中国旭阳(1907.HK)焦炭产能扩张，价格触底回升

1 1 本报告版权属于安信国际证券(香港)有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 焦炭产能扩张，价格触底回升 中国旭阳（1907.HK）23 年上半年收入 208.3 亿/-7.5%，净利润 7.15 亿/-58%，毛利率 7.2%/-6.2ppt，净利率 3.4%/-4.3ppt。焦炭价格在 22 年年中触及最高点，之后持续回调。23 年 6 月触及最低点，之后有所反弹。公司正处于规模扩张期，市占率和竞争优势将进一步加强。我们预期 23/24/25 年净利润 12.0/24.4/25.8 亿人民币，对应 EPS 为 0.3/0.6/0.63 港元。维持“买入”评级，目标价 6.1 港元。 报告摘要 海外焦炭项目顺利投产，业务量再创新高。23 年 6-8 月，在建产能陆续投产。内蒙古呼和浩特生产园区年产 300 万吨焦化项目已全部投产，且公司增持旭阳中燃股份至 67%，于今年 6 月实现并表；位于印度尼西亚苏拉威西生产园区年产 480 万吨焦化项目中首 160 万吨焦炭产能已顺利点火及投产。23 年上半年焦炭及焦化业务收入75.9 亿/-18%，税前利润 0.41 亿/-97%。上半年由于焦炭价格持续回调，导致煤焦差处于低位，拉低利润。上半年焦炭业务量为 780 万吨（含贸易），同比增长 14%。未来公司还有印尼和萍乡项目在建，产能将会持续落地。 焦炭价格可能已经触及底部，未来向上机会更多。23 年上半年焦炭及焦煤价格持续回调，至 6 月触底。8 月山西及内蒙收紧对煤矿的安全审查力度，导致煤价上行，带动焦炭价格上行。下游需求来看受宏观经济影响钢铁恢复较弱，考虑到目前刺激政策频出，预期需求下降空间不大。整体来看焦炭价格应该已经触及底部，未来向上机会更多。 化工盈利能力加强。化工业务收入 86.3 亿/+19%，税前利润 3.05 亿/+39%，化工品业务量达到 191 万吨/+15%。己内酰胺产线投产之后，公司成为全球最大己内酰胺生产商。公司也为 2－氨基-2－甲基-1－丙醇等醇氨类化工产品开拓新市场，聚焦高附加值化工产品。对于氢能产品，公司继续在生产－储存－运输－加氢－高纯氢气应用五个密切相关的方面发展氢能业务。定州产能可达每日 14,000 公斤，公司已在三个地区建有三个加氢站。 运营管理和贸易是扩大业务量的重要抓手。运营管理业务收入 4.72 亿/+849%，亏损0.15 亿，管理焦炭规模 300 万吨，化工规模 80 万吨。上半年新增两个运营项目。贸易业务收入 41.2 亿/-30%，税前亏损 0.72 亿，贸易量 523 万吨。公司通过运营管理项目筛选参股标的，通过贸易业务延伸业务边界，扩大在行业的影响力。 公司产能将进入快速增长阶段，我们看好其未来发展。我们认为未来焦炭供需仍会处于紧平衡状态，煤焦差有望触底反弹。公司通过精细化管理和规模扩张，有望进一步压低成本，扩大吨均利润。考虑煤焦差收窄，我们下调 23/24/25 年净利润至12.0/24.4/25.8 亿人民币，对应 EPS 为 0.3/0.6/0.63 港元。维持“买入”评级，下调目标价至 6.1 港元，较当前股价有 90%的上涨空间。 风险提示：焦炭价格下跌；石油价格下跌；环保政策变动。 人民币百万 2020A 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 19,785 38,430 43,139 43,110 50,674 55,411 增长率(%) 94.24% 12.25% -0.07% 17.55% 9.35% 归母净利润 1,653 2,613 1,855 1,205 2,442 2,583 增长率(%) 58.10% -29.02% -35.06% 102.74% 5.75% 毛利率(%) 16.29% 14.39% 9.91% 7.72% 8.39% 8.26% 净利润率(%) 8.35% 6.80% 4.30% 2.79% 4.82% 4.66% 每股收益(港元) 0.41 0.64 0.46 0.30 0.60 0.63 每股净资产(港元) 2.06 2.73 3.09 3.23 3.72 4.15 市盈率 8.0 5.1 7.1 10.9 5.4 5.1 市净率 1.6 1.2 1.0 1.0 0.9 0.8 净资产收益率(%) 21.77% 26.81% 15.65% 9.36% 17.27% 16.12% 股息收益率 6.00% 5.17% 5.36% 3.20% 6.48% 6.85% 数据来源：Wind 资讯，安信国际预测 2023 年 9 月 16 日 中国旭阳（1907.HK） Table_BaseInfo 公司动态 证券研究报告 焦化 投资评级： Xx 买入 目标价格： 6.1 港元 现价(2023-9-15)： 3.24 港元 总市值(百万港元) 14,334.17 流通市值(百万港元) 14,334.17 总股本(百万股) 4,424.13 流通股本(百万股) 4,424.13 12 个月低/高(港元) 3/4 平均成交(百万港元) 22.95 股东结构（截止 2022-12-31） 杨雪岗 70.6% 其他股东 29.4% 总计 100.0% 股价表现 % 一个月 三个月 十二个月 相对收益 -2.69 2.29 12.87 绝对收益 -4.83 -6.98 9.35 数据来源：wind、港交所、公司 曹莹 消费行业分析师 Caoying2@essence.com.cn 0.05.010.015.020.025.030.035.040.045.00.00.51.01.52.02.53.03.54.04.53/22/234/5/234/19/235/3/235/17/235/31/236/14/236/28/237/12/237/26/238/9/238/23/239/6/23成交额（百万港元）1907.HK恒指相对走势成交额 (百万港元)股价及恒指相对走势 2 公司动态/中国旭阳 本报告版权属于安信国际证券(香港)有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 1 盈利预测 图表 1：盈利预测 人民币百万2020A2021A2022A2023E2024E2025E主营业务收入19,785 38,430 43,139 43,110 50,674 55,411 焦炭及焦化产品8,716 15,901 16,368 13,918 17,153 17,153 精细化工产品5,846 12,579 15,430 17,981 20,786 23,591 运营管理601