锡行业动态点评：缅甸佤邦如期停产，锡矿供应格局趋紧

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2023 年 8 月 3 日 行业研究 缅甸佤邦如期停产，锡矿供应格局趋紧 ——锡行业动态点评 有色金属 事件：根据国际锡业协会（ITA）的消息，根据 4 月 15 日佤邦中央经济委员会发布的通知《佤经字 2023—06 号》和 5 月 20 日出台的《关于执行“暂停一切矿产资源开采”的通知》，为了保护佤邦剩余的矿产资源，佤邦在 8 月 1 日后矿山将停止一切勘探、开采、加工等作业。 国际锡业协会（ITA）对佤邦停产的调研情况如下：1、作业情况：佤邦所有矿山及选厂，不论规模大小，已于 2023 年 8 月 1 日全部停产。2、停产时长：目前除了佤邦主要领导之外，各部门（财政部等）暂未接到佤邦中央关于停产时长的具体通知。以目前的情况看，本次停产结束后，矿山即使接到复产通知，恢复正常生产至少也需要 1-3 个月筹备。 点评： 缅甸是全球第三大锡矿产国，停产将对全球锡矿供给造成较大扰动。根据 USGS的数据，近年来缅甸的锡矿产量位居全球第三。缅甸的锡矿主要来自佤邦地区，佤邦占据了缅甸锡矿供应量的 95%左右。国际锡业协会（ITA）估计，佤邦约占全球锡矿供应量的 10%。ITA 的调研表示，佤邦停产时长尚未通知，停产结束后即使接到复产通知，仍需 1-3 个月筹备。根据我们的测算，假设 2023 年 8 月-12月均停产，将减少大约 1.2 万吨锡矿供给量，占 2022 年全球锡矿产量 4%。 缅甸是我国最大的锡矿进口来源国，停产事件将使得我国锡矿供应格局趋紧。缅甸是我国最大的锡矿进口来源国，2022 年我国锡矿供应总量中约有 32%来自于缅甸。根据中国有色金属工业协会锡业分会的数据，2023 年 1 月-6 月，中国锡精矿进口量中缅甸锡精矿占比 75%。此次停产事件将对国内锡矿供应造成较大扰动。 半导体处于周期底部，光伏行业发展助力锡焊料需求增长。根据 ITA 的数据，2020年全球锡的下游需求量构成中，锡焊料、锡化工和马口铁占比分别为 49%、18%、12%。锡焊料的需求主要由半导体和光伏构成。半导体占锡焊料消费超过 80%，目前半导体行业处于周期底部。根据 CPIA 的数据，在中性情况下，2022 年-2025年，全球光伏新增装机量 CAGR 为 15.6%。根据我们的测算，2022 年，全球光伏行业耗锡量为 1.6 万吨，占锡焊料需求为 9%，2022-2025 年光伏行业对锡的需求量 CAGR 为 15.6%。 锡库存有望不断去化，看好锡价继续上行。截至 2023 年 8 月 2 日，LME 锡库存为 5275 吨，较年初上涨 76%，SHFE 锡库存达到 9040 吨，较年初上涨 94%，均处于今年较高水平。截至 2023 年 8 月 2 日，锡价为 22.6 万元/吨，较年初上涨 8.8%。2023 年 7 月锡均价为 23.2 万元/吨，环比增加 9.2%，同比增加 18.3%。佤邦停产事件使得锡矿供给侧出现扰动，随着需求侧的复苏，库存有望不断去化。供需紧张格局下，看好锡价继续上行。 投资建议：按照各上市公司市值弹性，建议关注全球锡业龙头锡业股份，锡锑金属双轮驱动的华锡有色，银漫矿业技改后锡石回收率、矿石品位提升的兴业银锡。 风险提示：半导体需求不及预期；锡矿新增供给超预期；金属价格大幅波动。 增持（维持） 作者 分析师：王招华 执业证书编号：S0930515050001 021-52523811 wangzhh@ebscn.com 分析师：方驭涛 执业证书编号：S0930521070003 021-52523823 fangyutao@ebscn.com 分析师：马俊 执业证书编号：S0930523070008 021-52523809 majun@ebscn.com 联系人：王秋琪 021-52523796 wangqq1@ebscn.com 行业与沪深 300 指数对比图 -22%-14%-6%2%10%07/2209/2212/2204/23有色金属沪深300 资料来源：Wind 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 有色金属 表 1：锡矿相关上市公司市值弹性测算 代码 公司名称 锡矿产量（吨） 单价（万元/吨） 市值（亿元） PE 市值弹性 000960.SZ 锡业股份 23586 22.6 258.4 15.0 2.05% 000426.SZ 兴业银锡 6152 22.6 168.5 15.0 0.82% 600301.SH 华锡有色 6603 22.6 108.9 15.0 1.36% 资料来源：各公司公告，光大证券研究所测算，备注：仅考虑自产锡精矿的产量。锡业股份为 2022 年产量数据，华锡有色 2022 年发生安全生产事故，华锡有色为 2020 年数据（按权益产量计算）,兴业银锡为 2023 年技改完成后预计产量。增值税率按 13%计算，所得税率按 25%计算。市值取 2023 年 8 月 2 日数据，PE 取锡业股份、兴业银锡、华锡有色 2023 年万得一致预测平均值 15 倍。 表 2：2015-2022 年全球精锡供需平衡表（万吨） 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 锡精矿产量 26.4 27.7 31.3 30.7 30.6 26.0 29.8 30.4 精锡产量 35 36 38.4 38.5 36.6 34 38.1 37.5 精锡需求量 35.9 37.4 38.6 39.4 36.9 36.3 39.0 38.3 供需缺口 -0.9 -1.4 -0.2 -0.9 -0.3 -2.3 -0.9 -0.8 资料来源：国际锡业协会，光大证券研究所 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 行业及公司评级体系 评级 说明 行 业 及 公 司 评 级 买入 未来 6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数 15%以上 增持 未来 6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数 5%至 15%； 中性 未来 6-12 个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至 5%； 减持 未来 6-12 个月的投资收益率落后市场基准指数 5%至 15%； 卖出 未来 6-12 个月的投资收益率落后市场基准指数 15%以上； 无评级 因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。 基准指数说明： A 股市场基准为沪深 300 指数；香港市场基准为恒生指数；美国市场基准为纳斯达克综合指数或标普 500 指数。 分析、估值方法的局限性说明 本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。 分析师声明 本报告署名分析师