教育行业消费升级系列深度研究5：从好未来看K12培训行业，城市扩张集中度提升及值得期待的在线业务

1 / 19 [Table_Industry] 消费升级系列深度研究（5）：从好未来看 K12 培训行业 [Table_Industry1] 证券研究报告·行业研究· 教育行业 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Main] 城市扩张、集中度提升及值得期待的在线业务 增持（维持） 投资要点  好未来：K12 教培龙头，业务快速扩张。主营业务包括小班教学、一对一、在线课程，三项业务 FY17 收入占比分别为 84.4%、10.5%、4.5%。截至 FY3Q18 期末，好未来于全国 38 个城市共开设教学网点 579 个，2018 财年第三季度共计招收线上线下学员 154 万人，同比增长 85%。  内容及营销构筑强壁垒。课程研发是好未来业务基石，公司以培优课程作为核心竞争优势，通过“大后台、小前台”推动产品标准化，并根据当地实际情况实现课程本土化，高质量教学团队及激励成长机制也保障了人才的稳定性。产品营销方面，义务教育阶段学生自主择校能力较差，品牌、口碑在 K12 教培市场较为重要，好未来独特品牌与以“补差”为定位的其它 K12 教育培训机构加以区分，同时通过“家长帮”等建立家长互动交流社群平台，实现稳健扩张、提高客户粘性。  2017 年开启新一轮扩张。2017 年，好未来扩张策略主要变化在于大力拓展了部分非省会/副省级/直辖城市，包括东莞、常州、徐州、南通、佛山、镇江、绍兴、扬州等二、三线的东南沿海发达城市，虽随后扩张放缓（提升盈利能力考虑），但下沉趋势明显，驱动高增长。  技术、投资布局未来。好未来在线业务 FY17 第一季度至今单季度收入增速保持快速增长趋势，FY18 第三季度收入达 0.34 亿美元，同比增长 176%。公司投资方面重点布局在线、移动及教育技术领域，2012年 3 月至 2017 年 10 月，好未来共参与 62 起投、并购事件，构建了线上线下结合、国内国际打通的教育生态圈，形成了完备的业务体系。  启示：期待整合，在线崛起。中国 K12 教培行业呈现“两超多强”格局，已形成阶梯式品牌竞争群，分层明显。2017 年下半年至今教培行业面临监管趋严的压力，对中小培训机构影响较大，我们认为行业龙头具备较高壁垒及跨区域管理优势，长期来看将获益于行业集中度提升。另一方面，互联网、移动互联网渗透率提升，将改变教育行业的产业格局。供给方在线教育对于传统教育行业模式的改变主要体现在以下两点：1、传统教育模式的互联网化，相比而言消灭了地区壁垒，大幅降低租金成本，同时存在明显网络效应。2、依托大数据、人工智能、图像识别等技术，提升业务效率，真正实现个性化学习。预计中国在线教育的市场规模将保持中高速增长，市场规模到 2019 年达到 2,727.1 亿元，市场前景值得期待。  风险提示：政策风险；竞争加剧；教育事故；低线城市需求情况不及预期；互联网技术应用进展不及预期；市场系统性风险等。 [Table_PicQuote] 行业走势 -25.00%-20.00%-15.00%-10.00%-5.00%0.00%5.00%10.00%15.00%CS教育上证综指 [Table_Report] 相关研究 1． 消费升级系列深度研究（4）：短视频，为移动而生-20170917 2． 消费升级系列深度研究（3）：STEAM 教育：素质教育发展步入快车道，STEAM 教育站上风口-20170325 3． 消费升级系列深度研究（2）：健身房，春风已至，龙头走上大舞台-20170306 4． 消费升级系列深度研究（1）：汽车运动——从欧美到中国，消费升级背景下的机遇与商业模式-20170301 [Table_Author] 2018 年 4 月 11 日 证券分析师 张良卫 执业证号：S0600516070001 zhanglw@dwzq.com.cn 证券分析师 周良玖 执业证号：S0600517110002 021-60199792 zhoulj@dwzq.com.cn 研究助理 李磊 lilei@dwzq.com.cn 证券分析师 马莉 执业证号：S0600517050002 mal@dwzq.com.cn 2 / 19 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 行业专题研究 目录 1. 好未来：中国 K12 教培龙头 ............................... 4 2. 内容及营销构筑强壁垒 ........................................ 8 3. 2017 年开启新一轮扩张 ................................... 10 4. 技术研发及外部投资并举 .................................. 11 5. 启示：期待整合，在线崛起 ............................... 13 6. 附：好未来盈利情况分析 .................................. 16 7. 风险提示 ........................................................... 18 3 / 19 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 行业专题研究 图表目录 图表 1 ：好未来发展历程 .................................................................................... 4 图表 2 ：好未来教学网点数量 ............................................................................ 4 图表 3：好未来各业务收入情况（单位：百万美元） ...................................... 5 图表 4：好未来各业务收入占比 .......................................................................... 5 图表 5：好未来小班教学城市数及小班总数 ...................................................... 5 图表 6：好未来小班业务营收（单位：百万美元） .......................................... 5 图表 7 ：截止 FY3Q18 期末好未来学习中心数量 ............................................ 6 图表 8：FY17 期末一对一学习中心共 107 个 ..