思摩尔国际(6969.HK)点评报告：23Q2海外稳健增长，一次性产品持续放量

证券研究报告 | 公司点评 | 家居用品 http://www.stocke.com.cn 1/4 请务必阅读正文之后的免责条款部分 思摩尔国际(06969) 报告日期：2023 年 07 月 19 日 23Q2 海外稳健增长，一次性产品持续放量 ——思摩尔国际点评报告 投资要点 ❑ 思摩尔国际发布 23H1 业绩预告 公司发布 23H1 业绩预告，23H1 收入 51.23 亿（-9.4%），其中 Q1/Q2 分别为25.27 亿（+11.9%）/25.96 亿（-23.54%）；调整后净利润 7.41~8.17 亿，中位数7.79 亿（-46%），按中位数计算 Q1/Q2 分别为 3.06 亿（-45%）/4.73 亿（-46%），利润降幅更高主要系高毛利的国内市场收入大幅下降以及低毛利一次性产品占比上升；但环比来看，Q2 利润率 18.2%优于 Q1 的 12.1%，预计系费用率下降、汇兑贡献以及一次性产品规模效应等因素拉动。 ❑ 美国、欧洲市场 23H1 快速增长，一次性产品放量 分业务拆分来看： 1）国内 Q1/Q2 分别 0.16 亿、0.47 亿，环比有所改善，但同比均下滑 95%以上，23H1 国内收入占比下降至 1.2%。3-4 月专项行动方案打击奶茶杯等非法产品对国标烟的销售形成一定拉动，我们判断 Q2 单月情况环比已经有所好转，22H2公司国内收入占比已经下降至 8%，我们判断 23H2 国内业务对收入的拖累将显著减小。 2）海外市场 23H1 收入 50.61 亿（+28%），Q1/Q2 分别为 25.12 亿（+58.53%）、25.49 亿（+7.54%），其中美国区 22.15 亿（+26.9%）、系不合规产品淘汰出清、公司客户 Vuse 等在美市占率持续提升，欧洲及其他市场 28.46 亿（+28.8%）、系一次性产品放量。 3）我们判断 Q2 一次性产品延续高增态势，换弹式产品美国区保持稳定增长、欧洲及其他市场受到一次性产品的一定挤压预计有所下滑。 ❑ 国内业务对增速的拖累 23H2 有望减小，增量业务可期 整体来看，基数压力最大的 Q2 已经过去，23H2 预期公司收入重返增长通道，海外将持续受益一次性产品放量+美国不合规产品下架，24-25年加热不燃烧、医疗产品等业务有望贡献增量。22 年公司研发开支 13.72 亿（年初预算 16.8 亿、后来有一定调整），其中用于雾化医疗&雾化美容占比 12.1%，22 年完成国内一款呼吸机联用物化给药装置研发、取得生产许可，同时完成 2 款慢阻肺药物递送装置的开发，切入 330 亿美元（根据 Verified Market Research 2021 年报告）的全球哮喘&慢阻肺吸入式器具及制剂市场。 ❑ 新技术利于构建思摩尔在一次性领域的差异化优势 公司一次性电子烟产品服务 BAT 等欧洲市场客户，而欧洲市场执法加强，前期整顿液体尼古丁含量超标的 ELF BAR，并提出到 2030 年烟弹必须由至少 35%的回收材料制成，对合规和环保重视度提升，思摩尔 FEELM 技术竞争力有望提升。5 月 13 日，FEELM 于伯明翰举办的英国蒸汽博览会上发布全球首款陶瓷芯一次性解决方案 FEELM MAX（22 年推出、此为升级版本）， 三大技术突破、六大性能提升，产品力再上新台阶。 ❑ 盈利预测及估值 看好思摩尔国际雾化科技平台长线价值，我们预计 23-25 年实现营收 130 亿、160 亿、195 亿，同比增长 7.23%、23.06%、21.72%，实现调整后归母净利润18.34 亿、23.11 亿、27.36 亿，同比-28.78%、+26.02%、+18.38%。当前市值对应 23-25 年 PE 为 23.9X、18.97X、16.02X，维持买入评级。 ❑ 风险提示 投资评级: 买入(维持) 分析师：史凡可 执业证书号：S1230520080008 shifanke@stocke.com.cn 分析师：傅嘉成 执业证书号：S1230521090001 fujiacheng@stocke.com.cn 基本数据 收盘价 HK$7.88 总市值(百万港元) 47,918.96 总股本(百万股) 6,081.09 股票走势图 相关报告 1 《发布一次性陶瓷芯新技术，合规+环保背景下看好放量》 2023.05.16 2 《23Q1 收入稳增，盈利端受产品结构扰动》 2023.04.16 3 《一次性产品、APV 高增，23年国内、美国业务有望回升》 2023.03.21 -63%-48%-34%-19%-5%10%22/0722/0822/0922/1022/1122/1223/0223/0323/0423/0523/0623/07思摩尔国际恒生指数思摩尔国际(06969)公司点评 http://www.stocke.com.cn 2/4 请务必阅读正文之后的免责条款部分 表1： 思摩尔国际业绩预告拆分 资料来源：公司公告，浙商证券研究所 表2： 思摩尔国际收入拆分一览 资料来源：公司公告，浙商证券研究所 政策影响加剧、客户拓展不及预期、新技术推广不及预期、行业竞争加剧 财务摘要 [Table_Forcast] (百万元) 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 12,145 13,023 16,026 19,507 (+/-) (%) -11.71% 7.23% 23.06% 21.72% 归母净利润 2,575 1,834 2,311 2,736 (+/-) (%) -52.69% -28.78% 26.02% 18.38% 每股收益(元) 0.41 0.30 0.38 0.45 P/E 17.02 23.90 18.97 16.02 资料来源：浙商证券研究所 思摩尔国际(06969)公司点评 http://www.stocke.com.cn 3/4 请务必阅读正文之后的免责条款部分 表附录：三大报表预测值 资产负债表 利润表 (百万元) 2022 2023E 2024E 2025E (百万元) 2022 2023E 2024E 2025E 流动资产 19199 19514 21769 22954 营业收入 12145 13023 16026 19507 现金 15195 15319 16543 18204 营业成本 6885 8505 10397 12891 交易性金融资产 0 0 0 0 营业税金及附加 0 0 0 0 应收账项 2302 2907 3503 2999 营业费用 388 416 481 546 其它应收款 861 391 481 390 管理费用 1148 1107 1346 1619 预付账款 0 0 0 0 研发费用 1372 1237 1442 1658 存货 841 896 1241