恒林股份(603661)以研发创新为核心，家居产品线持续丰富

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_MainInfo] 公司研究/造纸轻工/轻工制造 证券研究报告 恒林股份（603661）公司研究报告 2023 年 05 月 12 日 [Table_InvestInfo] 投资评级 优于大市 首次覆盖 股票数据 [Table_StockInfo] 05 月 11 日收盘价（元） 34.43 52 周股价波动（元） 26.00-43.33 总股本/流通 A 股（百万股） 139/139 总市值/流通市值（百万元） 4788/4788 相关研究 [Table_ReportInfo] 市场表现 [Table_QuoteInfo] -14.39%-3.39%7.61%18.61%29.61%40.61%2022/52022/82022/112023/2恒林股份海通综指 沪深 300 对比 1M 2M 3M 绝对涨幅（%） 0.7 -4.0 8.5 相对涨幅（%） 3.3 -4.6 11.4 资料来源：海通证券研究所 [Table_AuthorInfo] 分析师:郭庆龙 Email:gql13820@haitong.com 证书:S0850521050003 分析师:高翩然 Email:gpr14257@haitong.com 证书:S0850522030002 以研发创新为核心，家居产品线持续丰富 [Table_Summary] 投资要点：  事件：公司 22 年实现营业收入 65.1 亿元，同增 12.8%；归母净利润 3.5 亿元，同增 4.5%；归母净利率 5.4%，同减 0.5pct。  单季度看，22Q1-23Q1 分别实现营业收入 14.0/15.5/16.8/18.8/16.9 亿元，同比变化 35.7%/12.8%/7.4%/4.3%/20.8%；归母净利润 0.7/1.4/0.8/0.6/0.8亿元，同比变化 9.4%/38.5%/-15.1%/-19.4%/6.8%；归母净利率5.2%/8.9%/5.0%/3.1%/4.6%，同比变化/-1.2%/1.7%/-1.3%/-0.9%/-0.6%。  22 年综合毛利率为 21.8%，同减 0. 7pct。期间费用率为 15.7%，同减 0.7pct。其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为 7.8%/5.0%/3.0%/-0.1%，同比变化1.3pct/0.1pct/-0.5pct/-1.6pct。23Q1 综合毛利率为 24.9%，同增 3.6pct。期间费用率为 19.8%，同增 1.9pct。其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为9.7%/5.1%/2.8%/2.2%，同比变化 2.4pct/0.1pct/-0.2pct/-0.4pct。  分产品看，22 年办公椅/沙发/环境整体解决方案/按摩椅/其他主营业务/其他业务分别实现营收 25.1/10.3/8.4/2.2/2.6/0.7 亿元，占比38.9%/16.0%/13.1%/3.4%/4.1%/1.0%，同比变化12.2%/-12.0%/11.9%/-29.6%/-22.2%/-7.1%。  分渠道看，22 年线上销售/大宗业务渠道分别实现营收 10.0/54.4 亿元，占比15.4%/83.6%，同比变化 57.3%/7.4%。分地区看，22 年国外/中国大陆/其他地区分别实现营收 49.6/14.9/0.7 亿元，占比 76.1%/22.9%/1.0%，同比变化11.6%/18.0%/-7.1%。  以研发创新为核心，家居产品线持续丰富。公司坚持以技术创新推动主业升级，紧密结合市场需求，自主研发多项产品大幅提升消费者体验，同时持续强化科技管理工作，不断增强企业的科研实力和核心竞争力。21 至 22 年间，公司先后收购厨博士、永裕家居，将业务拓展至板式家具、新材料地板领域，丰富家居环境产品线，实现全场景谋求跨越式发展。同时，公司持续加强对电商新模式、新渠道的研究，以客户需求为导向，调整产品结构，努力提升线上渠道覆盖率和市场占有率。2022 年电商实现营业收入 10.10 亿元，同比增长 58.31%。  风险提示。国际贸易风险、房地产增速未达预期、商誉减值、原材料和汇率大幅波动风险、新品拓展及技术创新风险。 主要财务数据及预测 [Table_FinanceInfo] 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 5778 6515 7930 8994 10003 (+/-)YoY(%) 21.8% 12.8% 21.7% 13.4% 11.2% 净利润（百万元） 338 353 457 547 643 (+/-)YoY(%) -7.1% 4.5% 29.6% 19.6% 17.5% 全面摊薄 EPS(元) 2.43 2.54 3.29 3.93 4.62 毛利率(%) 22.5% 21.8% 22.8% 23.8% 24.5% 净资产收益率(%) 11.2% 10.8% 12.2% 12.8% 13.0% 资料来源：公司年报（2021-2022），海通证券研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 仅供内部参考，请勿外传 公司研究〃恒林股份（603661）2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 主要盈利预测假设：  我们预计，随着公司收购厨博士、永裕家居后赛道扩容，以及跨境电商业务线上渠道覆盖率和市场占有率不断提升，公司营收能力有望进一步提升 。 预 计 23-25 年 办 公 椅 收 入 增 速 为 18%/12%/10% ， 毛 利 率 为19.0%/20.0%/20.0% ； 沙 发 收 入 增 速 为 13.0%/5%/3% ， 毛 利 率 为19.0%/20.0%/21.0%;系统办公收入增速为 15.0%/5%/5%，毛利率为30.0%/31.0%/32.0%;按摩椅收入增速为 20.0%/15%/10%，毛利率为40.0%/41.0%/42.0%;板式家具收入增速为 41.0%/25%/20%，毛利率为25.0%/26.0%/27.0%；  综合来看，我们预计 23-25 年收入分别为 79.30、89.94、100.03 亿元，同比增速 21.7%/13.4%/11.2%；归母净利润分别为 4.57/5.47/6.43 亿元，同比增速 29.62%/19.60%/17.47%。 表 1 分业务盈利预测表（亿元） 单位：亿元 2019 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业总收入 29.04 47.43 57.78 65.15 79.30 89.94 100.03 yoy 25.3% 63.3% 21.8% 12.8% 21.7% 13.4% 11.2% 办公椅 14.63 23.08 22.35 25.07 29.59 33.14 36.45 yoy 10.2% 57.8% -3.2%