区域的边缘为中性，在绿色区域内部为低配。 注：纵轴表示配置比例，横轴表示预期收益率。具体参见正文。---大盘股小盘股利率债信用债工业大宗黄金现金2019年Q1 宏观大类资产配置建议0%20%40%60%80%100%0.8%0.8%0.9%1.2%1.8%2.4%3.1%3.9%4.7%5.5%6.4%7.2%8.2%9.2%10.2%11.4%12.8%14.4%16.2%18.0%沪深300创业板利率债信用债螺纹钢黄金货币基金宏观经济 宏观大类资产配置 19264922/36139/20190124 16:04 请阅读最后一页信息披露和重要声明 - 2 - 宏观经济 目录 回顾：2018 年四季度大类资产风险偏好继续下行 ............................................ - 4 - 第一部分：未来一个季度的宏观环境..................................................................... - 5 - 国内“经济差、金融条件松”的格局持续 ............................................................. - 6 - 但国内资本市场表现正在与 2018 年脱轨 ........................................................... - 7 - 海外“山雨欲来”提升国内资产吸引力 ............................................................. - 8 - 更重要的是，从百年资产配置思路来看分散的重要性 ..................................... - 9 - 国内政策更强调资本市场的重要性................................................................... - 11 - 第二部分：大类资产配置的定性分析................................................................... - 14 - 定性分析：对 1 季度大类资产配置的展望 ....................................................... - 15 - 第三部分：量化模型对资产配置建议的验证 ....................................................... - 16 - 资产配置建议的量化方案 .................................................................................. - 17 - 2019 年一季度资产配置解读 ............................................................................. - 17 - 配置模型表现跟踪 .............................................................................................. - 21 - 资产配置流程框架介绍 ...................................................................................... - 24 - 图表标题 图表 1：2018 年 4 季度各类资产回报 - 4 - 图表 2：2018 年 4 季度大类资产波动率进一步上升 - 4 - 图表 3：经济下行压力正在兑现：抢出口效应结束 - 6 - 图表 4：PPI 增速继续下行将拖累名义增长和盈利 - 6 - 图表 5：中国信用债净融资改善范围逐步由高等级向低等级蔓延 - 6 - 图表 6：2019 年 1 月的资本市场与 2018 年似乎已明显不同 - 7 - 图表 7：…而从股市的行业涨跌幅来看，似乎更像 2017 年 - 7 - 图表 8：过去部分资金流入美国是基于美元升值的逻辑 - 8 - 图表 9：美国非金融企业资产负债率已处于历史高位 - 9 - 图表 10：但低利率环境使得利息偿付压力还不大 - 9 - 图表 11：G7 国家政府债务率已处于一战、二战的水平 - 9 - 图表 12：长期利率已低于当时的水平 - 9 - 图表 13：全球百年大类资产表现：“最好的”、“最坏的”均是股票 - 10 - 图表 14：中央经济工作会议的表述中，资本市场的重要性明显提升 - 11 - 图表 15：央行的第三支箭指向支持民营企业股权融资 - 11 - 图表 16：流动性宽松环境下，风险偏好提升已逐步开始 - 12 - 图表