纺织服装行业海外消费系列研究之一：从日本消费周期看优衣库的崛起

请参阅最后一页的重要声明 证券研究报告·行业深度研究 从日本消费周期看优衣库的崛起-海外消费系列研究之一 20 世纪以来，日本消费周期经历四个阶段： 第一消费时代（1912-1944）：二战前日本人口逐渐流向大城市，消费文化开始形成，呈现出“大城市化”与“西方化”。伴随着战后工业革命，批量化生产初具规模，商业形态开始形成，百货业态在大城市开始兴起，西式服饰流行。 第二消费时代（1945-1973）：随着日本战后经济高速发展、婴儿潮、劳动力人口占比提升、城市化加快、家庭小型化等，消费进入“批量生产、大众消费”大发展时代，从大城市迈向全国。居民消费以家庭为主体单位，以耐用电器为主要产品，大型商超渠道在全国跑马圈地，西式服装成为日常穿着。消费理念多多益善、追求与他人相同、大众化、批量化、标准化的消费。 第三消费时代（1974-1995）：经济转档中速发展。新人类一代成长、劳动女性增加、单身占比提升，居民消费追求随心所欲，个人消费欲望强烈，炫耀式消费、表达与众不同为主要特征。消费由量向质、由商品向服务切换，个性化、品牌化、高端化趋势明显，奢侈品销量快速增加。便利店开始取代商超成为主流消费场景，百货转型为一站式购物中心。 第四消费时代（1996 年之后）：经济持续低迷、出生率、劳动人口下降、老龄化严重、社会负担加重、中产分化明显，消费呈现出社会化、本土化、简约化、理性化、环保化等趋势，无印良品和优衣库等品牌商以及唐吉诃德、大创等渠道商，以淡化品牌、强调高性价比商品而独领风骚。 以迅销集团为例，公司 1984 年创立以来，顺应简约化消费潮流切换大趋势，战略转变及时准确，运营管理逐渐高效，立足本土后加快海外扩张，最终成为全球快时尚巨头。公司营收从FY1993 的 250.4 亿日元增至 FY2018 的 2.13 万亿日元，CAGR 达30.98%，上市 26 年来股价上涨 56 倍。2008-17 年在日本市占率由 6.2%升至 12.9%，全球市占率达 1.1%，与 GAP、Adidas 持平。 我们认为迅销成功原因有：产品力：性价比+面料创新+品质制造；供应链：SPA 模式快反管理高效运营；渠道：全球化布局，全直营掌控力强；管理力：战略独到、执行高效；企业文化创新、开放包容。 投资建议：日本消费的变迁以及迅销的成长对当下纺服零售企业有较强借鉴意义：我们认为主打高性价比产品，把握住消费者内心敏感度的公司顺应了消费的新趋势，有望脱颖而出。我们认为专注细分领域高性价比产品的公司更有优势，如南极电商、开润股份、森马服饰等 风险提示：消费景气度下滑；宏观经济下行；行业竞争加剧 维持 增持 史琨 shikun@csc.com.cn 010-65608483 执业证书编号：S1440517090002 发布日期： 2018 年 11 月 22 日 市场表现 单击此处输入文字。 纺织服装 -37%-27%-17%-7%3%13%2017/9/142017/10/142017/11/142017/12/142018/1/142018/2/142018/3/142018/4/142018/5/142018/6/142018/7/142018/8/14纺织服装上证指数 行业深度研究报告 纺织服装 请参阅最后一页的重要声明 目录 篇首 ........................................................................................................................................................................... 1 一、邻国日本的消费升级史 ................................................................................................................................... 1 （一）第一阶段（1912-1944）：西方化的商业社会雏形 ............................................................................ 3 （二）第二阶段（1945-1973）：以家庭为单位的大众消费 ........................................................................ 4 （三）第三阶段（1974-1995）：以个人为单位的个性消费 ........................................................................ 8 （四）第四阶段（1996 年至今）：“返璞归真”的简约风起 ...................................................................... 14 二、优衣库的崛起之路 ......................................................................................................................................... 19 （一）发展历程：从进退维谷到蜕变成蝶 ................................................................................................. 19 （二）市值与财务分析：内生外延，业绩稳增，享估值溢价 ................................................................. 23 （三）迅销成功之道：产品力+供应链+驱动力+管理力 .......................................................................... 28 篇尾与投资建议 ..................................................................................................................................................... 34 风险提示 ................................................................................................................................................................. 35 图表目录 图 1：1920-2017 年日本 GDP 与名义增速（十亿日元，%） ...........