战略看多半导体 ：从“新半军”到“半新军”

请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 策略报告 策略专题报告 证券研究报告 分析师： 张启尧 S0190521080005 程鲁尧 S0190521120004 陈恭懿 S0190523060001 研究助理： 陈东元 相关报告 20230710 《10 类资金：上半年回顾及近期变化？》 20230709 《积极做多：方向比节奏重要——A 股策略展望》 20230707 《二十张图回望上半年》 20230705 《Beta 行情：向六大低位方向扩散——A 股策略展望》 20230703 《这是一波 beta 行情——A 股策略展望》 20230702 《积极做多——7 月市场展望》 20230629 《数字经济 43 大细分方向：景气有哪些亮点？》 投资要点 引言：从去年提出“新半军”，到去年底“信军医”，再到今年初看好 TMT 主线，我们始终在寻找最值得关注的成长主线方向。站在当下，我们认为半导体有望接力，从“新半军”到“半新军”，或成为下半年超额收益的重要来源，当下正是战略布局时点。详见报告。  一、半导体：顺周期中的成长股 ——半导体下游需求与宏观经济密切相关，且自身又具备较强的成长性，是典型的顺周期中的成长股，未来一到两年业绩有望持续加速。下半年，随着海内外经济逐步企稳，半导体景气周期有望触底反转，并且科技创新周期、国产化周期为半导体带来新的增长极。并且展望 2024 年，半导体更有望从“困境反转”走向“强者恒强”，未来一到两年业绩有望持续加速，是中长期战略布局的方向。 1.1、周期性：与经济周期相关度高，当前已处于周期底部 ——半导体营收销量与国内宏观经济高度相关，是成长股中的“顺周期资产”。半导体已处于周期底部，宏观经济体感最差的时候正在过去，下半年经济企稳有望带动半周期底部反转。 ——A 股半导体表现与全球经济周期、全球半导体周期也密切相关，当前全球半导体景气亦处于周期底部。展望下半年，全球半导体景气度有望伴随需求复苏和库存见底迎来复苏。 1.2、成长性：科技创新周期与国产化替代周期共振 ——半导体不仅有顺周期性，更具备成长性，因此相对传统顺周期资产弹性更强。考虑到国内经济并非强复苏、全球经济也处于触底企稳中，因此，传统顺周期资产弹性可能有限。但半导体除了顺周期性外，在当前科技创新周期与国产替代周期共振下，更具备自身的成长性，因此其弹性也更强。 ——科技创新周期：AI/XR 带来新的增长极。全球新一轮科技创新周期已经启动，以人工智能和 XR为代表的新动能有望成为半导体需求端新的两大核心增长级。去年年底以来全球人工智能技术和AR/VR 技术发展迅猛，从 OpenAI 发布的 ChatGPT 到微软推出的 Copilot，从英伟达研发的 Omniverse到苹果近期发布的 Vision Pro，相关产业趋势加速演绎有望催生对于半导体的需求放量。 ——国产化周期：孕育广阔增长空间。半导体产业制裁步步升级，国产替代上升到国家战略高度，增量空间广阔。从卡芯片、卡制造到卡设备一路向上，海外对中国半导体上中下游各个环节形成全方位封锁之势。外部制裁愈演愈烈之下，自主可控紧迫性和必要性凸显，国产替代势在必行。国产替代趋势明确,当前半导体众多环节国产化率仍低，国产替代带来的增量空间广阔。  二、半导体：顺势而为的成长股 ——新形势下，政策正越来越成为影响行业配置的核心变量。 ——以半导体为代表的科技与安全方向正成为政策支持的重点。世界百年未有之大变局，外部制裁层层加码之下，国内政策对科技与安全的定位明显提升。二十大报告指出，“科技自立自强”，“以新安全格局保障新发展格局”，坚持安全与科技发展并重被摆在了更加重要的位置。半导体作为关系国民经济和保障国家安全的基础性、先导性和战略性产业，持续受到国家高度重视。总体看，半导体产业自主可控、供应链抗风险能力提升已上升到国家战略高度，将是政策中长期支持方向。  三、半导体：低位的成长股 ——今年上半年 TMT 板块大幅上涨，但半导体表现垫底，股价仍处于低位。上半年光模块、服务器、基站、游戏、出版等行业领涨，涨幅超过 50%。但半导体各细分方向涨幅垫底，半导体设计、分立器件、半导体制造、半导体材料、半导体设备涨幅分别是 1%、7%、10%、11%、17%。但随着下半年景气有望迎来反转，半导体股价向上空间大。 ——半导体估值当前仍处于较低水平，尚有提升空间。2008 年以来三轮行情启动前夕，半导体估值均处于 30-40x 左右的较低水平。去年底半导体估值触及 30-40 倍底部后回升，截至 2023/7/4，整体法口径下，A 股半导体 PE_TTM 为 60.02，处于 2010 年以来 30.5%的分位数水平，仍有较大提升空间。 ——对比海外来看，当前 A 股半导体性价比凸显。（1）从海内外半导体指数比价来看，2005 年以来，A 股半导体与费城半导体指数比价的最低水平为均值-1 倍标准，并且过去四轮 A 股半导体行情启动前夕，海内外半导体指数比价基本处于该最低水平，而截至 2023/7/3，A 股半导体与费城半导体指数比价为 1.25，再度来到下限阈值附近；（2）从 A 股半导体较海外的估值溢价率来看，2010 年以来，A 股较费城半导体指数 PE 估值的溢价率的下限处于 1.5 至 2 的区间范围内。而截至 2023/7/3，A 股半导体的估值溢价率为 2.03，处于底部水平。 风险提示：中美大国博弈超预期、人工智能产业发展不及预期、美联储加息超预期 战略看多半导体：从“新半军”到“半新军” 2023 年 7 月 13 日 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 2 - 策略专题报告 目 录 一、半导体：顺周期中的成长股 ............................................................................ - 4 - 1.1 周期性：与经济周期相关度高，当前已处于周期底部 .............................. - 5 - 1.2 成长性：科技创新周期与国产化替代周期共振 ........................................ - 13 - 二、半导体：顺势而为的成长股 .......................................................................... - 18 - 三、半导体：低位的成长股 .................................................................................. - 20 - 3.1 股价：成长股中垫底 ................................................................................... - 20 - 3.2 估值：仍处于历史底部 ........