诺和诺德(NVO.US)减肥药业务增长强劲，SELECT研究结果有望推动保险覆盖减肥药

请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 海外研 究 公司点评报告 证券研究报告 ＃industryId＃ 医药行业 ＃investSuggestion＃ 无评级 ＃investSuggestionChange＃ ＃marketData＃ 市场数据 日期 20230818 收盘价（美元） 183.13 总股本（百万股） 2280 流通股本（百万股） 1743 净资产（百万美元） 11695 总资产（百万美元） 36608 每股净资产（美元） 5.13 数据来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理 ＃relatedReport＃ 相关报告 【兴证海外医药】海外前沿跟踪系列：诺和诺德 2022 资本市场日-糖尿病领域领导者的变革创新 20220818 【兴证海外医药】海外前沿跟踪系列：礼来-糖尿病和肥胖 ADA大会研发进展 20220805 ＃emailAuthor＃ 海外研究 分析师： 张忆东 zhangyd@xyzq.com.cn SFC：BIS749 SAC：S0190510110012 ＃assAuthor＃ ＃dyStockcode＃ NVO .N ＃dyCompany＃ 诺和诺德 ＃title＃ 减肥药业务增长强劲，SELECT 研究结果有望推动保险覆盖减肥药 ＃createTime1＃ 2023 年 08 月 20 日 投资要点 ＃summary＃ ⚫ 二季度收入略低于预期，但公司仍上调全年收入指引：二季度实现营收 543.0 亿丹麦克朗（DKK），同比增长 36%（固定汇率口径，下同），略低于市场预期，主要是由于胰岛素业务、Victoza（利拉鲁肽，糖尿病）和 Rybelsus（口服司美格鲁肽，糖尿病）表现低预期导致。但 Ozempic（皮下注射司美格鲁肽，糖尿病）和 Wegovy（皮下注射司美格鲁肽，减肥）销售表现超预期，销售额分别为 221.0 亿 DKK 和 75.2 亿 DKK，同比增长 59%、543%。减肥药业务，包括 Wegovy 和 Saxenda（利拉鲁肽），销售额合计 103.1 亿 DKK，同比+188%。公司上调全年收入增速指引至 27%-33%，此前为24%-30%，主要是考虑到 GLP-1 在糖尿病和减肥上的销量增长强劲。 ⚫ SELECT 研究结果大超预期，有望推动保险覆盖减肥药：SELECT 研究探索司美格鲁肽治疗肥胖病人的心血管获益，结果显示相较于安慰剂组，可以显著降低 20%的心血管事件发生风险。根据美国 CDC 数据，肥胖造成美国医疗系统每年约 1730 亿美金的开支，而非直接开支更大。然而，现在商业保险覆盖减肥药的比例很低，Medicare则被法律禁止覆盖减肥药。SELECT 研究结果是推动保险覆盖减肥药路上一个很重要的里程碑。若保险进一步覆盖减肥药，那么减肥药的市场天花板将会被再一次打开。 ⚫ 我们的观点：建议关注（1）产能爬坡情况。目前在美国，公司仍然限制低剂量的 Wegovy的供应，这反应了短期仍然供不应求的状况。（2）下半年，SELECT 研究完整数据的发布，以及自现在开始公司与保险方讨论的积极进展。（3）其他减肥和糖尿病管线的进展：23 年 Q3，口服司美格鲁肽减肥适应症递交 NDA、23 年 Q3，CagriSema 糖尿病多项 3 期临床试验启动（包括和司美格鲁肽、替尔泊肽的头对头试验）、24 年 Q4，口服 amycretin（GLP-1/amylin 双靶点）1 期肥胖试验数据读出。（4）口服剂型的布局：公司在口服剂型的布局上略落后。但近期通过收购 Inversago 公司，其核心品种是口服 CB1 受体阻滞剂，早期临床展现了优异的减肥效果。 ⚫ 风险提示：研发及商业化不及预期，医保政策风险等。 主要财务指标 ＄zycwzb|主要财务指标＄ 会计年度 2020A 2021A 2022A 营业收入(百万 DKK) 126,946 140,800 176,954 同比增长 4.04% 10.91% 25.68% 扣非归母净利润(DKK) 42,138 47,757 55,525 同比增长 8.18% 13.33% 16.27% 毛利率 83.51% 83.20% 83.92% ROE 69.70% 71.24% 72.00% 每股收益(DKK) 18.05 20.79 24.51 市盈率（TTM） 26.04 38.37 47.58 来源：WIND，兴业证券经济与金融研究院整理 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 2 - 海外公司点评报告(无评级) 报告正文 公司主营业务覆盖 3 大领域：糖尿病、减重以及罕见病。糖尿病业务包括胰岛素、GLP-1 和其他，合计营收 398.8 亿 DKK。减重业务包括两款 GLP-1，即 Saxenda和 Wegovy，合计营收 103.1 亿 DKK。罕见病业务覆盖罕见血液病、罕见内分泌病及其他罕见病，合计营收 41.1 亿 DKK。 表 1、诺和诺德 2023 年 Q2 业务分拆（单位：百万 DKK） 产品 作用机制 治疗领域 22Q2 实际 23Q2 实际 yoy 胰岛素 胰岛素 糖尿病 12,343 11,288 -9% Victoza（利拉鲁肽） GLP-1 2,710 1,836 -32% Ozempic（司美） GLP-1 14,349 22,101 54% Rybelsus（口服司美） GLP-1 2,172 3,988 84% GLP-1 总体（即上 3 项） 19231 27,925 45% 其他 667 糖尿病总计 32404 39,880 23% Saxenda（利拉鲁肽） GLP-1 减重 2462 2,788 13% Wegovy（司美） GLP-1 1181 7,518 537% 减重总计 3643 10,306 183% 罕见血液病 罕见病 2863 2,836 -1% 罕见内分泌病 1923 902 -53% 其他罕见病 432 376 -13% 罕见病总计 5218 4114 -21% 总营收 41,265 54,300 32% 资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理，注：yoy 口径为实际汇率 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 3 - 海外公司点评报告(无评级) 图 1、诺和诺德减重及糖尿病产品管线 资料来源：公司官网，pubmed, clinicaltrials.gov，兴业证券经济与金融研究院整理 风险提示：研发及商业化不及预期，医保政策风险等。 产品分子类型适应症研发阶段 数据（简化）催化剂时间跨度试验名称试验编号糖尿病（0.5/1mg）3期30周：-1.5%/-1.6%SUSTAIN-1NCT02054897糖尿病（0.5/1mg）3期SUSTAIN-2~7糖尿病（2mg）3期40周：-2.2%SUSTAIN FORTENCT03