公司信息更新报告：2023Q1业绩超预期，衣中茅台持续领跑

纺织服饰/服装家纺 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 10 比音勒芬（002832.SZ） 2023 年 04 月 29 日 投资评级：买入（维持） 日期 2023/4/28 当前股价(元) 36.04 一年最高最低(元) 36.29/19.70 总市值(亿元) 205.68 流通市值(亿元) 140.35 总股本(亿股) 5.71 流通股本(亿股) 3.89 近 3 个月换手率(%) 49.2 股价走势图 数据来源：聚源 《把握核心客群价值，品类深化&渠道扩张驱动高成长—公司首次覆盖报告》-2022.12.26 2023Q1 业绩超预期，衣中茅台持续领跑 ——公司信息更新报告 吕明（分析师） 周嘉乐（分析师） lvming@kysec.cn 证书编号：S0790520030002 zhoujiale@kysec.cn 证书编号：S0790522030002  2022 年全年业绩稳健，2023Q1 业绩超预期，维持“买入”评级 作为细分高景气赛道龙头，公司 2022 年实现营收 28.85 亿元（+6.1%），实现归母/扣非归母净利润 7.28/6.71 亿元，同增 16.5%/15.6%；2023Q1 实现营收 10.79亿元（+33.1%），实现归母/扣非净利润 3.01/2.88 亿元，同增 41.4%/42.7%。2022年受疫情影响，我们下调 2023-2024 年并新增 2025 年盈利预测，预计 2023-2025年归母净利润为 9.42/11.40/13.69 亿元（此前 2023-2024 年 10.01/12.20 亿元），对应 EPS 分别为 1.65/2.00/2.40 元，当前股价对应 PE 分别为 21.8/18.0/15.0 倍，考虑到交通枢纽店店效快速恢复，高尔夫独立店进展顺利，维持“买入”评级。  产品端：内生外延高端化，持续受益细分赛道高景气 （1）内生年轻化&高端化：与故宫宫廷文化联名，引领高端国潮时尚，把握年轻消费需求；持续投入面料研发，打造高尔夫产品三高品质和差异化，布局高端运动时尚，把握消费者对户外、功能、时尚的需求。（2）外延收购国际化：公司收购国际品牌 CERRUTI 1881 和 K&C 的全球商标所有权，构筑国际化品牌矩阵。  渠道端：线下经营总体稳健，看好 2023 年持续拓店与店效恢复 2022年线上/直营/加盟收入 1.68/17.80/9.37亿元，同比变动+37.0%/-7.0%/+37.1%； 2022 年门店净增 91 家至 1191 家，其中直营/加盟分别净拓 47/44 家至 579/612家。（1）拓店：我们预计 2023 年实现新开 130 家；中长期来看，比音勒芬预计还有约 53%的开店空间。高尔夫独立店拓店进展顺利，新店店效快速爬坡。（2）店效：随着交通枢纽店和成熟门店客流和经营恢复，店效有望持续增长。  盈利能力持续提升，营运质量表现优秀 盈利能力：2022 年毛/净利率为 77.40%/25.22%，分别同增 0.7/2.3pct，线上/直营/加盟毛利率分别同增 12.5/1.0/2.1pct。2022 年销售/管理/财务/研发费用率分别同比 -2.3/+1.0/+0.4/-1.1pct 。 2023Q1 公 司 毛 / 净 利 率 为 75.71%/27.87% ， 同 增0.2/1.6pct。营运能力：截止 2023Q1 末，存货同比-0.12%，存货周转天数 240 天（-57 天）；应收账款周转天数 24 天（-5 天）；2023Q1 经营活动现金流净额为 5.07亿元，同比增加 8.65%，资金充足，抗风险能力强。  风险提示：门店拓展不及预期，电商竞争加剧，产能落地不及预期。 财务摘要和估值指标 指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 2,720 2,885 3,658 4,420 5,305 YOY(%) 18.1 6.1 26.8 20.8 20.0 归母净利润(百万元) 625 728 942 1,140 1,369 YOY(%) 25.2 16.5 29.4 21.0 20.1 毛利率(%) 76.7 77.4 77.5 77.7 77.8 净利率(%) 23.0 25.2 25.7 25.8 25.8 ROE(%) 19.2 17.6 18.6 18.8 18.8 EPS(摊薄/元) 1.09 1.27 1.65 2.00 2.40 P/E(倍) 32.9 28.3 21.8 18.0 15.0 P/B(倍) 6.4 5.0 4.1 3.4 2.8 数据来源：聚源、开源证券研究所 -20%0%20%40%60%80%2022-042022-082022-122023-04比音勒芬沪深300相关研究报告 开源证券 证券研究报告 公司信息更新报告 公司研究 公司信息更新报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 10 目 录 1、 2022 全年业绩稳健，2023Q1 业绩超预期 .............................................................................................................................. 3 1.1、 分产品看：上装、下装均增长较快，上装类贡献主要收入 ...................................................................................... 3 1.2、 分渠道看：疫情扰动下线下经营总体稳健，拓店仍稳步进行 .................................................................................. 4 2、 盈利能力持续提升，营运质量表现优秀................................................................................................................................. 5 2.1、 盈利能力：毛利率稳中有升，降本增效下净利率持续提升 ...................................................................................... 5 2.2、 营运能力：存货周转能力持续优化，现金流充足 ...................................................................................................... 5 3、 未来看点：内生外延高端化，拓店+店效提升有望持续高增.......................................................