军工电子元器件行业龙头受益于市场空间扩容

1 公司报告│公司深度研究 请务必阅读报告末页的重要声明 振华科技(000733) 军工电子元器件行业龙头受益于市场空间扩容 投资要点： 振华科技为军工电子元器件行业龙头，平台型上市公司。随着军工电子行业发展以及部分细分赛道产品国产化率提升，公司营收及盈利水平有望进一步提升。 ➢ 各子公司专精于各自细分赛道 振华科技为军工电子元器件行业龙头，平台型上市公司；占公司净利润10%以上的子公司有5家。其中，振华新云、振华云科、振华富擅长于被动元件行业细分领域，未来有望继续受益于军工电子行业发展；振华微及振华永光分别专注于厚膜集成电路及功率半导体，产品国产化率有提升空间。 ➢ 公司盈利能力不断提升 受益于国产化率提升、产品升级等因素影响，公司产品毛利率及净利率分别从2018年的25.14%/4.82%提升至2022年的62.72%/32.79%；统筹外费用影响逐步消除，期间费用率从2021年的22.19%下降至2022年的15.27%。未来随着产品升级及费用管控能力提升，公司盈利能力有望继续加强。 ➢ 增发有利于公司生产能力建设及长期发展 军用被动元件相关上市公司（振华科技、宏达电子、鸿远电子、火炬电子）在2018-2021年间，均推进资金募集及产能提升，且扩产方向均与电容产品相关。振华科技于2022年非公开增发，更多侧重于功率器件、混合集成电路、继电器及开关等产品的生产能力建设。增发以及扩产，有利于公司产能扩充及稳固行业龙头地位。 ➢ 盈利预测、估值与评级 我们预计公司2023-2025年实现营业收入分别为91.44/113.64/137.46亿元，同比增长25.83%/24.28%/20.96%，三年CAGR为23.67%；归母净利润分别为29.96/37.85/46.11亿元，同比增长25.76%/26.31%/21.83%，三年CAGR 为 24.62% ，EPS 为 5.76/7.27/8.86 元 / 股，现 价 对应 PE 分别 为15x/12x/10x。绝对估值法测得公司每股价值为123.39元，可比公司2023年平均PE 14倍，鉴于公司产品种类丰富、行业龙头地位突出、利润率持续提升，综合绝对估值法和相对估值法，给予公司2023年20倍PE，公司合理市值为599.25亿元，对应目标价115.15元，上调至“买入”评级。 风险提示： 市场需求不及预期风险、技术研发不及预期风险、订单交付不及预期风险、行业竞争加剧风险、发行失败风险 财务数据和估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 5656 7267 9144 11364 13746 增长率（%） 43.20% 28.48% 25.83% 24.28% 20.96% EBITDA（百万元） 2063 3099 3931 4852 5808 归母净利润（百万元） 1491 2382 2996 3785 4611 增长率（%） 146.21% 59.79% 25.76% 26.31% 21.83% EPS（元/股） 2.86 4.58 5.76 7.27 8.86 市盈率（P/E） 30.5 19.1 15.2 12.0 9.9 市净率（P/B） 6.1 4.7 3.1 2.6 2.2 EV/EBITDA 31.2 19.2 10.8 8.6 7.0 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为 2023 年 08 月 14 日收盘价 证券研究报告 2023 年 08 月 15 日 行 业： 国防军工/军工电子Ⅱ 投资评级： 买入（上调） 当前价格： 87.52 元 目标价格： 115.15 元 基本数据 总股本/流通股本(百万股) 520.41/520.10 流通 A 股市值(百万元) 45,519.25 每股净资产(元) 20.16 资产负债率(%) 28.25 一年内最高/最低(元) 138.80/80.80 股价相对走势 作者 分析师：孙树明 执业证书编号：S0590521070001 邮箱：sunsm@glsc.com.cn 联系人：叶鑫 邮箱：yex@glsc.com.cn 相关报告 1、《振华科技（000733）：毛利率继续提升，费用结构出现调整》2023.04.28 2、《振华科技（000733）：高新电子元器件为核心业务，营收保持高增长》2022.10.28 -40%-23%-7%10%2022/82022/122023/42023/8振华科技沪深300请务必阅读报告末页的重要声明 2 公司报告│非金融-公司深度研究 投资聚焦 核心逻辑 根据前瞻产业研究院预测，我国军工电子行业市场规模从2019年的2927亿元，增长至2025年的5012亿元，6年CAGR为9.38%。随着国防费用的不断增加以及信息化加速，我国军工电子行业的市场规模或将不断提升。 振华科技为军工电子元器件行业龙头，平台型上市公司；占公司净利润10%以上的子公司有5家。其中，振华新云、振华云科、振华富擅长于被动元件行业细分领域，未来有望继续受益于军工电子行业发展；振华微及振华永光分别专注于厚膜集成电路及功率半导体，产品国产化率仍有提升空间。 不同于市场观点 ➢ 详细分析公司毛利率及净利率提升情况； ➢ 分析了5个子公司各自细分赛道规模。 核心假设 营收方面，子公司振华新云，我们假设未来三年其板块营收增速保持10%不变；子公司振华永光，我们假设未来三年其板块营收增速为40%/35%/30%；子公司振华微，我们假设未来三年其板块营收增速为45%/40%/30%；子公司振华云科，我们假设未来三年其板块营收增速为20%/15%/10%；子公司振华富，我们假设未来三年其板块营收增速为25%/20%/15%；其他板块，我们假设未来三年其板块营收增速保持20%不变。毛利率方面，振华新云、振华永光、振华微、振华云科、振华富以及其他板块，我们预估三年毛利率分别保持65%/75%/70%/60%/75%/35%不变。销售费用、管理费用及研发费用占营收比例方面，我们参考2022年公司相应比例进行取值。 盈利预测与估值 基 于 上 述 假 设 ， 我 们 预 计 公 司 2023-2025 年 实 现 营 业 收 入 分 别 为91.44/113.64/137.46亿元，同比增长25.83%/24.28%/20.96%，三年CAGR为23.67%；归母净利润分别为29.96/37.85/46.11亿元，同比增长25.76%/26.31%/21.83%，三年CAGR为24.62%，EPS为5.76/7.27/8.86元/股，现价对应PE分别为15x/12x/10x。绝对估值法测得公司每股价值为123.39元，可比公司2023年平均PE 14倍，鉴于公司产品种类丰富、行业龙头地位突出、利润率持续提升，综合绝对估值法和相对估值法，给予公司2023年20倍PE，公司合理市值为599.25亿元，对应目标价115.15元，上调至“买入”评级。 请务必阅读报告末页的重要声明 3 公司报告│非金融-公司深度研究 正文目录 1. 特种电子元器件