安徽合力(600761)叉车电动化与全球化共促公司成长

1 公司报告│公司深度研究 请务必阅读报告末页的重要声明 安徽合力(600761) 叉车电动化与全球化共促公司成长 投资要点： 经济复苏促使下游制造业景气度提升，叉车行业需求回暖：公司作为国内叉车制造龙头，推动产品电动化发展并拓展海外市场，业绩有望持续增长。 ➢ 国外叉车品牌竞争格局稳定，国内行业集中度明显提升 国外叉车品牌竞争格局稳定，全球叉车龙头主要集中在日本、德国、美国等地区，以丰田、凯傲、永恒力等为代表，2022年丰田销量占全球销量比例约为15.78%；国内叉车市场发展迅速，得益于下游制造业与物流业的发展，2022年中国叉车销量为105万台，2016-2022年中国叉车销量占全球的比例从32.10%上升到52.25%。中国叉车行业以安徽合力及其他行业龙头为代表，行业CR2从2016年的33.59%上升至2022年的46.88%，国内龙头持续扩张，行业集中度持续提升。 ➢ 电动化趋势突显叉车成长属性，公司积极拓展产品线 2016-2022年全国电叉销量占比从38.24%升至64.39%，国家鼓励叉车行业绿色、智能化发展，电叉的使用成本低，以3吨叉车为例，每年比内燃节省约3.3万元，在政策支持和经济优势下，我们预计23-25年全国电叉占比将分别达到66.29%/68.52%/70.75%。公司积极投资扩产，已投入研发G2、H4、AGV系列叉车及车管系统等产品，并向叉车租赁等后市场服务业务拓展，我们认为公司顺应行业发展趋势，有望获得业绩新增量。 ➢ 公司持续拓展海内外业务，落实全球化布局 2022年公司销量在全国总销量占比为24.89%，市占率位于国内第一，同时公司积极拓展海外业务，目前已在北美、欧洲、东南亚、中东、欧亚设立五大海外中心，我们预计公司未来将继续建立新的海外市场来提升市占率。20-22年公司出口量从3.7万台增至7.8万台，CAGR为44.16%，2022年公司海外销量占公司总销量比例达到29.83%，海外收入和占比分别为46.32亿元/29.79%，我们预计23-25年海外营收有望达到59.07/77.93/104.12亿元，占总营收比分别为33.27%/38.22%/44.23%。 ➢ 盈利预测、估值与评级 我们预计公司 23-25 年的收入分别为 177.54/203.86/235.42 亿元，对应增速分别为 13.27%/14.83%/15.48%；归母净利润分别为 11.11/13.58/16.57亿元，EPS 分别为 1.50/1.84/2.24 元/股，3 年 CAGR 为 22.37%。DCF 绝对估值法测得公司每股价值 25.37 元，考虑到公司电动、智能以及全球化的推进，可比公司 2023 年 PE 均值为 12.66 倍，综合绝对估值法和相对估值法，给予公司对应 2023 年 17 倍 PE，目标价 25.51 元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：外部经营环境的风险、汇率风险、成本费用上升的风险、行业价格竞争风险、行业空间测算风险、海外市场拓展不及预期风险。 财务数据和估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 15417 15673 17754 20386 23542 增长率（%） 20.47% 1.66% 13.27% 14.83% 15.48% EBITDA（百万元） 1130 1377 1649 1996 2417 归母净利润（百万元） 634 904 1111 1358 1657 增长率（%） -13.40% 42.62% 22.85% 22.30% 21.96% EPS（元/股） 0.86 1.22 1.50 1.84 2.24 市盈率（P/E） 24.1 16.9 13.8 11.3 9.2 市净率（P/B） 2.6 2.4 2.1 1.9 1.7 EV/EBITDA 6.9 6.3 8.9 7.5 6.1 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为 2023 年 09 月 26 日收盘价 证券研究报告 2023 年 09 月 27 日 行 业： 机械设备/工程机械 投资评级： 买入（首次） 当前价格： 20.68 元 目标价格： 25.51 元 基本数据 总股本/流通股本(百万股) 740.20/740.20 流通 A 股市值(百万元) 15,307.25 每股净资产(元) 9.23 资产负债率(%) 52.83 一年内最高/最低(元) 22.92/9.77 股价相对走势 作者 分析师：张旭 执业证书编号：S0590521050001 邮箱：zxu@glsc.com.cn 联系人：田伊依 邮箱：tianyy@glsc.com.cn 相关报告 -10%37%83%130%2022/92023/12023/52023/9安徽合力沪深300请务必阅读报告末页的重要声明 2 公司报告│非金融-公司深度研究 投资聚焦 从国内需求来看，随着未来我国经济复苏，下游制造业和物流业景气度提升，有望带来叉车行业新增需求；从海外需求来看，我国叉车出口量从 2016 年的 10.2 万台升至 2022 年的 36.2 万台，海外需求持续增长；从结构上来看，叉车电动化进程加快，在政策和成本双重优势下，电动化产品占比逐年提升。公司作为国内叉车行业龙头或将受益于下游制造业复苏、叉车电动化进程以及海外市场的拓展，业绩有望迎来增长。 不同于市场的观点 市场认为制造与物流行业的放缓或将减少叉车行业的需求，行业趋势下行。我们认为公司产品覆盖齐全，积极布局电动化产品，有利于公司业务结构的优化；同时公司向海外市场及叉车后市场业务拓展，公司有望受益于新业务的增长。 核心假设 1)2021-2022 年公司国内销量分别为 21.1/18.3 万台，22 年同比减少 13.27%，随着下游需求端的恢复，人工替代的趋势，销量或将反弹向上增长，因此我们预测 23-25 年公司国内叉车业务营收增速分别为 7.21%/6.23%/4.18%；2)2021-2022 年公司海外叉车销量分别为 6.4/7.8 万台，22 年同比增长 21.94%，公司加快海外中心的拓展，目前有 5 个海外中心，南美与澳洲的中心正在建设中，公司计划覆盖全球地区，尚有西欧、亚非、非洲地区未覆盖，预计未来或将扩增到 10 个，因此我们预计 23-25 年公司海外叉车业务营收增速分别为 27.52%/31.92%/33.62%；3）2021-2022 年公司其他业务营收分别为 1.50/1.26 亿元，22 年同比减少 16.0%，随着公司与永恒力等带有叉车租赁业务公司的深入合作，以及智能车管业务平台的发展，我们预测 23-25 年公司其他业务营收增速分别为 14.89%/12.58%/9.82%。 盈利预测、估值与评级 我们预计公司 23-25 年的收入分别为 177.54/203.86/235.42 亿元，对应增速分别为 13.27%/14.83%/15.48%；归母净利润分别为 11.11/13.58/16.57 亿元，EPS 分别为 1.50/1.84/2