产品持续放量，渠道加速渗透

1 公司报告│公司深度研究 请务必阅读报告末页的重要声明 百润股份(002568) 产品持续放量，渠道加速渗透 投资要点： 随着居民可支配收入提升、她经济发展及宅家自饮场景流行，我国预调鸡尾酒市场规范化、健康化发展，行业成长空间充足。百润股份作为国内龙头，消费复苏中基本面修复强劲，业绩增长可期。 ➢ 缘起香料，功于预调酒 百润股份缘起香精香料业务，2015年完成巴克斯酒业的资产重组并入预调鸡尾酒业务。2022年预调鸡尾酒收入占比高达87%，在售产品包括了RIO微醺系列、清爽系列、强爽系列等。 ➢ 行业集中度高，但成长空间较大 我国预调鸡尾酒市场规模稳步增长，由2007年的8亿增至2021年的72亿元，CAGR达17%。经过2015-2018年洗牌，行业向规范化、健康化发展。其中百润股份市占率接近九成，龙头地位稳固。2020年我国鸡尾酒人均消费为0.1L，同期日本/美国分别为13/6L，我们认为中国市场未来空间较大。 ➢ 产品持续放量，渠道加速渗透 RIO“358”品牌矩阵完备，精准覆盖不同的消费人群，随着微醺恢复、清爽推广、强爽放量，我们预计公司主业有望维持双位高增。烈酒业务处培育期，公司前瞻性的产能布局有望享先发优势，厚积薄发抢占国内蓝海市场。 同时，公司享线上渠道发展的红利，数字零售渠道营收占比由 2020 年的19.9%提升至 2022 年的 21.3%。线下端加速渠道下沉，经销商数量由 2019的 1153 家增至 23H1 的 2399 家，23H1 线下渠道营收同比增速高达 84%。 ➢ 盈利预测、估值与评级 我们预计公司 2023-2025 年营收分别为 36.51/46.83/57.25 亿元，同比增速分别为+40.79%/28.25%/22.25%，归母净利润分别为 9.12/11.97/15.18亿元，同比增速分别为+74.88%/31.31%/26.82%，三年 CAGR 为 42.77%，EPS分别为 0.87/1.14/1.45 元/股。DCF 绝对估值法测得公司每股价值为 43.02元，可比公司 2023 年平均 PE34.01 倍，鉴于公司强爽、清爽等新品有望持续放量，烈酒业务先发优势较强，综合绝对估值法和相对估值法，我们给予公司 2023 年 50 倍 PE，目标价 43.43 元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：竞争加剧、原材料价格波动、大单品销售不达预期的风险。 财务数据和估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 2594 2593 3651 4683 5725 增长率（%） 34.66% -0.04% 40.79% 28.25% 22.25% EBITDA（百万元） 929 813 1706 2170 2682 归母净利润（百万元） 666 521 912 1197 1518 增长率（%） 24.38% -21.74% 74.88% 31.31% 26.82% EPS（元/股） 0.63 0.50 0.87 1.14 1.45 市盈率（P/E） 48.9 62.5 35.7 27.2 21.5 市净率（P/B） 9.0 9.1 8.1 7.2 6.2 EV/EBITDA 47.1 47.3 18.5 14.3 11.3 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为 2023 年 09 月 13 日收盘价 证券研究报告 2023 年 09 月 14 日 行业： 食品饮料/非白酒 投资评级： 买入（首次） 当前价格： 31.03 元 目标价格： 43.43 元 基本数据 总股本/流通股本(百万股) 1,049.69/717.28 流通 A 股市值(百万元) 22,257.18 每股净资产(元) 3.84 资产负债率(%) 43.56 一年内最高/最低(元) 44.96/21.10 股价相对走势 作者 分析师：陈梦瑶 执业证书编号：S0590521040005 邮箱：cmy@glsc.com.cn 相关报告 -20%20%60%100%2022/92023/12023/52023/9百润股份沪深300请务必阅读报告末页的重要声明 2 公司报告│非金融-公司深度研究 核心逻辑 随着居民人均可支配收入不断提升，女性消费者数量增长，以及宅家自饮场景的渗透发展，我国预调鸡尾酒行业向规范化、健康化发展，行业成长空间较大。百润股份旗下 RIO“358”品牌矩阵完备，随着微醺恢复、清爽推广、强爽放量及烈酒业务的厚积薄发，公司成长空间可观。同时公司加速渠道立体化、精细化布局，非基地区域有望成为公司的增量市场，中长期成长势能充足。 创新之处 本篇报告详细复盘了与我国消费模式相近的日本、韩国的预调酒行业发展历程，总结了行业发展的有利因素，展望我国预调酒行业未来发展。同时详细剖析了微醺、强爽及清爽各自的赛道、定位及发展优势，公司中长期成长势能充足，建议关注。 核心假设 收入预测：消费复苏背景下，现饮及 KA 等线下渠道恢复，公司通过 RIO“358”品牌矩阵有望获得长足发展，我们预计 2023-2025 年公司营收同比增速分别为+40.79%/28.25%/22.25%，其中预调鸡尾酒业务营收同比增速分别为+45%/30%/23%。 业绩预测：随着强爽、清爽等新品放量，公司毛利率有望于稳步提升。随着消费场景及终端营销活动恢复，公司费用率或较疫情期间有所上升。我们预计 2023-2025年 公 司 毛 利 率 分 别 为 64.90%/64.90%/64.90% 。 2023-2025 年 归 母 净 利 润 为9.12/11.97/15.18 亿元，同比增速分别为+74.88%/31.31%/26.82%，三年 CAGR 为42.77%。 盈利预测、估值与评级 我们预计公司 2023-2025 年营收分别为 36.51/46.83/57.25 亿元，同比增速分别为+40.79%/28.25%/22.25%，归母净利润分别为 9.12/11.97/15.18 亿元，同比增速分别为+74.88%/31.31%/26.82%，三年 CAGR 为 42.77%，EPS 分别为 0.87/1.14/1.45 元/股。DCF 绝对估值法测得公司每股价值为 43.02 元，可比公司 2023 年平均 PE34.01倍，鉴于公司强爽、清爽等新品有望持续放量，烈酒业务先发优势较强，综合绝对估值法和相对估值法，我们给予公司 2023 年 50 倍 PE，目标价 43.43 元，首次覆盖，给予“买入”评级。 投资看点 短期，消费复苏下，线下渠道及消费场景恢复，RIO 各产品动销有望加速，基本面迎来强修复。 中长期，公司微醺系列有望迎来修复，清爽及强爽补足公司产品覆盖短板，加速渠道下沉渗透，同时烈酒业务有望厚积薄发，中长期成长势能充足。 请务必阅读报告末页的重要声明 3 公司报告│非金融-公司深度研究 正文目录 1. 百润股份为预调酒行业领军者 ........................................ 5 1.1 缘起香料，功于预