家用电器行业：厨电三季报出现分化，渠道差异导致增速分化

1 证券研究报告 行业研究简报 厨电三季报出现分化，渠道差异导致增速分化 家用电器行业 投资要点： 投资机会推荐：近日，老板电器、浙江美大以及华帝股份纷纷发布2018年三季报。单季来看，老板电器三季度营收18.97亿元，同比提升5.98%，环比提升2.23%；华帝股份营收14.72亿元，同比增加6.98%，环比降低5.80%；浙江美大营收3.71亿元，同比增长31.45%，环比降低17.85%。2018年以来，厨电行业受上游房地产景气度影响持续走低，各公司营收均有不同程度下滑，从三季报情况来看，不同渠道间增速差异继续分化。渠道以一二线为主的老板电器增速仍低于渠道以三四线为主的华帝股份、浙江美大，但从环比增速来看，老板电器增速环比提升，浙江美大与华帝股份增速环比下降。从房地产反应链条来看，地产价格传导经由一二线向三四线传递，而地产销售增速也与之相同。我们认为，厨电行业以方太、老板为顶层的行业格局仍为改变，但集成灶的替代效应逐步显现，随着下一轮房地产周期兴起，一二线城市布局的公司或将率先收益。我们建议继续长期关注家电龙头格力电器（000651.SZ）、奥佳华（002614.SZ）以及苏泊尔（002032.SZ）。 行业重要新闻回顾：大数据助力企业从“制造”向“智造”转型、持续、智能、共振，2018中国家用电器技术大会即将拉开帷幕、老板电器：正在“打赢嵌入式”等。 行情跟踪:中信家电指数十月持续走低，跌幅6.65%至9165.35，本月振幅达到8.23%。分行业来看，白电跌幅5.13%，黑电跌幅13.10%，小家电跌幅13.61%。 风险提示旺季销售不及预期的风险、行业集中度提升不及预期的风险、三四线城市增长不及预期的风险 2018 年 10 月 29 日 投资建议： 中性 上次建议： 中性 一年内行业相对大盘走势 Table_First|Tabl e_Author 钱建 分析师 执业证书编号：S0590515040001 电话：0510-85613752 邮箱：qj@glsc.com.cn 邢瀚文 研究助理 电话：0510-82832787 邮箱：xinghw@glsc.com.cn 相关报告 1、《八月空调走低冰洗回暖 结构升级趋势延续》 《家用电器》 2、《八月线上数据发布白电偏淡，小电有亮点》 《家用电器》 3、《家电业库存异常增加是隐忧》 《家用电器》 请务必阅读报告末页的重要声明-30%-15%0%15%2017-102018-022018-062018-10家用电器沪深300 2 请务必阅读报告末页的重要声明 行业研究简报 一、核心观点：厨电三季报出现分化，渠道差异导致增速分化 近日，老板电器、浙江美大以及华帝股份纷纷发布 2018 年三季报。单季来看，老板电器三季度营收 18.97 亿元，同比提升 5.98%，环比提升 2.23%；华帝股份营收14.72 亿元，同比增加 6.98%，环比降低 5.80%；浙江美大营收 3.71 亿元，同比增长 31.45%，环比降低 17.85%。2018 年以来，厨电行业受上游房地产景气度影响持续走低，各公司营收均有不同程度下滑，从三季报情况来看，不同渠道间增速差异继续分化。渠道以一二线为主的老板电器增速仍低于渠道以三四线为主的华帝股份、浙江美大，但从环比增速来看，老板电器增速环比提升，浙江美大与华帝股份增速环比下降。从房地产反应链条来看，地产价格传导经由一二线向三四线传递，而地产销售增速也与之相同。我们认为，厨电行业以方太、老板为顶层的行业格局仍为改变，但集成灶的替代效应逐步显现，随着下一轮房地产周期兴起，一二线城市布局的公司或将率先收益。我们建议继续长期关注家电龙头格力电器（000651.SZ）、奥佳华（002614.SZ）以及苏泊尔（002032.SZ）。 1） 格力电器：随着城镇化进程的推进，空调在三四级市场的扩张仍有空间；消费升级也为空调的多场所应用提供了增量；北方的“煤改电”项目也给空气源热泵提供了新的市场；同时老产品更新换代需求也在逐年提升。因此，尽管行业或许不再有2017 年的辉煌，但庞大的市场规模仍给格力这样的龙头企业提供了发展空间。故我们在 2018 年 1 季度行业销量增幅 9.5%的历史基础上，假设公司 2018 年销量增长10%、收入增长 12%，预测公司 2018 年净利润为 244 亿元，每股收益为 4.06 元，动态估值为 11 倍，考虑到市场对公司开拓新产业及首次不分红的过激反应，我们将公司的短期投资评级调整为观望，但不改其作为行业龙头的长期价值。 2） 奥佳华： 上半年公司营收 22.09 亿元，同比增长 31.61%，归母净利润 1.44亿元，同比增长 56.08%。分产品来看，保健按摩品营收 15.96 亿元，同比增长 37.48%，其中按摩椅营收 9.09 亿元，同比增长 79.01%，按摩小电器营收 6.87 亿元，同比增长 5.21%；家用医疗业务营收 1.09 亿元，同比减少 1.53%；健康环境业务营收 2.60亿元，同比减少 3.22%；其他品类营收 1.86 亿元，同比增加 78.27%。上半年由于原材料价格影响导致公司毛利率同比降低 1.80pct 至 37.04%，而期间费用率由于上半年汇率较大变化同比减少 2.79pct 至 31.02%。公司净利率达到 6.71%同比提升1.05pct。上半年公司研发投入 0.98 亿元，同比增长 41.40%。持续的研发投入为公司产品品类扩充提供保障。上半年公司分别与网易严选（8999 元）、米家有品（3899元）合作扩充了公司中低端产品渠道，同时公司万元新品星际椅开卖 30 分钟销售数量突破 100 台。上半年奥佳华中国拥有 554 家线下门店，其中直营门店 104 家，单店店效 21 万元/月，店效同比增长 66%；经销门店 450 家，门店数同比增长 50%；在线上公司通过“打品牌、提份额”在天猫、京东两大线上销售平台继续保持 100%以上增长；而在国际市场，公司通过自主品牌发力韩国、美国、印尼等市场，上半年公司韩国市场按摩椅销售额同比增长 293%。我们预计公司 2018-2020 年 EPS 为0.86、1.11、1.40 元，维持推荐评级。 3）小天鹅 A：上半年公司营收 88.49 亿元，同比增加 25.27%；扣非归母净利润 3 请务必阅读报告末页的重要声明 行业研究简报 7.07 亿元，同比增加 23.44%。分品类来看，炊具营收 28.30 亿元，同比增长 21.91%；电器营收 59.71 亿元，同比增长 26.95%。上半年公司毛利率 30.23%继续保持稳定，而期间费用率由于广告费用增长 2.21 亿元（+31.53%）较去年同期增加 0.76pct 至19.29%，这使得公司净利率同比减少 0.29pct 至 8.35%。上半年公司多元化高端化策略持续发力，线下公司九大主要品类市场份额同比提升 1.7pct，线上同比增长3.4pct，保持稳健增长。炊具方面，公司推出缤彩煎锅、Kids 系列和 Young 系列 BB杯、集茶玻璃杯等新品，推动公司杯壶分项高速增长；电器方面， Q 玲珑球