顺丰控股(002352)核心业务解读之二：快运大件业务成长性有多高？

1 公司报告│公司深度研究 请务必阅读报告末页的重要声明 顺丰控股(002352) 核心业务解读之二：快运大件业务成长性有多高？ 投资要点： 快运大件业务为公司多元业务重要组成部分，“双品牌”经营，连续 4 年行业第一，具有极强差异化竞争优势。同时，万亿零担市场的行业集中度提升和运价回升的格局红利初显。看好公司α和β共振，打开成长空间。  “双品牌”经营，连续 4 年行业第一，22 年实现扭亏为盈 公司快运大件业务属于零担运输行业，已形成顺丰快运聚焦中高端，顺心捷达覆盖低线市场的双品牌运营模式。2022 年实现对外收入 313.5 亿元，连续 4 年行业收入第一，同时扭亏为盈，实现分部净利润 0.3 亿元。  万亿零担市场呈现出集中度提升与行业运价回升的格局红利 零担运输行业 2020 年市场规模达 1.5 万亿元。随着电商大件品类渗透率提升、产地货物上行以及先进制造行业供应链升级，对于高效、精准的零担运输需求将不断增加，预测到 2025 年，市场规模达到 2 万亿。 当前行业集中度较低，2022 年中国零担前 10 强总收入突破千亿，CR10 为5.9%。预计到 2025 年，CR10 将提高到 10%；2030 年，CR10 将提高到 34.4%，即对应 5-6 倍的提升空间。同时，2018-2022 年，零担轻货与重货价格指数分别从 97.52、98.19 提高到 102.03、102.23，行业运价逐渐回升。  公司贯彻差异化竞争策略，收入溢价，降本增效，成长空间大 收入端，贯彻差异化竞争策略，顺丰快运定位中高端，单吨收入高于行业平均 70%以上；“双品牌”协同，完善产品矩阵，具备差异化竞争优势。成本端，多网融通，科技赋能，降本增效，盈利有望超预期。  盈利预测、估值与评级 我们预计公司 2023-2025 年营业收入分别为 2636.50/2984.97/3377.80 亿元 ， 同 比 增 速 分 别 为 -1.44%/13.22%/13.16% ； 归 母 净 利 润 分 别 为84.29/123.27/148.72 亿元，同比增速分别为 36.53%/46.24%/20.65%；3 年CAGR 为 34.05%，EPS 分别为 1.72/2.52/3.04 元，对应 PE 分别为 25/17/14倍。绝对估值法测得公司每股价值为 62.23 元，可比公司 2023 年平均PE17.22 倍。公司在众多物流细分领域处于领先地位，中长期具备广阔成长空间。考虑到公司是独立第三方的直营制快递企业，目前上市公司中无完全直接可对比标的，以及公司现金流的成长性，根据绝对估值法结果，我们给予公司目标价为 62.23 元，对应 2023 年 36 倍 PE，维持“买入”评级。 风险提示：经济增速低于预期；多网融通效果不及预期；油价大幅上涨超预期；跨市选取可比公司风险 财务数据和估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 207187 267490 263650 298497 337780 增长率（%） 34.55% 29.11% -1.44% 13.22% 13.16% EBITDA（百万元） 15681 21760 23373 30449 35788 归母净利润（百万元） 4269 6174 8429 12327 14872 增长率（%） -41.73% 44.62% 36.53% 46.24% 20.65% EPS（元/股） 0.87 1.26 1.72 2.52 3.04 市盈率（P/E） 49.1 33.9 24.9 17.0 14.1 市净率（P/B） 2.5 2.4 2.3 2.1 1.9 EV/EBITDA 22.6 13.5 9.4 7.0 5.8 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为 2023 年 09 月 08 日收盘价 证券研究报告 2023 年 09 月 08 日 行 业： 交通运输/物流 投资评级： 买入（维持） 当前价格： 42.79 元 目标价格： 62.23 元 基本数据 总股本/流通股本(百万股) 4,895.20/4,861.12 流通 A 股市值(百万元) 208,007.27 每股净资产(元) 18.37 资产负债率(%) 53.58 一年内最高/最低(元) 61.67/42.42 股价相对走势 作者 分析师：田照丰 执业证书编号：S0590522120001 邮箱：tianzhf@glsc.com.cn 分析师：李蔚 执业证书编号：S0590522120002 邮箱：liwyj@glsc.com.cn 相关报告 1、《顺丰控股（002352）：快递业务增长空间有多大？》2023.09.05 2、《顺丰控股（002352）：多元业务高质量稳健发展，半年归母净利创新高》2023.08.29 -20%-3%13%30%2022/92023/12023/52023/9顺丰控股沪深300请务必阅读报告末页的重要声明 2 公司报告│非金融-公司深度研究 投资聚焦 核心逻辑  当下，商业体系变革和产业链供应链升级支撑和驱动零担运输行业的万亿市场规模。同时，行业集中度提升以及行业运价回升的格局红利初显。  公司贯彻差异化竞争策略。收入端，通过顺丰快运和顺心捷达双品牌运营，一方面利用高质量的产品服务和高价的品牌心智占据中高端市场，实现高收入溢价；另一方面，产品分层，收入增量空间大。成本端，业务协同，降本增效，盈利空间大。看好公司快运大件业务的α和零担运输行业的β共振，打开成长空间，实现营收与盈利的双超预期发展。 不同于市场的观点  市场认为，当下中国经济的弱复苏影响零担运输市场规模的增长。我们认为，中长期看，中国经济的转型升级，特别是销售商业体系的变革和制造业降本增效的诉求将会有力支撑零担运输，特别是快运大件市场的发展。  当前零担运输市场集中度低，行业竞争激烈，市场担心龙头公司盈利能力的持续性。我们认为，行业集中度提升和运价回升的趋势明显。同时，零担运输行业核心在于干线货物合理高效的配载。公司通过业务协同，资源整合，提高干线装载率，推动盈利能力不断提升。 盈利预测、估值与评级 我们预计公司快运大件业务 2023-2025 年营业收入分别为 321.0/369.2/424.6 亿元，同比增速分别为 15%/15%/15%，3 年 CAGR 为 15%。预计公司 2023-2025 年营业收入分别为 2636.50/2984.97/3377.80 亿元，同比增速分别为-1.44%/13.22%/13.16%；归母净利润分别为84.29/123.27/148.72亿元，同比增速分别为36.53%/46.24%/20.65%；3 年 CAGR 为 34.05%，EPS 分别为 1.72/2.52/3.04 元，对应 PE 分别为 25/17/14 倍。绝对估值法测得公司每股价值为 62.23 元，可比公司 2023 年平均 PE17.22 倍。公司在众多物流细分领域处于领先地位，中长期具备广阔成长空间。考