东方金诚：2022年我国供应链金融资产支持证券信用风险回顾与2023年展望

东方金诚国际信用评估有限公司信用风险回顾与展望http://www.dfratings.com1请务必阅读本报告正文后之免责条款2022年我国供应链金融资产支持证券信用风险回顾与2023年展望供应链金融资产支持证券发行情况注：本文统计供应链金融资产支持证券包括资产支持票据。供应链金融资产支持证券优先级证券级别分布时间2023 年 2 月【】日结构融资部聂秋霞邮箱：nieqiuxia@coamc.com.cn电话：010-83436051传真：010-65660988地址：北京市朝阳区朝外西街 3 号兆泰国际中心C 座 12 层100600主要观点 2022 年以来，在房地产基本面走弱、民营房企违约、叠加疫情反复等影响下，供应链金融资产支持证券发行金额同比减少 40%； 供应链金融资产支持证券通过核心债务人的债务加入或差补方式获得其信用水平，以 AA+以上高级别核心债务人发行为主，但个别存续核心主体风险暴露导致供应链金融资产支持证券信用级别下迁； 2022 年核心债务人行业分布多元，供应链金融资产支持证券中房地产行业占比大幅缩减，受此影响，建筑、商贸及城投三行业占比增长至 34%； 房 企 为 核 心 债 务 人 的 发 行 金 额 同 比 下 降56.25%，2022 年末存续供应链金融资产支持证券中，7 家民营地产企业受房地产融资环境影响主体级别下调，存续供应链金融资产支持证券存在展期或兑付违约风险； 商贸零售行业的核心债务人主要为京东世纪贸易，该产品依托区块链技术，预计发行保持稳定增长； 建筑企业核心债务人主要为央企，预计该类发行市场占有率持续提升，同时关注与高杠杆经营房企深度绑定的房建企业信用风险； 城投供应链金融资产支持证券发行量增长较快，近两年城投企业票据违约及非标违约、银行贷款展期等负面事件发生，需关注城投企业在区域分化的隐性债务化解过程中信用资质变化； 预计 2023 年供应链金融资产支持证券发行量将增加，信用级别下迁有所收窄，总体信用风险展望稳定。东方金诚国际信用评估有限公司信用风险回顾与展望http://www.dfratings.com2请务必阅读本报告正文后之免责条款一、 2022 年供应链金融资产支持证券回顾2022 年以来，在房地产基本面走弱、民营房企违约、叠加疫情反复等影响下，供应链金融资产支持证券金额同比减少 40%2022 年资产支持证券发行 20153.46 亿元，其中供应链金融资产支持证券规模占比 10%左右（均包含资产支持票据），2022 年供应链金融资产支持证券发行量持续缩水。2022 年我国市场供应链金融资产支持证券共发行 343 单，发行规模合计 1931.21 亿元，同比分别下降 36.83%和 40.17%，自 2021 年开始，针对房地产行业的监管调控政策不断出台，各地调控政策持续加码，对于拿地、融资、开发、销售等重要环节分别进行了精细化、严格化的监管，商品房价格上涨被明显抑制，也进一步加大了房企的融资压力与难度。同时，2021 年 5 月起中基协的基金子公司备案房地产供应链类产品暂缓。近年来供应链金融资产支持证券核心债务人以高级别的房地产公司为主，受房地产行业融资政策收紧，发行量自 2021 年开始下降；2022 年以来，在房地产基本面走弱、民营房企违约、叠加疫情反复等影响下，供应链金融资产支持证券发行金额近乎腰斩。图表 1：2016 年以来供应链资产支持证券发行情况注：本文统计供应链金融资产支持证券包括资产支持票据；资料来源：Wind，Ifind，东方金城整理供应链金融资产支持证券通过核心债务人的债务加入或差补方式获得其信用水平，以 AA+以上高级别核心债务人发行为主，但个别存续核心主体风险暴露导致供应链金融资产支持证券信用级别下迁供应链金融资产支持证券资产均来自于债务人的应付账款，资产的存在与真实性依赖于债务人的确认（确权）。2020 年～2022 发行的供应链金融资产支持证券中，以 AAA 主体为核心债务人的产品发行规模占比分别为 85.43%、89.52%和 88.78%，2022 年供应链金融资产支持证券发行的核心主体信用等级分布变化不大。核心债务人通常以出具《付款确认书》、通过债务加入的方式成为各笔入池资产的共同债务人，东方金诚国际信用评估有限公司信用风险回顾与展望http://www.dfratings.com3请务必阅读本报告正文后之免责条款或者通过出具《差额支付承诺》对直接债务人不足以支付全部未偿价款余额的差额部分承担补足义务。综合考虑核心债务人信用资质和其提供的付款确认/差额支付，核心债务人的履约能力和履约意愿均较强。图表 2：2016 年以来供应链金融资产支持证券优先级证券级别分布资料来源：Wind，Ifind，东方金城整理但从核心主体信用等级迁移上看，随着市场信用风险的不断暴露，个别核心主体信用等级下迁。2022 年末，供应链金融资产支持证券存续 344 单，存续规模 1786.84 亿元，涉及核心主体 97 家1。从存续供应链金融资产支持证券的核心主体发行级别情况看，AAA 级占比由 72.16%下降到67.01%，AA+级占比由 27.84%下降到 26.80%；AAA 级的迁移率2为 7.14%，AA+级的迁移率为 7.41%，稳定性有所下降。从迁移方向看，有 1 家核心主体信用等级由 AAA 被下调到 BB（阳光城集团股份有限公司），2 家核心主体信用等级由 AAA 被下调到 C（华夏幸福基业股份有限公司、华夏幸福基业控股股份公司），有 1 家核心主体信用等级由 AA+被下调到 BBB（佳兆业集团(深圳)有限公司）。图表 3：2022 年末存续供应链金融资产支持证券的核心主体企业信用等级迁移情况期初/期末AAAAA+ABBBBBC总计AAA92.86%1.43%1.43%1.43%2.86%72.16%AA+92.59%7.41%27.84%总计67.01%26.80%1.03%2.06%1.03%2.06%100.00%注：本图表为存续供应链金融资产支持证券的核心主体评级家数占比统计，期初为发行时核心主体信用等级，期末为 2022 年末核心主体信用等级；由超过一家评级机构对同一期进行主体信用评级时，采用存续债券评级企业级别；资料来源：Wind，Ifind，东方金城整理1 不包含无法获取核心债务人的供应链金融资产支持证券。2 本文迁移率为期末级别变动个数占期初个数的比重。东方金诚国际信用评估有限公司信用风险回顾与展望http://www.dfratings.com4请务必阅读本报告正文后之免责条款从核心债务人所在行业看，2022 年核心债务人行业分布多元，供应链金融资产支持证券中房地产行业发行金额同比下降 56.25%，其占比大幅缩减，受此影响，建筑、商贸及城投三行业占比增长至 34%2022 年，房地产企业核心债务人的发行规模为 855.09 亿元，同比下降 56.25%，受到房地产行业融资政策紧缩，发行量较往年有较大幅度减少。2020 年～2022 年，以房地产企业为核心债务人的供应链金融资产支持证券发行占比分别为 51.59%、60.56%和 44.28%，供应链金融资产支持证券地产