复星国际(0656.HK)业务恢复增长，融资渠道打开

1 1 本报告版权属于安信国际证券(香港)有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 2023 年 9 月 16 日 复星国际（0656.HK） 业务恢复增长，融资渠道打开 复星国际（0656.HK)23 年上半年收入 970.6 亿人民币/+11%，归母净利润 13.6 亿/-40%，去年同期含已处置企业利润 且出售财务投资所带来的收益较高。核心产业全面复苏，海外已经成重要发展动力。我们预期 23/24/25 年归母净利润为 40.1/47.1/55.1 亿人民币，对应 EPS 为 0.52/0.62/0.72 港元。维持“买入”评级，目标价 7.5 港元。 报告摘要 顺利渡过流动性困境，财务状况稳健。为应对国际资本市场的收缩，公司积极开拓国内资本市场和银团贷款渠道，期内在公开市场融资 162.2 亿，在境外也发行了一笔新的银团贷款，提款超过 5 亿美元。同时公司继续减持非核心资产，把资产组合优化的财务战略下放到子公司。截至 2023 年 6 月 30 日，集团实现退出并回流现金超过人民币 140 亿元，合并报表层面退出并实现回流现金超过人民币 200 亿。经过以上努力，集团层面有息债务 947 亿，总债务占总资本比例达 51.8%，较 22 年底下降 1.2pct，现金结余约 1146亿，平均债务成本 5.3%，较 22 年上升 0.6pct，主要是美元加息影响。 健康板块持续以创新驱动。23 年上半年板块收入 238 亿，同比增长 2%，不含抗疫业务收入同比增长 15%。归母净利润 17.84 亿，同比增长 15%，扣除出售资产以及金融资产公允价值变动之后归母净利润 13.73 亿，同比下降 26%。主要是抗疫业务利润显著下降，以及其他业务变动。可持续创新管线全面开花，已上市汉利康、汉曲优、奕凯达、汉斯状等多款创新药产品，研发投入 28.84 亿，同比增长 19%，继续坚定走创新驱动路线。全球化布局深化，2023 年 H1 中国大陆以外地区和其他国家收入 47.86 亿元，海外员工总数 6000 余人，商业化团队人数 1000+。 快乐板块强劲恢复。23 年上半年板块收入 430 亿，同比增长 34%，归母净利润 7.7 亿，同比扭亏为盈，主要得益于业务快速恢复。豫园股份（600655.SH）收入和净利润都实现大幅增长，旗下珠宝时尚业务产品结构持续优化，舍得酒业在传统市场稳中有升，餐饮连锁化持续推进。复星旅文（1992.HK）在国内和国外业务都反弹强劲，实现扭亏。 富足板块受资本市场波动而亏损。23 年上半年板块收入 254 亿，同比下降 7.9%，归母净利润 2 亿，同比下降 80%，主要受出售非核心资产及部分出售交易带来的收益减少。保险业务规模稳中有升，可投资资产规模保持稳定，盈利水平在持续提升。 智造板块产业链延伸创新。23 年上半年板块收入 54 亿，同比增长 6.5%，归母净利润 1.2亿，同比下降 89%，主要是公司出售部分旗下资产。海南矿业（601969.SH）受铁矿石及原油市场价格影响，营收及利润有所下降，公司持续布局锂矿资源，进入新能源赛道。 我们认为公司已经渡过最艰难的流动性危机，随着经济环境的复苏，整体正在向好发展。公司在全球的布局有利于分散风险，平衡整体盈利。考虑到出售资产对于盈利的影响，我 们 下 调 23/24/25 年 归 母 净 利 润 至 40.1/47.1/55.1 亿 人 民 币 ， 对 应 EPS 为0.52/0.62/0.72 港元。维持“买入”评级，下调目标价至 7.5 港元，较当前价格有 55%的上涨空间。 2020A 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(人民币百万) 136,630 161,292 175,393 184,933 207,454 232,007 增长率(%) 18.05% 8.74% 5.44% 12.18% 11.84% 归母净利润（人民币百万） 8,018 10,090 539 4,016 4,710 5,509 增长率(%) 25.84% -94.66% 645.23% 17.27% 16.97% 净利润率(%) 5.87% 6.26% 0.31% 2.17% 2.27% 2.37% 每股收益(港元) 1.05 1.32 0.07 0.52 0.62 0.72 每股净资产(港元) 16.70 17.12 15.88 16.20 16.24 16.28 市盈率 4.59 3.65 68.32 9.17 7.82 6.68 市净率 0.29 0.28 0.30 0.30 0.30 0.30 股息率 1.8% 3.6% 0.4% 3.6% 4.2% 5.0% 净资产收益率(%) 6.41% 7.79% 0.43% 3.27% 3.79% 4.43% 数据来源：Wind 资讯，安信国际预测 公司动态 证券研究报告 综合 投资评级： Xx 买入 目标价格： 7.5 港元 现价(2023-9-16)： 4.86 港元 总市值(百万港元) 40,002.62 流通市值(百万港元) 40,002.62 总股本(百万股) 8,230.99 流通股本(百万股) 8,230.99 12 个月低/高(港元) 4.7/7.9 平均成交(百万港元) 13.70 股东结构（截至 2022-12-31） 复星控股 73.5% 其他股东 26.5% 总计 100.0% 股价表现 % 一个月 三个月 十二个月 相对收益 -1.24 -3.01 10.38 绝对收益 -3.38 -12.27 6.86 数据来源：wind、港交所、公司 曹莹 高级分析师 Caoying2@essence.com.cn 0.010.020.030.040.050.060.070.080.00.01.02.03.04.05.06.07.08.03/22/234/5/234/19/235/3/235/17/235/31/236/14/236/28/237/12/237/26/238/9/238/23/239/6/23成交额（百万港元）0656.HK恒指相对走势成交额 (百万港元)股价及恒指相对走势 2 公司动态/复星国际 本报告版权属于安信国际证券(香港)有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 1 财务报表预测 图表 1：盈利预测 2 估值分析 由于复星国际业务众多，且覆盖领域广泛，我们采用分部估值以及 NAV 两种方法进行计算。 在分部估值法下，我们分别就健康、快乐、富足、制造四个板块用可比公司法进行估值。根据公司披露的业务布局，对比可比公司，分别采用不同的 PE 进行估算。再将分部估值加总，乘以折价率（主要是考虑市场对多元化公司的估值折价），得到公司的合理估值。市场头部医药、时尚和旅游、保险、矿业公司的 24 年预测 PE 分别为 18.4x，14.6x，9.9x，10.6x，考虑到复星旗下业务的体量和增速，我们分别给与 24 年 PE 30x，18x，10x，15x。结合各板块归母净利润得到板块估值。考虑复星的多元化结构和港股市场情绪，给与 4