黄金行业2023年中期策略：加息尾声，牛途未止

请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明行业研究行业投资策略报告证券研究报告＃industryId＃有色金属＃investSuggestion＃推荐(＃investSuggestionChange＃维持 ）重点公司重点公司EPS（元）评级22A23E山东黄金0.280.49增持银泰黄金0.400.55增持招金黄金0.070.30增持赤峰黄金0.270.58增持湖南黄金0.360.67增持来源：兴业证券经济与金融研究院＃relatedReport＃相关报告《【兴证金属】有色：电解铝盈利上行至年内高位区间》2023-06-11《【兴证金属】有色：工业金属和贵金属全面反弹》2023-06-04《【兴证金属】有色：铜铝价格承压下行》2023-05-28＃emailAuthor＃分析师：赖福洋laifuyang@xyzq.com.cnS0190522050001＃assAuthor＃投资要点回顾：美国衰退预期及全球央行购金驱动金价持续上行本轮金价自 2022 年 11 月的 1629 美元/盎司开始上行，并于 2023 年 4 月达到峰值2048 美元/盎司，期间金价回报率达 25.77%。 此轮金价上行是多重因素共振的结果，一方面美国经济逐步下行以及海外银行信贷事件冲击，引发市场对美国经济衰退的担忧，避险情绪升温，联储加息节奏不断放缓并逐步交易降息预期；另一方面，以中国为首的全球央行大量增购黄金，仅 2022 年便实现 1136 吨的净购金量，进一步抬升金价运行中枢水平。当前联储加息已进入尾声，在这个决定金价走势的敏感时间点，我们决定复盘历史上加息-降息周期内金价具体走势与弹性，以帮助我们寻找未来黄金运行的规律。复盘：加息尾声黄金配置价值进一步提升根据对 1994 年至今共四次加息-降息周期的历史回溯，黄金价格末次加息 1 个月后平均涨幅为 3.5%， 6 个月后平均涨幅为 4.1%，12 个月后平均涨幅为 8.7%，24个月后平均涨幅为 27.7%。总体而言，末次加息后持有黄金的时间越长，其收益越高。加息末期至降息开启后，黄金呈震荡上行走势，其中在最后一次加息与首次降息期间的联储政策真空期，市场降息预期进一步抬升，金价往往出现强势上涨行情。期间有两个敏感时间点需要关注：（1）末次加息前 10 至后 20 个交易日内，金价平均回报率为 4.18%；（2）首次降息前 50 至后 20 个交易日内，金价平均回报率为 8.25%。因此，末次加息后黄金价格普涨，且联储政策真空期为黄金最优配置时点，其中末次加息前后及首次降息前后需重点关注。展望：加息进入尾声，黄金或迎新一轮主升浪加息尾声阶段市场将提前交易降息预期，但联储在何种条件下将启动降息呢？我们根据对 1994 年至今共四次加息-降息周期的历史回溯，发现美联储对于是否降息主要关注经济、就业、通胀三方面数据。首次降息时，三项数据平均值分别为：（1）经济：GDP 同比 2.3%、制造业 PMI48.1%；（2）就业：新增非农 13.4万人、失业率 4.5%；（3）通胀：CPI 同比 2.5%、核心 CPI 同比 2.5%。当前美国经济数据（GDP 同比 1.6%、制造业 PMI 46.9%）已经达到降息标准，但就业和通胀数据距离降息标准仍有一定差距，主要受到服务业、房租影响。而服务业、房租虽然对利率的敏感性远不如已经冷却的制造业，但高利率影响终将逐步显现，并驱动就业和通胀数据滑落至足以降息的区间。随着联储开启降息周期，当前美债实际利率隐含的经济假设过于强势，未来利率存在较大下行压力，进而驱动黄金开启新一轮上涨周期。＃summary＃＃title＃黄金行业 2023 年中期策略：加息尾声，牛途未止＃createTime1＃2023 年 6 月 26 日＃summary＃ 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明- 2 -行业投资策略报告商品和股票：股票并不一定领先，但更具弹性回顾 2018 年至今黄金商品与股票走势关系，美联储加息末期，黄金板块跟随金价上涨，但股票在底部并非一定会出现抢跑现象。同时，阶段性高点区间黄金股也并不一定领先于金价见顶，原因在于中长期看金价中枢持续上移，市场对黄金恐高情绪相对较轻，因此周期高点股票估值也并不会显著承压。此外，金价上行期间黄金股相较于商品往往具备更大弹性，如 2018 年 8 月至 2023 年 6 月黄金指数涨幅约为金价 2.4 倍，这一方面是因为黄金企业每年产量稳步提升进一步增厚其业绩表现，另一方面则是金价上行期往往伴随着股票估值的扩张。具体到个股，为了筛选高弹性标的，我们选取了业绩弹性以及吨市值两个指标。从业绩弹性测算角度来看，金价上涨带来业绩弹性较大的公司为山东黄金、赤峰黄金等。从吨市值来看，截至 2023 年 6 月 20 日，吨市值较低的企业为赤峰黄金、中国黄金国际、山东黄金等。投资策略：6 月 FOMC 如期暂停加息，联邦基金利率的目标区间维持 5%—5.25%水平，但点阵图显示年内再加 50bp，并上调了 2023 年的经济和通胀预测，目前加息周期已进入尾声。展望 2023 年，站在美联储加息末期时点上，我们认为黄金板块面临新的上行机会。根据对历史加息-降息周期的复盘，末次加息后黄金价格普涨，且联储政策真空期为黄金提供绝佳配置时点，其中末次加息前后及首次降息前后需重点关注。目前加息已进入尾声，且美国经济衰退预期仍存，当前利率水平明显偏高，金价有望在降息预期下不断走高。黄金股受益于金价上涨带来的业绩和估值的双重抬升，将呈现出更大的弹性。 建议关注：山东黄金、银泰黄金、赤峰黄金以及招金矿业（兴证港股团队覆盖）等。风险提示：美联储加息超预期、美国经济软着陆超预期、全球流动性紧缩风险。 oPpMoOmMvMsOqMrPsRrMtP9P9R6MsQmMmOnOlOqQtNkPoMrO7NpOmRMYpNoNxNoNnN请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明- 3 -行业投资策略报告目录1、回顾：美国衰退预期及全球央行购金驱动金价持续上行............................... - 5 -2、复盘：加息尾声黄金配置价值进一步提升........................................................- 8 -2.1、美联储预期转向为影响黄金走势的重要因素............................................ - 8 -2.2、历史线索：末次加息、首次降息前后金价如何表现.............................. - 10 -3、展望：以时间换空间，黄金新一轮主升浪将开启......................................... - 15 -3.1、美联储何时开始降息？...............................................................................- 15 -3.2、美国经济衰退风险打开金