航空机场行业景气归来系列报告(十)：国际航线加速恢复，行业第三拐点来临

请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明证券研究报告＃industryId＃航空机场＃investSuggestion＃推荐(＃investSuggestionChange＃维持 ）重点公司重点公司23E24E评级中国国航0.121.25增持中国东航0.020.52增持南方航空0.120.81增持春秋航空2.114.02买入吉祥航空0.791.5买入华夏航空0.321.02增持资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理；单位：元＃relatedReport＃相关报告《以产定销转向量价平衡，格局优化引领景气周期》2023-07-26《航空板块业绩预告点评：Q2国航南航加回汇兑后或扭亏，旺季业绩有望超预期》2023-07-16《机场免税王者归来：不确定下的确定性》2022-08-21《多重供给压制，或孕育长景气周期》2021-12-20《监管放松周期开启，十四五是民营航企的黄金期》2020-09-17《走在曲线之前——机场航空复苏的三个拐点》2020-07-23＃emailAuthor＃分析师：袁浩然yuanhaoran@xyzq.com.cnS0190523070003张晓云zhangxiaoyun@xyzq.com.cnS0190514070002肖祎xiaoyiyjy@xyzq.com.cnS0190521080006投资要点＃summary＃国际航线发展回顾和展望：2014-2015 年高景气，2016-2019 年供给过剩+低线城市超开导致盈利水平下滑。1）2015 年前后，在航权释放、消费升级、汇率强势、签证放松等因素共同影响下，出境需求超预期，并催生行业供需剪刀差，进而了实现航司高盈利、行情高景气。2）2016-2019 年，宽体机过量引进导致供给过剩，叠加补贴刺激下需求不足的低线城市新开过多国际航线，航司的国际航线盈利水平波动中下滑。3）2023 年：上半年恢复斜率陡峭，7月以来在 50%左右，第三批名单发布、团签松动后恢复速率有望重回快车道。国际航线旅客 Q1 恢复到 15%，Q2 恢复到 30-40%。8 月 10 日第三批名单发布，国际航线恢复有望重回快车道，预计 Q3 达到 50-60%，Q4 达到 70-80%。国际航线是三大航未来盈利弹性生命线：摊薄固定成本、分担国内运力。宽体机具有成本高、座位数多的基本特征，其利用情况能对行业生态产生剧烈影响。特别在 2023 年，三大航业绩没有充分释放的主要原因是国际航线的拖累：1）成本端拖累： 2023 年第一季度行业平均宽体机利用率仅 4.7 小时左右，相应地国航、南航、东航 2023Q1 每 ASK 成本分别高于 2019 年 12.48%、26.73%、26.11%。2023 年 7 月宽体机利用率 8.6 小时左右，仍较 2019 年低18.4%。2）客座率拖累：宽体机座位数多，如果国际航线不足时过多宽体机在国内运行，会对境内市场供需结构产生较大冲击。2023 年 7 月，国航、东航、南航国内客座率分别低于 2019 年 7.20pct、2.51pct、4.22pct，客座率偏低的主要原因是宽体机在国内市场超额投放，并非需求不足。3）随着国际航线持续恢复：宽体机利用率提升，大航成本曲线将下至正常水平，展现充分盈利弹性。同时宽体机离开境内市场，境内客座率提升、票价更加坚挺。行业第三拐点即将来临：供给降速、时刻上浮，国际线景气提升。我们在 2020年的深度报告《走在曲线之前——机场航空复苏的三个拐点》中前瞻提出了航空需求及盈利复苏的“三大关键拐点”。随着国际航线复苏推动单位成本大幅下降、国内供给过剩得到缓解后客座率提升+票价坚挺，国际航线恢复 70%之后，我们认为明年有望迎来第三拐点（弹性拐点），见证业绩弹性充分释放。同时四季度是格局优化的最佳确认时点。若见到四季度出现淡季不淡、行业价格坚挺，届时行业格局优化、航司量价平衡思路的确认将引导市场对未来3-5 年维度景气周期进行定价，板块或展现强估值弹性。投资策略：当前航空板块短中长逻辑兼备，周期蓄势待发。旺季行情已经开始，迎接行业量价齐升。从二季度航司业绩预告判断，三季度业绩释放仍有超预期的空间，23Q3、24Q1、24Q3 将会见证业绩的持续大幅改善，板块有望迎来弹性拐点。当前维度无论小航大航均有较大想象空间，继续推荐航空板块。持续关注弹性较强的三大航（南方航空、中国国航、中国东航），运营领先的民营航企（春秋航空、吉祥航空），运营逐渐走出底部的华夏航空。风险提示：其他交通工具带来的竞争风险，汇率大幅波动，油价大幅波动，宏观经济增长失速，空难、恐怖袭击、战争、疾病爆发等不确定性事件发生。＃title＃国际航线加速恢复，行业第三拐点来临——景气归来系列报告（十）＃createTime1＃2023 年 08 月 22 日股票报告网整理http://www.nxny.com请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明- 2 -行业深度研究报告目录前言：..........................................................................................................................- 4 -1、国际航线发展回顾和展望................................................................................... - 6 -1.1、2014-2015 年：国际航线是上行周期重要驱动因素..................................- 6 -1.2、2016-2019 年：宽体机供给过剩、低线市场补贴干扰，收益质量下滑- 10 -1.3、2023 年：上半年恢复斜率陡峭，7 月以来在 50%左右......................... - 15 -1.4、展望：第三批名单发布，国际航线有望重回快车道..............................- 16 -2、国际航线是三大航未来盈利弹性生命线：摊薄固定成本、分担国内运力.- 20 -2.1、成本端拖累：宽体机总成本高，航程远、利用率高时单位成本低......- 22 -2.2、客座率拖累：宽体机转飞国内造成国内市场供给过剩..........................- 23 -3、行业第三拐点即将来临：供给降速、时刻上浮，国际线景气提升.............- 25 -3.1、宽体机引进降速，供需格局优化.............................................................. - 25 -3.2、时刻向枢纽机场集中，收益水平有望上行..............................................- 26 -3.3、国际航线恢复 70%后将迎来行业第三拐点（弹性拐点）..................... - 29 -4、投资策略与风险提示...................................