港股市场一周回顾

1 港股市场一周回顾 11/8/2023 本周，发生一系列负面因素，风险厌恶情绪上升，恒生指数震荡下行。正如我们上周报告所警告的，中国进出口贸易收缩和 CPI 数据显示通缩风险升温， 这两个风险因素如期出现。然而，意想不到的风险包括大型民营房地产开发商碧桂园离岸债券延迟付息，消息震动市场，其在岸及离岸债券价格及股价大幅下挫，引发其他大型房地产股的抛售。而且，8 月 9 日美国白宫公布加大限制对中国科技公司投资的措施等，在这特别提醒这新的限制措施也包括香港和澳门。 由于具体科技领域的细节和边界尚未确定，因此在细节公布之前，今年剩余时间市场将面临不确定性。特别是，如果中国科技公司寻求在香港上市，但该科技公司属于白宫指定的科技领域，美国投资者可能会被禁止投资。我们不应低估对香港资本市场的潜在影响。本周，恒生指数、恒生中国企业指数和恒生科技指数分别下跌 2.4%、2.9%和 5.0%。 中国通缩风险, 实际利率上升风险。 7 月份，CPI 和 PPI 同比分别下降 0.3%和 4.4%。市场的反应总体上是负面的，因为市场将负增长数字解读为内需疲软的结果。我们并不完全同意这一含义。从投资角度来看，价格下降出现在收入端和成本端。如果成本下降速度快于价格下降速度，盈利能力就会增强，反之亦然。我们用图表来说明我们的论点。我们的观点是，供应链上的利润正在从上游向中游和下游转移。图表 1，工业生产者购进价格下降速度快于工业生产者出厂价格，即我们前面说的成本下降速度快于出厂售价。出厂价是批发商和零售商的买入成本价。图表 2，CPI 与 PPI 的差距正在扩大，这意味着批发商和零售商的买入产品成本正在下降。利润率正处于恢复阶段。 我们强调趋势而不是单月统计数据。我们观察到的趋势表明，供应链的盈利能力正在从上游转向中下游。本周市场经常提到的另一个风险是实际利率（即名义利率减去通货膨胀率）的上升风险。实际利率的潜在上升将带来低投资、低消费、高储蓄的情况。由此看来，央行有空间通过降低名义利率来降低实际利率。 2 图表 1：出厂价 PPI 减 进厂价 PPI - 反映中游制造商利润率趋势 来源：国家统计局、农银国际证券 图表 2：CPI 减 出厂价 PPI - 反映下游零售商/批发商利润率趋势 来源：国家统计局、农银国际证券 图表 3:中美实际利率比较 - 中国名义利率低于美国，但实际利率高于美国 2 年期政府 债券收益率 7 月 CPI 政府债券收益率 减去 CPI 中国 2.1% -0.3% 2.4% 美国 4.8% 3.2% 1.6% 来源：国家统计局、Bloomberg、农银国际证券 -5.00%-4.50%-4.00%-3.50%-3.00%-2.50%-2.00%-1.50%-1.00%-0.50%0.00%0.50%1.00%1.50%2.00%2.50%01/1405/1409/1401/1505/1509/1501/1605/1609/1601/1705/1709/1701/1805/1809/1801/1905/1909/1901/2005/2009/2001/2105/2109/2101/2205/2209/2201/2305/23利润率收缩期 利润率收缩期 利润率扩大期 利润率恢复期 利润率恢复期 利润率扩大期 -13.0%-12.0%-11.0%-10.0%-9.0%-8.0%-7.0%-6.0%-5.0%-4.0%-3.0%-2.0%-1.0%0.0%1.0%2.0%3.0%4.0%5.0%6.0%7.0%8.0%9.0%01/1405/1409/1401/1505/1509/1501/1605/1609/1601/1705/1709/1701/1805/1809/1801/1905/1909/1901/2005/2009/2001/2105/2109/2101/2205/2209/2201/2305/23利润率收缩期 利润率扩大期 利润率恢复期 利润率收缩期 利润率恢复期 利润率扩大期 3 中国三大电信服务公司中国数字经济日益重要的受益者。中国移动 (941 HK)、中国联通 (762 HK)和中国电信 (728 HK)本周公布上半年业绩，他们均宣布中期股息。他们成为高分红股票以吸引长期投资者。他们的利润增长主要受到数据中心、云、大数据、物联网等新兴业务增长以及折旧费用增速放缓的推动。虽然移动数据服务是主要收入来源，但增速基本持平。他们正在将业务模式从传统的移动通信/数据服务转变为数据平台服务提供商。从资产回报率(ROAA)或股本回报率(ROAE)来看，三大电信服务公司盈利能力不高，但他们规模较大，绝对利润值较高。为了吸引投资者提振股价，高股息支付是支撑股价的有效工具。 图表 4：三大电信服务公司 2023 上半年业绩 亿元 人民币 经营 收入 EBITDA 集团 净利 公司 权益 持有者 应占 净利 每股 盈利 人民币 每股 中期 股息 (含税) 人民币 分红 比率 半年ROAA 半年ROAE 中国移动 5,307 1,835 762 762 3.56 HK$2.43 62.1% 3.9% 5.8% 同比变化 6.8% 5.5% 8.4% 8.4% 8.2% 10.5% -- -- -- 中国联通 1,918 536 125 124 0.40 0.203 50.8% 1.9% 3.6% 同比变化 8.8% 4.1% 13.7% 13.1% 11.1% 23.0% -- -- -- 中国电信 2,607 733 202 202 0.22 0.1432 65.1% 2.4% 4.6% 同比变化 7.6% 5.0% 9.9% 10.2% 10.0% 12.1% -- -- -- ROAA = 集团净利润/平均总资产 ROAE = 公司权益持有者应占净利/平均权益归属于本公司权益持有者 分红比率 = 每股中期股息（含税）/ 每股盈利 来源：公司中期报告、农银国际证券 资金流向显示市场对 IT 股和非必需消费品股抱有较高预期。从流动性流入和流出行业来看，我们观察到以下明显的趋势。截至本周的过去六周，资金持续流入 IT 指数和非必需消费品指数的股票，资金持续流出能源、电信、公用事业、医疗保健、房地产、工业和材料领域。这些趋势自 7 月份以来就已出现，反映了基金经理第三季度的资产配置方向。 我们判断有几个原因。中央政府刺激消费的政策，主要侧重于汽车、消费电子产品和家居产品等非必需消费品。随着消费者通过在线市场增加消费，电商平台必将受益。 7 月初，央行公布对阿里巴巴 (9988 HK) 的蚂蚁科技和支付宝（中国）网络技术、腾讯 (700 HK)的财付通的处罚决定。尽管处罚金额较大，但市场将此举解读为风险获得充分释放。随后， 4 政府明确表态支持民营经济，市场也解读这是对平台经济的积极信号。近两周，两只平台经济股猫眼娱乐（1896 HK）、快手（1024 HK）发布盈喜公告，预计上半年盈利将大幅上升。政策面、监管面、基本面均利好以平台经济股为主的 IT指数。 展望下周，宏观和微观都有重要数据要发布。宏观方面，8 月 15