2023年流动性与利率中期投资策略报告：中流击水，预期主导下的震荡行情

本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国（仅为本报告目的，不包括香港、澳门、台湾）提供。在遵守适用的法律法规情况下，本报告亦可能由中信建投（国际）证券有限公司在香港提供。同时请参阅最后一页的重要声明。 证券研究报告·债券深度报告 中流击水：预期主导下的震荡行情 ——2023 年流动性与利率中期投资策略报告 核心观点 一季度经济增长、PMI、社融、信贷和贸易数据均指向经济复苏的实际证据，在多项经济数据表现良好的背景下，利率债 4月末表现较强。从行情判断的角度，我们认为经济的实质恢复是中长期利率回升的最强驱动力。二季度经济增长压力较大，要完成全年目标需要更加发力，促进消费已是明牌。增量宏观政策仍有可为之处，两个最有可能的方向可能指向消费和房地产。短期内经济复苏的持续性未得到市场一致认同，流动性使得做平曲线力量充沛，曲线的持续下行可能导致市场一致预期的松动。 利率策略建议有三。一是继续关注利率债期限利差的变化，二是曲线形态的修复或为 5-7 年左右期限债券带来骑乘机会，三是适度参与票息策略，注意久期和标的资质的控制。 2023 年上半年货币与利率市场回顾 2023 年前四个月流动性环境较 2022 年下半年明显收敛，在信贷持续投放、地方债靠前发行的背景下，超储率水平走低，货币市场波动放大。10 年国债收益率围绕 2.78%-2.93%区间、10 年国开债在 2.93%-3.10%区间窄幅波动。从驱动力看，市场处于由流动性行情向基本面行情切换的阶段，市场从对经济的强预期和宽松政策可能退潮的担忧中冷静下来，并在宏观经济数据验证中等待下一个行情切换的信号。从利率中枢看，10Y 国债及国开债走势呈现先高后低的形态，其演化过程大致分为三个阶段。 宏观经济展望 海外方面，主要追踪三条线索。一是美联储加息进程接近尾声，流动性回流将逐渐放缓，风险资产有重估机会，衰退担忧渐起。二是金融风险演化对市场冲击的冲击仍在继续。三是地缘政治的影响。 国内方面，政府工作报告提出今年发展主要预期目标是国内生产总值增长 5%左右；中国一季度 GDP 同比增长 4.5%。去年四季度以来疫情防控平稳，稳经济政策的效果持续显现，经济当前超预期复苏会提振市场主体信心，居民就业、收入、消费超预期也意味着未来其正向循环和反馈更加通畅，超预期的金融数据对经济运行的展望也有一定预示意义。 风险提示：海外市场衰退、地缘冲突、宽信用加速 债券研究 曾羽 zengyu@csc.com.cn 010-85156333 SAC 编号:S1440512070011 研究助理：刘瑞丰 liuruifeng@csc.com.cn 010-81158047 发布日期： 2023 年 05 月 04 日 相关研究报告 23.05.03 【中信建投固定收益】利率债:跨月平稳，预期仍在主导曲线方向 23.04.25 【中信建投固定收益】利率债:非银增持活跃，信用品净融仍较弱——2023 年 3月托管数据点评 23.04.24 【中信建投固定收益】可转债:科技高位回调，情绪暂时扰动——可转债周报 债券研究 债券深度报告 请参阅最后一页的重要声明 目录 一、上半年货币与利率市场回顾 ........................................................................................................................... 1 1.1 利率市场回顾 ............................................................................................................................................ 1 1.2 货币政策 .................................................................................................................................................... 4 1.3 流动性与货币市场 .................................................................................................................................... 9 1.4 机构持仓 .................................................................................................................................................. 14 二、下半年流动性与利率策略展望 ..................................................................................................................... 16 2.1 宏观经济 .................................................................................................................................................. 16 2.2 货币政策 .................................................................................................................................................. 19 2.3 流动性与货币市场 .................................................................................................................................. 20 2.4 利率策略 .................................................................................................................................................. 22 三、风险提示 ...........................................................................................................................