社会服务行业：消费“新常态“下的现代服务业投资机遇

请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 行业 研 究 行业投资策略报告 证券研究报告 ＃industryId＃社会服务业＃investSuggestion＃推荐 (＃investSuggestionChange＃维持 ） 重点公司 重点公司 17A 18E 评级 中国国旅 1.30 1.85 审慎增持 宋城演艺 0.73 0.90 审慎增持 广州酒家 0.84 1.04 审慎增持 周大生 1.22 1.71 审慎增持 珀莱雅 1.00 1.46 审慎增持 上海家化 0.58 0.81 审慎增持 锦江股份 0.92 1.17 审慎增持 首旅酒店 0.64 0.92 审慎增持 凯撒旅游 0.27 0.41 审慎增持 天目湖 1.06 1.28 审慎增持 黄山旅游 0.55 0.62 审慎增持 ＃relatedReport＃相关报告 ＃emailAuthor＃分析师： 李跃博 liyb@xyzq.com.cn S0190512070003 刘嘉仁 liujr@xyzq.com.cn S0190518080001 熊超 xiongchao@xyzq.com.cn S0190517080005 ＃assAuthor＃研究助理： 代凯燕：daiky@xyzq.com.cn 杨子颉：yangzijie@xyzq.com.cn 王越：wangyue94@xyzq.com.cn 投资要点 ＃summary＃  消费“新常态”：降增速+调结构+换动力。1）降增速：社零消费总额从高速转变为个位数的中高速增长，但消费占 GDP 比例超过 50%且不断提升：2）调结构：三四线城市消费优于一二线，拼多多的爆红的背后逻辑就是三四线城市消费升级；3）换动力：参考美日发展经验，我国服务消费占总消费比例将继续提升，“千禧一代”将成为消费主力军。 免税：多因素刺激海外消费回流，海南将处政策红利机遇期。我国消费者是全球奢侈品的消费主力。贝恩公司 2018 年 1 月 17 日发布的一份报告中称，2017 年全球奢侈品消费总额达 2620 亿欧元（约合 1.96 万亿人民币），我国购物者是全球最大的奢侈品消费群体，占据了 32%的份额。这主要是源于我国人均消费水平的不断提高，以及我国消费者对于奢侈品消费的偏好，促使我国消费者奢侈品消费在全球占比不断增加。而内地消费者中绝大多数奢侈品消费在境外。即便我国是全球奢侈品消费大国，可是内地消费者在境内消费的奢侈品占比不到四分之一，有超过四分之三的消费均留在了境外。酒店：同店入住率下滑，直营店收缩，涨价和中高端门店快速扩张延续。星级酒店连续两年转正且创新历史新高，呈现全面回暖趋势；经济型酒店：18 年延续快速扩张态势，直营店持续收缩，中端提升显著；17 年四家酒店量价齐升，18 年同店入住率出现下滑，门店升级和中高端占比提升推动 ADR 延续增长，成为 RevPAR 增长核心驱动力；同店数据：华住 Q3 同店入住率出现负增长，锦江和首旅 18Q1-Q3 同店入住率均负增长：三家公司同店 ADR 保持正增长，但 Q3 出现收窄；展望：仍处在景气周期，短期关注宏观经济波动，中高端和门店升级中期驱动力。景区：门票降价政策落地，估值处在底部区域，静待基本面复苏。今年以来受制于客流量增速放缓甚至部分景区客流下滑，叠加门票降价政策，景区子版块估值调整至历史底部区域。休闲景区亦增长乏力，乌镇、古北水镇今年客流出现下滑；上市国有景区类公司门票普降，多数景区降幅达 10%-30%，但对业绩影响有限，但担忧后续继续降价和降价面拓宽等；高基数、国内旅游核心景区接待瓶颈，出境分流以及整体消费信心走弱，行业增速出现放缓迹象。今年十一客流整体增速创 08 年来新低，首次增速不及 10%。美奢：人均可支配所得推动全国消费升级，而城乡地区的增速差异也形成了消费分级。化妆品乘载了普及性以及半刚性消费，黄金珠宝板块具备了镶嵌类珠宝的成长性以及黄金的保值性，两个板块皆具备了高增长以及抗风险的投资价值。化妆品板块根据资生堂等多家外资企业的成长经验复盘，建议关注中高端 + 品类多元 + 全渠道 + 多维营销的相关概念公司，推荐珀莱雅以及上海家化，建议关注拟并购诺斯贝尔的青松股份。珠宝板块推荐有黄金＋镶嵌类珠宝以及快速展店推升增速的周大生。教育：自 8 月 10 日《中华人民共和国民办教育促进法实施条例(修订草案)(送审稿)》出台以来，前期受关注较多的港股学校资产整体经历了逾 30%的跌幅，反映出资金对送审稿部分条款的担忧情绪。此次司法部送审稿版本的核心条款已经在 4 月“征求意见稿”的基础上，结合社会意见后进行过修改和调整，其对最终出台的新版《民促法实施条例》具有极强参考意义。送审稿整体仍然体现了国家在鼓励促进民办教育发展的大方向上，强调对民办教育实施分类管理，并加强监管的态度。同时非义务教育阶段尤其是高校板块收购兼并实现快速扩张布局的行业逻辑并没有发生变化。我们认为，相较受政策干扰较强的学校资产，现阶段 A 股教育培训资产更值得关注，尤其是在 A 股熊冠全年后，部分优质培训资产如百洋、盛通等已有明显估值优势。投资标的：旅游板块：行业优质白马（中国国旅、宋城演艺、广州酒家）、子版块优质标的（凯撒旅游、众信旅游、锦江股份、首旅酒店、黄山旅游、天目湖）；美奢板块（珀莱雅、上海家化）；珠宝（周大生、老凤祥）；教育（亚夏汽车、百洋股份）。风险提示：行业系统性风险，商誉减值损失，灾害性天气，宏观经济大幅震荡，地方性旅游负面事件等。 ＃title＃消费“新常态”下的现代服务业投资机遇 ＃createTime1＃2018 年 11 月 28 日 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 2 - 行业投资策略报告 目 录 1、消费“新常态”：降增速+调结构+换动力 .......................................................... - 7 - 1.1 降增速：国内消费从高速转变为中高速增长，重要性日益凸显 .............. - 7 - 1.2 调结构：三四线城市消费优于一二线 .......................................................... - 8 - 1.3 换动力：服务消费发展潜力大，“千禧一代”将成为消费主力军 ............. - 10 - 2、餐饮旅游行业 .................................................................................................... - 13 - 2.1 免税:多因素刺激海外消费回流，海南将处政策红利机遇期................... - 13 - 2.2 景区：门票降价政策落地，估值处在底部区域，静待基本面复苏 ........ - 19 - 2.3 旅游演艺行业：处于快速成长期，马太效应明显.................................... - 23 - 2.4