沉稳调整，厚积薄发

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Title] 评级：买入（维持） 市场价格：70.75 分析师：范劲松 执业证书编号：S0740517030001 电话：021-20315733 Email：fanjs@r.qlzq.com.cn 分析师：熊欣慰 执业证书编号：S0740519080002 Email：xiongxw@r.qlzq.com.cn 研究助理：晏诗雨 Email：yansy@r.qlzq.com.cn [Table_Profit] 基本状况 总股本(百万股) 4,634 流通股本(百万股) 4,634 市价(元) 70.75 市值(百万元) 327,844 流通市值(百万元) 327,844 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 相关报告 1 海天味业（603288.SH）_点评报告：需求与盈利双重承压，期待后续边际改善 2 海天味业（603288.SH）_点评报告：逆势提升份额，静待成本回落 3 海天味业（603288.SH）_点评报告：基本面承压，期待后续改善 [Table_Finance] 公司盈利预测及估值 指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 25,004 25,610 28,206 31,680 35,272 增长率 yoy% 10% 2% 10% 12% 11% 净利润（百万元） 6,671 6,198 6,830 8,285 9,448 增长率 yoy% 4% -7% 10% 21% 14% 每股收益（元） 1.44 1.34 1.47 1.79 2.04 每股现金流量 1.36 0.83 1.55 1.88 2.13 净资产收益率 28% 23% 21% 21% 19% P/E 49.1 52.9 48.0 39.6 34.7 P/B 14.0 12.4 10.1 8.3 6.8 备注：股价选取自 2023 年 4 月 25 日收盘价 投资要点  事件：公司 2022 年实现收入 256.10 亿元，同比增长 2.42%；实现归母净利润 61.98亿元，同比增长-7.09%；实现扣非后归母净利润 59.66 亿元，同比增长-7.22%。其中2022Q4 实现收入 65.15 亿元，同比增长-7.05%；实现归母净利润 15.31 亿元，同比增长-22.03%；实现扣非后归母净利润 14.69 亿元，同比增长-20.57%。2023Q1 公司实现收入 69.81 亿元，同比增长-3.17%；实现归母净利润 17.16 亿元，同比增长-6.20%；实现扣非后归母净利润 16.41 亿元，同比增长-8.38%。  短期受疫情影响较大，需求端仍有压力。2022Q4+2023Q1 公司收入同比下降 5.09%，主要系 Q4 以来全国疫情反复+12 月疫情放开后的感染高峰影响春节旺季备货，1 月春节错位发货时间较短。2022 年酱油、调味酱、蚝油、其他分别实现收入 138.61、25.84、44.17、29.32 亿元，同比分别增长-2.30%、-3.07%、-2.54%、32.61%，疫情对整体需求影响明显，其他调味品高增主要系收购贡献增量。受益于 2021 年底提价，以及餐饮受损大包装产品占比下降，2022 年酱油、调味酱、蚝油的均价分别增长 3.85%、5.39%、6.73%。分地区看，东部、南部、中部、北部、西部收入分别增长-2.55%、2.89%、-0.73%、2.76%、2.14%。全年公司经销商净减少 258 家至 7172 家，公司持续优化经销商。2022Q4 调味品收入下降 8.26%，其中酱油、调味酱、蚝油、其他收入分别增长-13.66%、-7.91%、-9.98%、35.97%，酱油和蚝油下降较多主要系餐饮受损严重。四季度东部、南部、中部、北部、西部收入分别增长-12.78%、-10.44%、-7.61%、-7.61%、0.93%。  成本上涨毛利率承压，全年费用率控制良好。2022 年公司毛利率同比下降 2.98 个 pct，2022Q4 下降 4.08 个 pct，主要系大豆等原材料价格原材料上涨。2022 年公司销售、管理、研发、财务费用率同比分别-0.05、+0.14、-0.16、-0.52 个 pct，2022Q4 分别+1.29、+0.22、-0.27、-1.61 个 pct。综合来看，2022 年公司销售净利率同比-2.46 个pct，2022Q4 销售净利率同比-4.48 个 pct。  2023Q1 需求有待改善，成本压力逐步趋缓。2023Q1 公司实现调味品收入 65.07 亿元，同比下降 4.06%。其中酱油、调味酱、蚝油、其他收入分别增长-8.94%、-6.77%、3.32%、13.75%，餐饮受损下酱油承压明显。分地区看，东部、南部、中部、北部、西部收入分别增长-5.42%、-8.60%、0.08%、-6.61%、3.24%。一季度公司继续优化经销商，净减少 303 家至 6869 家。2023Q1 公司毛利率同比下降 1.24 个 pct，成本压力边际减弱。销售、管理、研发、财务费用率同比分别-0.20、+0.26、+0.22、-0.10 个 pct。综合来看，销售净利率同比-0.70 个 pct，降幅环比收窄。  盈利预测：2022 年公司遭受疫情影响明显，需求和成本端双重承压。2023 年公司设 沉稳调整，厚积薄发 海天味业（603288.SH）/食品加工 证券研究报告/公司点评 2023 年 04 月 26 日 [Table_Industry] 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评 置了收入和利润双 10%增长的目标，展现出稳健调整的决心。2023 年是疫后第一年，我们认为公司将积极推进内部调整，走出 3 年疫情困境，重新焕发增长动力，为 2024年及之后的发展奠定基础。根据公司财报，考虑到疫情后公司仍需要时间进行经营调整，以及成本回落速度低于预期，我们下调盈利预测，预计公司 2023-2025 年收入分别为 282.06、316.80、352.72 亿元（2023-2024 年原值为 302.61、342.88 亿元），归母净利润分别为 68.30、82.85、94.48 亿元（2023-2024 年原值为 80.72、95.13 亿元），EPS 分别为 1.47、1.79、2.04 元，对应 PE 为 48 倍、40 倍、35 倍，维持“买入”评级。  风险提示事件：疫情扩散风险，食品安全风险，舆情风险，原材料价格上涨 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 公司点评 图表 1：海天味业三大财务报表预测（单位：百万元） 来源：中泰证券研究所 资产负债表利润表会计年度20222023E2024E2025E会计年度20222023E2024E2025E货币资金18,22324,88833,26842,773营业收入25,61028,20631,68035,272应收票据0000营业成本16,47218,