再超预期，龙头本色

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Title] 评级：买入（维持） 市场价格：151.44 元 分析师：范劲松 执业证书编号：S0740517030001 电话：021-20315733 Email：fanjs@r.qlzq.com.cn 研究助理：晏诗雨 Email：yansy@r.qlzq.com.cn 分析师：熊欣慰 执业证书编号：S0740519080002 E-mail：xiongxw@r.qlzq.com.cn [Table_Profit] 基本状况 总股本(百万股) 293 流通股本(百万股) 293 市价(元) 151.44 市值(百万元) 44,416 流通市值(百万元) 44,416 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 相关报告 [Table_Finance] 公司盈利预测及估值 指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 9,272 12,183 15,587 18,956 22,706 增长率 yoy% 33% 31% 28% 22% 20% 净利润（百万元） 682 1,101 1,456 1,853 2,278 增长率 yoy% 13% 61% 32% 27% 23% 每股收益（元） 2.33 3.75 4.96 6.32 7.77 每股现金流量 1.84 4.80 2.80 5.86 6.53 净资产收益率 13% 9% 11% 12% 13% P/E 65.1 40.3 30.5 24.0 19.5 P/B 8.8 3.8 3.4 3.0 2.6 备注：股价选取 2023 年 4 月 24 日收盘价 投资要点  事件一：公司发布 2022 年年报。2022 年，公司实现营收 121.83 亿元，同比+31.39%；归母净利润 11.01 亿元，同比+61.37%；扣非归母净利润 9.98 亿元，同比+78.22%。2023 年四季度，公司实现营收 40.27 亿元，同比+26.80%；归母净利润 4.21 亿元，同比+120.46%；扣非归母净利润 3.93 亿元，同比+120.68%。  事件二：公司发布 2023 年一季报。2023 年一季度，公司实现营收 31.91 亿元，同比+36.43%；归母净利润 3.62 亿元，同比+76.94%；扣非归母净利润 3.45 亿元，同比+94.31%。  主业有活力，预制菜高成长，新零售起量。分产品看，2022 年，公司面米制品/肉制品/鱼糜制品/菜肴制品分别实现营收 24.14/23.84/39.45/30.24 亿元，同比+17.56%/11.28%/13.44%/111.61%。2023 年一季度，公司面米制品/肉制品/鱼糜制品/菜肴制品分别实现营收 6.11/6.15/9.68/8.50 亿元，同比+19.55%/28.27%/29.19%/64.67%，预计主要系：（1）锁鲜装持续发力，带动肉制品和鱼糜制品量价齐升；（2）“安井”品牌的虾滑；“冻品先生”品牌的酸菜鱼、藕盒；“安井小厨”品牌的小酥肉、荷香糯米鸡；新宏业、新柳伍生产的小龙虾系列产品等带动菜肴制品高增；（3）公司全面布局预制菜行业，2021 年 8 月新宏业纳入公司合并报表范围、2022 年 5 月成立了安井小厨事业部；2022 年 9 月新柳伍纳入公司合并报表范围，这一系列布局带来了菜肴制品的高速增长。分渠道看，2022 年，公司经销商/商超/特通直营/新零售（主要包含锅圈、盒马鲜生、叮咚买菜等）/电商分别实现营收 98.04/9.78/8.31/4.39/1.30 亿元，同比+26.95%/6.03%/116.79%/146.69%/98.33%；2023 年一季度，经销商/商超/特通直营/新零售/电商分别实现营收 24.70/3.10/2.43/0.80/0.88 亿元，同比+40.53%/-2.82%/+32.40%/+42.45%/+288.38%；预计主要系：（1）公司在开拓和巩固原有渠道的同时，继续深挖京东、天猫等平台电商的潜力，加强与前置仓电商合作，深度拓展电商渠道；（2）新宏业、新柳伍并表影响。  减促降费效果显著，净利率再创新高。22Q4，公司毛利率同比提升 1.39pct 至23.77%，23Q1 公司毛利率同比提升 0.50pct 至 24.71%，预计主要系：（1）高毛利的锁鲜装、预制菜等产品占比提升；（2）动销旺盛，直接提价叠加缩减促销；（3）持续受益淡水鱼浆替代，其他原材料基本高位回落。22Q4，公司销售费用/管理费用/研发费用/财务费用率同比下降 2.21/1.41/0.22/0.59pct 至7.06/2.17/0.63/-0.54%；23Q1 公司销售费用/管理费用/研发费用/财务费用率同比下降 2.95/0.21/0.30/0.30pct 至 7.36/2.82/0.58/-0.64%；预计主要系：（1）公司缩减销售队伍；（2）新财年费用投放仍在规划期，具体举措尚未完全落地。综上，22Q4，公司净利率同比提升 4.29pct 至 10.22%，23Q1 公司净利率同比提升2.59pct 至 11.33%，净利率逐季创新高。  展望 2023 年，主业推陈出新，预制菜方兴未艾，原料价格高位回落，利润率预计 再超预期，龙头本色 安井食品（603345.SH）/食品饮料 证券研究报告/公司点评 2023 年 4 月 25 日 [Table_Industry] 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评 稳中有升。主业方面，公司仍将持续打造爆品，经过前期的市场推广和沉淀，安井锁鲜装和虾滑类产品已具备成长为超级大单品的潜质，未来三年内，安井锁鲜装和虾滑将在此前体量基础上以超级大单品为目标继续推广。预制菜方面，23 年安井小厨销售额有望实现翻倍增长；同时 23 年冻品先生和安井小厨有望进一步开拓新经销商，贡献业绩新增量；此外，新宏业、新柳伍的小龙虾大单品有望进一步推进渠道下沉，实现高于行业平均增速的增长。从成本端看，鱼糜、大豆蛋白等主要原材料价格 22 年下半年已经出现高位回落，预计明年成本压力有望趋缓。从销售均价看，公司 22 年 12 月发布提价公告，继续通过减促收费用、直接提价的方式来缓解利润压力，预计明年持续享受提价红利。从规模效应看，考虑到疫后修复，工厂产能利用率与供应链效率有望进一步提升。从产品策略看，伴随公司持续实施大单品策略，公司将有限的资源聚焦具备发展前景的大单品，一方面，伴随大单品市占率提升，公司将持续享受品牌溢价，另一方面，费用投放预计将更为精准、理性。综上所述，预计公司利润率仍将稳中有升。  餐饮供应链高增长可看长远，不确定环境中龙头稀缺性凸显，重申“买入”评级。一方面，当下中国类似 80 年代的日本，餐饮业增长可看长远；与此同时，预制菜是强确定性的朝阳赛道，未来渗透率提升逻辑顺畅、趋势明显。但另一方面，政策放开大背景下，消费场景的恢复预计呈“螺旋式上升”，未来是光明的，道路是