宏观动态点评：低基数提振7月利润营收降幅收窄

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 宏观 低基数提振 7 月利润营收降幅收窄 华泰研究 研究员 易峘 SAC No. S0570520100005 SFC No. AMH263 evayi@htsc.com +(852) 3658 6000 联系人 吴宛忆 SAC No. S0570122090215 wuwanyi@htsc.com +(86) 10 6321 1166 华泰证券研究所分析师名录 2023 年 8 月 27 日│中国内地 动态点评 7 月工业企业利润数据点评 2023 年 8 月 27 日，国家统计局公布了 2023 年 7 月工业企业财务数据。7月企业利润同比降幅从 6 月的 8.4%收窄至 6.6%，主要是营收增速的降幅收窄（从 6 月的-2.6%回升至-1.1%）。行业中，6 月表现亮眼的电子计算机行业并未延续增速回升，但电气机械行业同比增速明显回升、已连续保持15 个月的两位数增速。往前看，韩国 8 月前 20 天出口同比回落显示电子产业链景气度仍待改善，总需求回升仍有不确定性，7 月底政治局会议以来、货币政策（下调 LPR 等）、财政政策（减税降费等）均有所部署，均有助于改善工业企业的资产负债表状况，但实际执行及效果需进一步追踪和观察。 具体看： 1） 7 月上游行业利润同比有所收窄，部分受低基数提振，22-23 年复合增速则小幅回落，其中石油天然气 2 年复合增速有所上行。上游行业利润同比跌幅由 6 月的 38.1%收窄至 27.7%、其中主要的拖累项为煤炭开采。从22-23 年复合增速来看，上游利润从 6 月的 5%小幅回落至 4.8%，单月变化幅度不大。分项看，黑色/有色金属矿采选业盈利同比增速从 6 月的-42.4%/-7.8%回升至 676%/20.5%，主要受基数效应提振，2 年复合增速分别为-41.4%/15.9%、较 6 月小幅回落。水泥矿采选同比增速录得-24%、仍在较弱区间，2 年复合增速从 6 月的-0.3%进一步回落至-9.3%。而石油天然气开采同比降幅明显收窄，2 年复合增速亦从 6 月的 21%回升至 31.3%； 2） 低基数下、中游制造业利润同比增速回升，但 22-23 年复合增速显示利润增速有所放缓，其中电气机械、电力热力等依然保持高增速。中游制造业利润同比增速从 6 月的-1.7%大幅上行至 12.9%，但值得注意的是 2 年复合增速从 6 月的-4.7%回落至-12.4%、显示去除基数效应后、中游制造业的利润仍待修复。分行业看，电气机械、有色金属冶炼延续较高增速（同比分别录得 65%和 116.7%），对 7 月利润增速的贡献分别约为 4.2/3.8 个百分点。同样分析 22-23 年的复合增速，电气机械、电力热力从 6 月的 28.4%/38.2%进一步回升至 44.4%/40.7%，但是化学制品、通用设备、专用设备、仪器仪表等两年复合增速均有所回落。 3） 下游制造业利润同比降幅从 6 月的 1.8%走阔至 22.4%，2 年复合降幅亦从 6 月的 5.3%下行至 13.7%，其中酒精饮料制造业同比降幅有所收窄，计算机通信利润同比从 6 月的 61.5%再度转负，两年复合增速亦明显回落，对 7 月利润同比增速的拖累约为 3.2 个百分点，但计算机通信行业营业收入同比降幅呈现边际改善（7 月-1.5%vs 6 月-4.2%）。结合韩国 7 月出口降幅由 6 月的 6%回落至 16.4%，8 月前 20 日同比降幅录得 16.5%、电子产业链景气度或仍待回升。汽车同比增速从 6 月-24.8%回落至-30%，主要受基数扰动，两年复合增速从 6 月的 3%回升至 10.3%。此外，纺织服装、家具、造纸、娱乐用品等行业利润的 2 年复合增速回落，但酒精饮料、烟草等 2年复合增速有所回升。 7 月国企利润增速降幅收窄、但私企和外企利润增速回落。7 月国企利润降幅由 6 月的 32%收窄至 15.3%，但民营和外资工业企业利润增速回落，同比增速分别从 6 月的 36.5%/-9.7%回落至 9.3%/-10%。 （接下页） 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 宏观研究 季调后，7 月工业企业整体利润率为 5.2%，小幅低于 6 月的 5.6%、主要受下游利润率回落的拖累。具体来看，7 月上游利润率较 6 月的 19.5%略升至 20.1%；中游行业利润率约为 4.3%、与 6 月基本持平，但明显高于去年同期的 3.7%；而下游行业利润率较 6 月的 6%下行至 5.4%，较去年同期低约 1.3 个百分点。 季调后，7 月产成品库存增速延续放缓趋势，从 6 月的 2.2%继续回落至 1.6%。7 月工业企业总体资产负债率较 6 月略有上行，应收账款（与销售收入）比率较 6 月约下行 1 个百分点（图表 9，11 及 13）。 6 月工业企业亏损额增速小幅回落。财务费用收入占比持续下降，流动资产比例略下行（图表 8，10 及 12，由于 7 月工业企业财务费用、流动资产和亏损额数据到目前为止未披露，我们将在下月点评中一并更新）。 7 月工业企业整体盈利/收入同比降幅均有所收窄，可能来自于去年同期疫情反复带来的基数变动干扰，2 年复合增速有所回落，反映企业盈利回升基础仍有待夯实。整体而言，7 月企业营收较 6 月的-2.6%小幅回升至-1.1%，但部分受到低基数效应的提振，2 年复合增速较 6 月的 3.1%略回落至 2.9%、亦不及 1 季度的 2 年复合增速 5.9%。往前看，企业盈利能力的可持续改善可能需要观察经济基本面的气温回升，考虑到 7 月经济各项数据显示基本面有待改善，地产周期下行趋势仍待改善（参见《暑期出行需求回暖，投资需求偏弱》，2023/8/15），我们维持此前判断，稳增长政策更可能由基本面变化触发，观察稳增长政策效果的最优领先指标仍是社融和月度财政赤字的环比变化。但考虑到跨周期调节的种种制约，政策基调可能仍是“托而不举”（参见《盘点近期稳增长政策》，2023/8/6）。 风险提示： 1）若稳增长政策不及预期、内需回升的动能可能偏弱，拖累企业盈利； 2）若地产周期超预期下行，居民资产负债表及企业信心可能会受到明显拖累。 图表1： 7 月工业企业利润降幅收窄 图表2： 上游和下游企业利润增速回落，中游利润增速上行 资料来源：CEIC，华泰研究 资料来源：CEIC，华泰研究 (60)(30)030609012015018021016-0717-0718-0719-0720-0721-0722-0723-07工业企业销售收入同比工业企业利润同比(%) (200)(100)0100200300400(60)(30)030609012015018021024016-0717-0718-0719-0720-0721-0722-0723-07中游行业利润同比下游行业利润同比上游行业利润同比（ 右）(%) (%) 免责声明和披露以