增长势头强劲，新产品、新业务协同并进

有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 华秦科技 688281.SH 公司研究 | 年报点评 事件：公司发布 2022 年年报及 2023 年一季报，2022 年实现营收 6.72 亿元（+31.37%），归母净利 3.33 亿元（+42.99%）；2023 年一季度实现营收 1.87 亿元（+31.34%），归母净利 0.88 亿元（+49.11%）。 ⚫ 多业务实现高增长，经营效益改善明显。分业务看，2022 年公司特种功能材料产品收入 6.15 亿元（+24.93%），毛利率 59.25%（+0.34pct）；特种功能材料技术服务收入 0.58 亿元（+313.44%），毛利率 79.97%（+6.83pct）。 按产品类别看，公司隐身材料收入占比 82.82%，伪装材料收入占比 12.17%，防护材料及其他业务收入占比 5.01%。报告期公司多项业务延续高增长，且毛利率稳中有升。费用端，销售/管理/财务/研发费用率同比分别下降 0.31/0.17/1.24/0.98pct，公司期间费用率下降 2.70pct 至 13.94%。此外，报告期公司其他收益下降、投资收益增长、信用减值增加，最终实现净利率提升 4.03pct 至 49.58%。 ⚫ 一季度开门红，前瞻性指标向好。2023 年一季度公司延续高增长态势，实现扣非净利 0.87 亿元，同比增长 76.13%。根据年报，公司已签订隐身材料重大合同 8.44 亿元，截至 22 年末仍有 7.45 亿元未履行，一季度末公司存货 0.55 亿（+64.72%），说明生产任务饱满；在建工程大幅增长至 2.50 亿元，说明募投项目建设稳步推进。 ⚫ 新产品、新业务协同并进。隐身能力已成为衡量现代武器装备性能的重要指标之一，公司从中高温隐身材料向全温域隐身材料发展、从雷达或红外等单一功能隐身材料向多频谱兼容隐身材料发展，并实现隐身涂层材料与结构隐身复合材料并行快速发展的研发格局。 2022 年 10 月，公司成立华秦航发，主营发动机零部件加工与制造。2022 年 12 月，公司成立华秦光声，提供行业领先、自主可控的声学超构材料。2023 年 1 月，公司参股沈阳瑞特，主营发动机零部件表面热处理，积极融入国内航空发动机集团“小核心、大协作、专业化、开放型”的科研生产体系。 ⚫ 考虑到公司下游装备排产节奏的变化及期间费用控制的持续优化，我们调整公司2023、2024 年归母净利为 4.50、6.06（前值为 4.43、6.07 亿元）、新增 2025 年归母净利 8.28 亿元。采取 FCFF 模型进行公司权益价值评估，对应公司目标价为298.18 元，维持“增持”评级。 风险提示 ⚫ 军品定价造成盈利能力波动风险；预研在研产品批产进度不及预期 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 512 672 923 1,242 1,674 同比增长(%) 23.7% 31.4% 37.3% 34.6% 34.7% 营业利润(百万元) 268 374 506 683 934 同比增长(%) 50.8% 39.7% 35.3% 35.0% 36.7% 归属母公司净利润(百万元) 233 333 450 606 828 同比增长(%) 50.6% 43.0% 35.0% 34.7% 36.5% 每股收益（元） 2.50 3.57 4.82 6.50 8.87 毛利率(%) 58.7% 61.0% 60.6% 60.7% 60.8% 净利率(%) 45.6% 49.6% 48.7% 48.8% 49.4% 净资产收益率(%) 55.6% 15.4% 11.2% 13.3% 15.7% 市盈率 115.2 80.6 59.7 44.3 32.5 市净率 50.1 7.1 6.3 5.5 4.7 资料来源：公司数据. 东方证券研究所预测. 每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 盈利预测与投资建议 核心观点 公司主要财务信息 股价（2023年04月21日） 287.88 元 目标价格 298.18 元 52 周最高价/最低价 342.5/175.55 元 总股本/流通 A 股（万股） 9,333/2,263 A 股市值（百万元） 26,869 国家/地区 中国 行业 国防军工 报告发布日期 2023 年 04 月 24 日 1 周 1 月 3 月 12 月 绝对表现 6.35 16.18 1.49 50.43 相对表现 7.8 14.92 5.05 49.51 沪深 300 -1.45 1.26 -3.56 0.92 王天一 021-63325888*6126 wangtianyi@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860510120021 罗楠 021-63325888*4036 luonan@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860518100001 冯函 021-63325888*2900 fenghan@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520070002 丁昊 dinghao@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860522080002 宁小涵 ningxiaohan@orientsec.com.cn 军用隐身材料龙头，先发优势明显后劲仍足 2022-12-26 增长势头强劲，新产品、新业务协同并进 增持 （维持） 华秦科技年报点评 —— 增长势头强劲，新产品、新业务协同并进 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 表 1：FCFF 目标价敏感性分析 每股价值：298.18 永续增长率 Gn(%) 1.00% 2.00% 3.00% 4.00% 5.00% WACC(%) 6.03% 339.63 401.28 503.64 706.89 1305.14 6.53% 307.00 355.00 430.20 564.87 875.69 7.03% 279.89 318.04 375.13 469.92 658.13 7.53% 257.04 287.89 332.35 402.01 526.77 8.03% 237.54 262.83 298.18 351.09 438.92 8.53% 220.70 241.70 270.29 311.51 376.09 9.03% 206.04 223.66 247.11 279.90 328.95 9.53% 193.17 208.08 227.56 254.08 292.32 10.03% 181.79 194.51 210.85 232.62 263.04 数据来源：东