游戏行业深度点评：版号节奏加快带来产品波峰后置，预期23Q2节奏逐渐好转

有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 传媒行业 行业研究 | 深度报告 ⚫ 23Q1 传媒行业（申万）指数涨幅 34.24%，处于领先位置。而传媒行业的细分行业中，游戏Ⅱ（申万）指数涨幅 64.75%。 ⚫ 23Q2 有望看到更多新游贡献增长。23Q1 新游戏上线较少，老游戏《王者荣耀》、22 年上线的游戏《蛋仔派对》贡献主要增量。拿到版号的新游戏在今年才陆续开始付费测试，然后上线，故今年 Q1 游戏增量驱动力不足，而这一问题将在 Q2 得到缓解，有望看到更多拿到版号的新游线上贡献增量。出海层面，神州泰岳旗下壳木游戏出海表现较好，排名持续拉升。 ⚫ 23Q1 来看恺英网络、三七互娱、神州泰岳、世纪华通、姚记科技、宝通科技、掌趣科技等利润增速较好。三七互娱销售投放下降显著；神州泰岳主要系老游戏《旭日之城》持续拉升；恺英网络传统优势传奇类游戏依然流水可观；姚记科技 22 年 11 月上线的自研 3D 捕鱼游戏《捕鱼新纪元》表现良好，海外运营的休闲养成类游戏较多，排名靠前。 ⚫ 4 月来看，巨人网络、完美世界、三七互娱、腾讯控股因为新游戏上线的关系，获得不错的 23Q2 环比流水增长基石。23Q2 还有网易《逆水寒》、《超凡先锋》，吉比特《住宅梦物语》、《这个地下城有点怪》，神州泰岳《Everland》，宝通科技《起源:无尽之地》、《地牢猎手》，电魂网络《流浪方舟》，恺英网络《石器时代：觉醒》、《龙神八部之西行纪》，星辉娱乐《冒险归来》等有待上线。 ⚫ 看好积极布局 AIGC 技术的公司。网易伏羲 AI 技术在游戏《逆水寒》中打造会呼吸的 NPC，可与玩家对话无限生成副本，可输入文字自动生成美术素材，辅助美术制作。电魂网络新游《野蛮人大作战 2》也将应用到 AI Bot。完美世界在新游戏中采用智能 NPC 与 IK 技术、全天候天气智能 Al 演算技术等。巨人网络亦注重在 AI 技术方面的布局：几年前就收购 AI 技术方面成效显著的公司普雷西亚；应用 AI 辅助美术制作大幅提高效率；积极探索 AI 与游戏结合的新玩法，利用 AI 技术升级《球球大作战》UGC 编辑器，为《太空行动》加入更智能的 NPC。汤姆猫融合 ChatGPT 已启动“会说话的汤姆猫”向“会聊天的汤姆猫”的迭代升级，中间体将融合合规，长留记忆，小模型等模块进行开发。昆仑万维旗下“天工 3.5”问世，代号 D 等编辑器项目正在研发中。 建议关注：巨人网络(002558，未评级)、完美世界(002624，买入)、三七互娱(002555，增持)、腾讯控股(00700，买入)、恺英网络(002517，未评级)、电魂网络(603258，未评级)、星辉娱乐(300043，未评级)、宝通科技(300031，未评级)、神州泰岳(300002，未评级)、吉比特(603444，增持)、网易-S(09999，买入)、汤姆猫(300459，未评级)、昆仑万维(300418，未评级) 。 风险提示 流水不达预期风险；政策变化风险；买量成本提升风险；研发风险；游戏管线统计风险 投资建议与投资标的 核心观点 国家/地区 中国 行业 传媒行业 报告发布日期 2023 年 05 月 11 日 项雯倩 021-63325888*6128 xiangwenqian@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860517020003 香港证监会牌照：BQP120 李雨琪 021-63325888-3023 liyuqi@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520050001 香港证监会牌照：BQP135 吴丛露 wuconglu@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520020003 香港证监会牌照：BQJ931 詹博 021-63325888*3209 zhanbo@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860521110001 崔凡平 021-63325888*6065 cuifanping@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860521050003 行业内公司逆势增长，大模型应用潜力巨大：——出版行业深度报告及 23 年 Q1 总结 2023-05-04 五一票房复盘：票房较去年同期大幅回升，影视行业复苏可期 2023-05-04 AI 跟踪：欧盟提案要求生成式 AI 披露版权信息，关注数据源及版权方 2023-05-04 版号节奏加快带来产品波峰后置，预期23Q2 节奏逐渐好转 游戏行业深度点评 看好（维持） 证券 公司 股价 EPS PE 投资 代码 名称 21 22E 23E 21 22E 23E 评级 002555 三七互娱 31.19 1.30 1.33 1.54 24.05 23.42 20.21 增持 603444 吉比特 490.15 20.38 20.28 24.97 24.05 24.17 19.63 增持 002624 完美世界 20.51 0.19 0.71 0.97 107.83 28.90 21.23 买入 09999 网易-S 137.20 5.23 6.31 7.89 26.24 21.75 17.38 买入 00700 腾讯控股 328.40 23.45 19.63 14.41 14.01 16.73 22.78 买入 资料来源：公司数据. 东方证券研究所预测. 每股收益使用最新股本全面摊薄计算 仅供内部参考，请勿外传 传媒行业深度报告 —— 版号节奏加快带来产品波峰后置，预期23Q2节奏逐渐好转 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 目 录 1.23Q1 游戏板块指数大幅上涨，forward P/E 位于 25 倍区间 ........................ 4 2.23Q1 手游收入环比上升，出海前景向好 ..................................................... 4 2.1 23Q2 有望看到更多新游贡献业绩 ................................................................................ 4 2.2 23Q1 三七互娱利润超预期，姚记科技、神州泰岳、恺英网络等扣非净利润增长较快 .. 6 2.3 神州泰岳出海排位持续拉升 .......................................................................................... 7 3.23Q1《蛋仔派对》稳居前列、新游《三国志·战棋版》、《原始征途》表现亮眼 .....................................................