8月金融数据点评：超预期社融的几个看点

请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 宏观经济 证券研究报告 分析师 段超 S0190516070004 王笑笑 S0190521100001 研究助理 于长馨 相关报告 20230812 社融增速续降，政策预期提升——7 月社融数据点评 20230712 融资数据中的趋势与边际变化——6 月社融数据点评 20230614 弱社融下对政策方向的思考——5 月社融数据点评 20230511 短期“转型”线索或强于“复苏”——4 月社融数据点评 超预期社融的几个看点 ——8 月金融数据点评 2023 年 9 月 11 日 投资要点 2023 年 8 月，新增社融 31200 亿元，高于 Wind 一致预期 26230 亿元，社融存量同比增长 9.0%。我们认为： • 8 月，融资动能有所回升，但资金活化情况尚未改善。社融同比增速在 7月触及 8.9%的低位后，8 月边际回升至 9.0%，反映当前融资修复动能边际回升，不过分部门来看主因政府部门融资回升贡献，私人部门融资增速仍在放缓。从资金活化程度来看，8 月 M1 同比增速延续回落。 • 社融改善主要由政府融资加速以及票据融资冲量驱动。8 月，政府债发行加速，叠加去年同期低基数，政府债融资同比明显多增，是本月社融的最大拉动。此外，企业部门票据融资同比多增，或指向本月票据继续冲量。 • 私人部门融资增速还未见回升，后续仍待政策效果显现。我们此前曾指出以往稳增长时期，政策往往沿着“宽货币-宽信用-稳增长”的顺序演进，而信用是否能够扩张与加杠杆主体的供需环境有关。6 月降息之后，居民和企业部门融资增速并未回升，或说明当前私人部门融资意愿的改善仍需要需求政策配合。8 月下半月以来需求政策已有密集出台，涉及总量层面降息、房地产需求端优化宽松、财税方面提高个税专项扣除标准等，后续需持续关注需求政策部署落地情况。 • 近期政策不断发力呵护经济和预期，经济恢复动能或增强。社融数据公布当日，全国外汇市场自律机制专题会议召开，指出“有能力、有信心、有条件保持人民币汇率基本稳定”，稳定市场信心。近期活跃资本市场、减税降费、降息等政策不断落地，呵护经济和市场预期，随着政策落地显效，经济恢复动能或逐渐增强。 图表：政府部门融资增速回升，居民和企业部门融资增速仍在放缓 注：此处企业部门的票据融资、未贴现银行承兑汇票均剔除 数据来源：Wind，CEIC，同花顺，兴业证券经济与金融研究院整理 风险提示：国内外经济形势及政策调整超预期变化。 051015202518/0119/0120/0121/0122/0123/01三部门融资同比，% 居民信贷企业融资(剔除票据)政府融资宏观经济 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 2 - 宏观经济海外宏 报告正文 融资动能有所回升，但资金活化情况尚未改善 • 政府债带动社融存量增速回升，M1 增速仍在放缓。从整体融资修复力度来看，社融同比增速在 7 月触及 8.9%的低位后，8 月边际回升至 9.0%，反映当前融资修复动能边际回升，不过分部门看主因政府部门融资回升贡献，私人部门融资增速仍在放缓。这一结构特征或也使得，从资金活化程度来看，8 月 M1 同比增速延续回落。 图表 1：融资观察角度之一：社融增速边际回升 数据来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理 图表 2：主因政府部门融资增速回升，居民和企业部门融资增速仍在放缓 注：此处企业部门的票据融资、未贴现银行承兑汇票均剔除 数据来源：Wind，CEIC，同花顺，兴业证券经济与金融研究院整理 5101520253035-20-10010203040506070101112131415161718192021222324中国制造业PMI:移动12月连乘，%社融存量增速:领先12个月，右轴，%051015202518/0119/0120/0121/0122/0123/01三部门融资同比，% 居民信贷企业融资(剔除票据)政府融资 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 3 - 宏观经济海外宏 图表 3：融资观察角度之二：资金“活化程度”延续下降，不过降幅放缓 数据来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理 社融改善主要由政府融资加速以及票据融资冲量驱动 • 8 月，社融同比多增，主因政府债、票据融资拉动。8 月，新增社融回升至31200 亿元的季节性高位，高于 Wind 一致预期 26230 亿元，但结构上看主因政府部门融资加快以及票据融资继续上月的冲量。8 月，政府债发行加速（参见 20230910《出行活动回落，生产边际改善——宏观&交运大数据系列周报第 65 期》），叠加去年新增地方债于 6 月基本发完，带来 8 月同期低基数效应，政府债融资同比明显多增，是本月社融的最大拉动。此外，企业部门票据融资同比多增，或指向本月票据融资继续冲量，这也与 8 月中上旬票据利率持续下行表现一致（参见 20230910《出行活动回落，生产边际改善——宏观&交运大数据系列周报第 65 期》）。 图表 4：8 月新增社融回升至季节性高位，但结构上主由政府债融资和票据冲量拉动 数据来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理 注：非标包括委托贷款、信托贷款、未贴现银行承兑汇票，直融包括企业债券、非金融企业境内股票融资，居民信贷、企业信贷（剔除票据）、票据融资均指人民币贷款 数据来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理 -5051015202530354045-20-10010203040506070101112131415161718192021222324中国制造业PMI:移动12月连乘，%M1增速:领先12个月，右轴，%010000200003000040000500006000070000123456789101112新增社融季节性，亿元2017201820192020202120222023-30000-20000-10000010000200003000019/08 20/02 20/08 21/02 21/08 22/02 22/08 23/02 23/08新增社融同比多增，亿元非标直融政府债券居民信贷企业信贷(剔除票据)票据融资外币贷款其他 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 4 - 宏观经济海外宏 图表 5：发行节奏错位下，8 月专项债净融资额同比明显多增 注：Wind 口径数据与官方口径略有差异 数据来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理 私人部门融资增速还未回升，后续仍待政策效果显现 • 8 月居民信贷虽回升但仍位于季节性低位，企业部门继续票据冲量。8 月居民信贷同比少增，主要受中长贷拖累，8 月新增居民中长贷虽边际回升但仍位于季节性低位，8 月下旬出台的房地产宽松政策可能尚未传导至居民按揭贷款需求。8 月企业部门信贷同比多增，但这主因票据冲量。 • 8 月以来货币财政及需求政策协同发力，后续需关注部署落地情况。8 月，央行时隔两月再度降息，我们此前曾指出以往稳增长时期，政策往往沿着“宽货币-宽信用-稳增长”的顺序演进，而信用是否能够扩张与加杠杆主