申能股份(600642)煤电利润逐季修复，高分红率构筑安全边际

请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明证券研究报告＃industryId＃＃industryId＃火电＃investSuggestion＃增持(＃investSuggestionChange＃首次 ）＃marketData＃市场数据日期2023/9/22收盘价（元）6.40总股本（百万股）4,909流通股本（百万股）4,865净资产（百万元）31,990总资产（百万元）90,529每股净资产（元）6.52来源：WIND，兴业证券经济与金融研究院整理＃relatedReport＃＃emailAuthor＃分析师：蔡屹caiyi@xyzq.com.cnS0190518030002王禹萱wangyuxuan@xyzq.com.cnS0190523070002＃assAuthor＃投资要点＃summary＃概况：申能股份为申能集团旗下综合能源平台，实控人为上海市国资委，资产囊括煤电、气电、绿电、煤炭物流、天然气管网等，同时参股多家产业链相关公司，长江电力近年来持续增持成为公司第二大股东。绿电为公司当前重要利润来源且仍处快速扩张态势，截至 2023H1 末，公司绿电合计装机容量为 4.23GW，2022 年三大绿电子公司合计实现净利润11.45 亿元。此外，气电与天然气管网业务则分别具备较强的成本疏导能力与资产稀缺性，利润均总体保持稳定，2022 年毛利润分别为 6.1、7.5亿元。公司主要利润波动项则源于煤电，但得益于其高电价与高负荷优势，2023 年内在煤炭成本出现下行的情况下迅速实现业绩修复。煤电：煤电机组盈利能力较强，业绩已处于逐季修复状态。公司并表控股煤电装机容量 6.60GW（不含外高桥第二发电厂），对应权益装机容量4.13GW，2022 年对应上网电量为 300.28 亿度，上网电量/装机容量为4550h，表明公司整体负荷处于较高水平。2021-2022 年公司度电火电燃料成本由 2020 年的 0.24 元分别提升至 0.36、0.40 元，因此当燃料成本于2023H1 出现下行后，煤电业务释放出较高的利润弹性。能源物流：管网公司为申能股份重要现金流业务。申能股份表内资产上海天然气管网公司（50%股权）负责管理运营上海地区唯一的天然气高压主干管网系统，2020 年起成为向上海燃气公司提供管输服务，并向上海燃气收取管输费，其定价机制由政府定价，2022 年天然气管网公司营业总收入为 15.37 亿元，其中与上海燃气间的关联交易为 14.61 亿元，最终形成净利润 3.12 亿元，而因其收益模式相对稳定，利润水平同样波动较小，并且结算周期稳定与重资产属性，因此具备较强的现金流能力。投资建议：首次覆盖给予“增持”评级。业绩有望实现大幅修复，高分红率构筑安全边际。我们预测公司 2023-2025 年归母净利润分别为 30.70、36.37、39.95 亿元，分别同比+183.6%、+18.5%、+9.8%，对应 9 月 22日公司收盘价的 PE 估值分别为 10.2x、8.6x、7.9x，若以预期的 2023 年归母净利润为基础，假定 60%的分红率，则公司 2023 年分红额将提升至18.42 亿元，对应同日的股息率为 5.9%。风险提示：动力煤价格大幅上行、原材料价格上行增加风机与光伏组件成本、市场化交易导致电价波动风险、宏观经济风险主要财务指标＄zycwzb|主要财务指标＄会计年度20222023E2024E2025E营业收入(百万元)28193281162877129535同比增长9.3%-0.3%2.3%2.7%归母净利润(百万元)1082307036373995同比增长-29.5%183.6%18.5%9.8%毛利率12.0%21.2%24.1%25.9%ROE3.5%9.3%10.5%11.1%每股收益(元)0.220.630.740.81市盈率29.010.28.67.9来源：WIND，兴业证券经济与金融研究院整理＃dyCompany＃申能股份 （ 600642 ）000009＃title＃煤电利润逐季修复，高分红率构筑安全边际＃createTime1＃2023 年 9 月 25 日请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明- 2 -公司跟踪报告报告正文1、申能股份：沪上综合能源平台，现金流稳定性较高1.1、公司概况：电力、能源物流双业务主线，电力业绩快速修复火电为基、绿电为矛，能源物流业务稳态运营。申能股份为申能集团旗下综合能源平台，包含资产类型囊括煤电、气电、风电、光伏、煤炭物流、管道油气运输业务等，第一大股东为申能集团（控股 53.5%），实控人为上海市国资委，长江电力为公司第二大股东，通过自身及其全资子公司长电投资合计持有公司 11.74%的股权（数据截至 2023H1 末）。公司资产及业务布局较广，其中公司控股燃煤电厂局上海、安徽、宁夏三省市，气电则集中于上海，绿电开发则呈全国布局的态势，此外上海天然气管网、煤炭物流为保障支撑性业务，总体呈现稳态运营。表 1、申能股份主要子公司及联营合营公司概况子公司或联营合营公司资产类型股权结构是否并表2022 年净利润（亿元）2023H1 净利润（亿元）装机容量上海外高桥第三发电厂煤电40%是-1.720.152.00GW上海吴泾第二发电厂煤电51%是-3.60-0.851.23 GW淮北申皖发电厂煤电51%是-1.700.271.32 GW淮北申能发电厂煤电100%是-1.53-0.021.35 GW申能吴忠热电厂煤电97%是--0.70 GW上海申能临港燃机电厂气电65%是1.611.211.65 GW上海申能崇明电厂气电100%是--0.85 GW上海申能奉贤热电厂气电51%是0.730.350.93 GW上海申能新能源投资有限公司绿电100%是6.453.66-申能新能源(青海)有限公司绿电100%是2.921.99-申能新能源(内蒙古)有限公司绿电100%是2.081.35-上海天然气管网有限公司天然气输配50%是3.121.53-新疆申能石油天然气有限公司原油及天然气开采100%是---上海申能燃料有限公司煤炭物流51%是0.230.28-上海外高桥第二发电厂煤电40%否-2.430.23-华能上海石洞口发电公司煤电50%否-3.230.76-上海石油天然气有限公司原油及天然气开采40%否0.360.80-上海华电奉贤热电有限公司气电49%否1.160.82-上海漕泾热电有限责任公司气电30%否3.902.47-申能集团财务有限公司金融30%否3.071.63-华东天荒坪抽水蓄能公司抽水蓄能25%否3.442.00-中天合创能源有限责任公司煤化工12.5%否-26.80-资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理备注：资料截至公司 2023 年中报。多业务提高业绩的稳定性，2021 年以来煤电业务亏损带来业绩下滑。2020 年公司持股 40%的子公司上海石油天然气公司完成拆表，尽管此部分营业收入出现大幅下行，因此对其利润端影响较低。公司核心利润贡献点包含煤电、气电、绿电、天然气管网与其他参股企业投资收益，而多业务则为公司带来了利润上的稳定性。2021 年以来因主业煤电业务呈现大幅亏损，因此公司归母净利润