“基本面量化”系列思考之二：基本面、通胀预期和加息节奏谁跑的更快？

C H I N A S E C U R I T I E S R E S E A R C H HTTP://RESEARCH.CSC.COM.CN 请参阅最后一页的重要声明 [table_main] 金融工程专题报告模板 证券研究报告·金融工程专题 基本面、通胀预期和加息节奏谁跑的更快？ ——“基本面量化”系列思考之二 基本面、通胀和加息节奏的赛跑 股价≈盈利/（利率+风险溢价），结合市场评论，简述暴跌逻辑：2017 年四季度美国 GDP 按年率计算增长 2.6%，不及预期，部分印证市场对美经济复苏前景的隐忧，非农数据超预期，尤其是平均时薪的亮点，结合当前相对高位震荡的油价，打开了市场对于通胀超预期的想象空间，美联储 3 月的议息会议渐行渐近，市场重新开始炒作加息节奏加速这件事，美元指数持续低位，回到投资时钟框架，“经济复苏不及预期，通胀或超预期”引发了对美国“类滞胀”的担忧，风险偏好高位回落，市场拐头，急跌引起持续卖盘，波动率大幅提升触发波动率贡献度加权类策略集体止损，技术上下跌趋势形成，负反馈发生，股票暴跌波动率放大。 美元指数下跌长债利率上行为何会出现？ 以史为鉴，历史上美元跌利率涨的全球经济状况与当前类似：美国经济复苏并不强势，通胀预期已开启，利率上行对于遏制潜在的风险。美国相对与其他发达经济体略显羸弱抑制，资本风险偏好提升，追逐海外资产，美元走弱。 黄金避险属性为何在本轮暴跌中没有触发？ 从避险角度来看，全球股市暴跌的同时，黄金价格不升反跌，避险属性并未被触发，恰恰证明当前美国股市下跌的原因并非基本面，大概率来自对于利率提升的警惕。黄金走势是这道证明题里的核心论据。 美股 PE：绝对高估，相对合理，中期向下趋势需经济面确认 截止 2 月 7 日，道指 PE 20.11 倍，模型显示合理估值中枢为 16.9倍。估值差并非最近形成，之前月报我们强调，美股一直处于“绝对高估，相对合理”。本次回调更多是市场风险偏好的变化，短期保持谨慎，中期向下趋势仍需基本面转差确认，目前并未显现。 黄金：先下后上，短期空仓等待 3 月议息会议 1 月的月报中，我们精准提示“2017 年 12 月 14 日加息后起，我们看多黄金，本轮反弹主要来自加息落地到下一次议息会议的时间差，税改签字到实际反应在经济数据里的时间差、加息预期被消化的预期差以及欧元相对强势和美元实质走弱的影响，随着 3月议息会议临近，美元反弹，黄金大概率在 1 月底 2 月初见顶，建议逢高减仓”，结合最近 5 次加息前后黄金的走势，黄金在 3月议息会议前后或走出 V 型。 原油：短期回调后或将反弹，WTI 目标 75 美元 受累于美国产量、库存双升和短期美元反弹，原油价格承压下跌。我们认为短期调整后，原油仍将继续震荡上行。2017 年全球天气未现极端异常，农产品供求平衡，短期仍将低位震荡。通胀的中能否上移，核心在于原油、农产品和猪肉价格的变动。 金融工程研究 [table_invest] 丁鲁明 dingluming@csc.com.cn 021-68821623 执业证书编号：S1440515020001 发布日期： 2018 年 2 月 9 日 市场表现 [table_indextrend] -7.00%-6.00%-5.00%-4.00%-3.00%-2.00%-1.00%0.00%0.005.0010.0015.0020.0025.0030.0035.0040.0045.0050.001973/3/11974/7/11975/11/11977/3/11978/7/11979/11/11981/3/11982/7/11983/11/11985/3/11986/7/11987/11/11989/3/11990/7/11991/11/11993/3/11994/7/11995/11/11997/3/11998/7/11999/11/12001/3/12002/7/12003/11/12005/3/12006/7/12007/11/12009/3/12010/7/12011/11/12013/3/12014/7/12015/11/12017/3/1风险预算(四资产)最大回撤风险预算(六资产)最大回撤风险预算(四资产)风险预算(六资产) 相关研究报告 [table_report] 18.1.23 黄金反弹完美兑现，平多静待议息会议；原油继续中期看涨，目标维持 65 美元不变-《量化大类资产配置月报 2018 年 1月》 17.12.25 加息兑现美元短期震荡，黄金迎接反弹；税改落地经济乐观预期，原油目标 65 美元——《量化大类资产配置月报 2017 年12 月》 17.11.06 原油冲高获利了结，年底前盘整回落；通胀略超预期，黄金下跌建议平空——《量化大类资产配置月报 2017 年 11 月》 17.10.11 “油涨金跌”观点完美兑现；美国经济乐观预期，继续多原油空黄金——《量化大类资产配置月报 2017 年 10 月》 17.08.15 七月油价暴涨观点兑现，建议继续做多，避险情绪推升金价，但黄金中期头部已现——《量化大类资产配置月报 2017 年8 月》 17.07.11 黄金如期重回 1200，空头建议获利了结；原油 45 美元存在超卖，继续推荐——《量化大类资产配置月报 2017 年 7 月》 17.06.19 美联储加息落地，黄金 1200~1300 震荡;原油 45 美元存在超卖，建议买入——《量化大类资产配置月报 2017 年 6 月》 17.05.10 6 月美联储加息概率大，黄金短期延续调整；OPEC 减产态度坚决，原油 6 月目标55 美元——《量化大类资产配置月报2017 年 5 月》 17.04.12 黄金 4 月反弹新高兑现，加息预期仍是核心风险--《量化大类资产配置月报 2017年 4 月》 1 HTTP://RESEARCH.CSC.COM.CN 金融工程研究 金融工程专题报告 请参阅最后一页的重要声明 目录 一、从全球股市大跌谈起 ....................................................................................................................................... 3 1.1 风云突变，全球股票市场回调引发恐慌 ............................................... 3 1.2 一张图梳理全球股市暴跌的市场逻辑 ................................................. 3 二、美股估值是否偏贵，接下来将何去何从？ ................................................................................................... 4 2.1 美国经济和非农就业数据回顾 ..............................................