房地产行业深度研究：商管市场持续扩大，龙头企业经营提效

1 Ta行业报告│行业深度研究 Tabl e_First|Tabl e_Summary 房地产 商管市场持续扩大，龙头企业经营提效 ➢ 商管需求持续提升，市场规模有望达到万亿。购物中心存量持续增长，2022年末，全国存量购物中心5685个，体量达5.03亿平方米，同比增长约5.9%。随着存量改造项目及新项目开业入市，购物中心业主对优质商管服务的需求持续提升，商业地产在管建筑规模稳步增长，商管市场持续扩大，预计2025年商业运营服务市场规模将突破1.2万亿元。 ➢ 商管行业集中度有望上升，新开业项目CR5提升至30%。按照购物中心物业管理服务收入来计算，2019年我国商管行业CR5为23.4%。随着业主对高质量商管业务的需求进一步加大，头部效应明显，龙头企业有望进一步提升市场份额。2022年15家规模企业开业项目153个，占比上升至42%，前5家规模企业开业项目占比超30%。 ➢ 头部企业加速轻资产扩张，轻资产项目占开业项目30%。轻资产运营资金压力较轻，多家房企提速轻资产项目的布局，推动自身轻资产板块走向资本市场。2019年来，宝龙商业、华润万象生活、星盛商业、中骏商业等多家商业地产轻资产运营主体，相继在港股上市。新开业轻资产项目持续增加，2022年新开业的轻资产项目达到118个，同比增加约15.7%，占全部开业项目的32%。 ➢ 商管公司经营提效，毛利率普遍升至30%以上。头部商管公司持续优化经营管理，不断推动轻资产扩张，普遍提升毛利率水平。2018-2022年，万达商管毛利率由41.3%提升至近50%，华润万象生活整体毛利率由15%提升至30.1%，商管业务毛利率提升至50%，宝龙商业毛利率由27.1%提升至32.7%，星盛商业毛利率由51.7%提升至55.7%。 ➢ 投资建议 随着线下消费复苏，商业地产市场回暖，目前存量购物中心体量达5.03亿平方米。可观的存量及增量，为商管市场带来了广阔的发展空间，我们看好商管行业前景，预计商管市场将提升至万亿规模。通过精益化管理等方式，头部商管企业盈利能力有望持续提升。随着商管服务要求提升及轻资产扩张加速，我们认为有强运营能力的头部企业将持续拓展市占率，建议关注商业管理龙头企业。 ➢ 风险提示：线下消费市场复苏不及预期、商管行业竞争激烈、规模扩张不及预期、轻资产管理输出效果不及预期。 建议关注标的 简称 EPS PE CAGR-3 评级 2023E 2024E 2025E 2023E 2024E 2025E 华润万象生活 1.08 1.44 1.85 40 30 23 24% 买入 数据来源：公司公告，iFinD，国联证券研究所预测，股价取 2023 年 7 月 27 日收盘价 证券研究报告 Tabl e_First|Tabl e_R eportD ate 2023 年 07 月 28 日 Table_First|Table_ReportType 行业专题研究 Tabl e_First|Tabl e_Rati ng 投资建议： 中性(维持评级) 上次建议： 中性 Tabl e_First|Tabl e_C hart 相对大盘走势 Table_First|Table_Author 分析师：杨灵修 执业证书编号：S0590523010002 邮箱：yanglx@glsc.com.cn Table_First|Table_Contacter 联系人 姜好幸 邮箱：hxjiang@glsc.com.cn Tabl e_First|Tabl e_Rel ateRepor t 相关报告 1、《地产建材周报房地产》2023.05.29 2、《地产建材周报房地产》2023.05.26 3、《地产建材周报房地产》2023.05.17 请务必阅读报告末页的重要声明 -40.00%-30.00%-20.00%-10.00%0.00%10.00%2022/7/22022/8/22022/9/22022/10/22022/11/22022/12/22023/1/22023/2/22023/3/22023/4/22023/5/22023/6/22023/7/2申万房地产恒生指数 2 请务必阅读报告末页的重要声明 行业报告│行业深度研究 投资聚焦 随着购物中心存量持续增长，商业运营能力在差异化竞争中的重要性持续凸显，商管市场规模将持续扩大，行业分化可能进一步加剧，龙头企业有望占据更多市场份额，轻资产管理输出越发成为商业地产的重要运营模式。 商管公司经营发展战略不一，万达商管规模优势明显，华润万象生活领跑高端市场，IP 矩阵、商业模式创新推动购物中心经营优化，商管业务成为公司收入及毛利改善重要动力。 研究背景 国内经济有序复苏，对线下消费场景的限制解除，市场信心日渐恢复，商业地产正处于不断调整、恢复的过程中，购物中心存量空间较大，同业竞争激烈，运营升维要求较高。在政策支持下，商业地产“投融管退”全链条进一步打通，商业地产轻资产发展路径持续丰富。 创新之处 我们既从财务指标、经营指标等角度横向对比商管公司情况，针对各公司经营特点进行纵向对比，剖析主流商管公司的品牌定位及管理特点。 核心结论 ➢ 项目竞争提升商管需求。2022 年末我国存量购物中心达 5685 个，且持续有新项目开工建设，在大量项目竞争中，运营服务能力的重要性逐渐体现，业主对优质商管服务的需求持续提升，预计商管市场 2025 年将扩大至 12700 亿元。 ➢ 轻资产项目持续拓展，商管行业马太效应加剧。轻资产运营资金压力较小，规模扩张效率更高，大量商业地产公司加速轻资产布局，2022 年新开业轻资产项目118 个，同比增长约 16%。随着对商管服务质量要求的提升及轻资产扩张加速，行业分化可能加剧，龙头企业有望获得更多市占率。 ➢ 头部企业出租率维持高位，毛利率持续改善。在线下消费场景受限的情况，2022年万达商管出租率高达 98%，华润万象生活出租率升至 96%。2022 年商管公司盈利能力持续增强，其中，星盛商业以近 56%的毛利率领跑，华润万象生活毛利率提升至 30%，较 2018 年实现倍增。 qRoNsPzQrMvNoNqQwOsPoQbR9R6MsQoOsQmPiNpPrOjMpNzR9PqRmQMYnQnPMYmNqO 3 请务必阅读报告末页的重要声明 行业报告│行业深度研究 正文目录 1. 商管行业空间广阔 ......................................................................... 错误!未定义书签。 1.1 商业运营服务需求持续提升 .............................................. 错误!未定义书签。 1.2 商管市场规模稳步扩大 ..................................................... 错误!未定义书签。 1.3 行业轻资产转型态势明显 ................................................. 错