2023年二季度流动性与利率策略报告：芳野寻踪，预期切换下的基本面行情

本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国（仅为本报告目的，不包括香港、澳门、台湾）提供。在遵守适用的法律法规情况下，本报告亦可能由中信建投（国际）证券有限公司在香港提供。同时请参阅最后一页的重要声明。 证券研究报告·债券深度报告 芳野寻踪：预期切换下的基本面行情 ——2023 年二季度流动性与利率策略报告 核心观点 3 月末的降准为二季度行情的展开定下基调，进入二季度，市场交易的驱动力可能将由流动性驱动向基本面驱动切换，政策面、基本面、供求关系均有望为利率交易指出下一方向。从结构角度，12 月以来信用市场利差的持续压缩仍是存量博弈，利率债市场对中长利率的不确定和对票息的追逐一定程度上加剧了货币市场的波动。 展望二季度，利率曲线受多重因素共同作用。利率策略上，我们提示投资者控制久期，推荐的策略方向有二，一是可继续考虑期限利差的修复，通过资金杠杆、衍生品或债券借贷等工具介入；二是从避免机会成本的角度，亦可适度参与票息策略，注意久期和标的资质的控制，应在寻求性价比的同时注意流动性风险的防范。 2023 年一季度货币与利率市场回顾 2023 年一季度流动性环境较 2022 年下半年明显收敛，在信贷持续投放、地方债靠前发行的背景下，超储率水平走低，货币市场波动放大。一季度 10 年国债收益率围绕 2.81%-2.93%区间、10 年国开债在 2.93%-3.10%区间窄幅波动。从驱动力看，市场处于由流动性行情向基本面行情切换的阶段，市场从对经济的强预期和宽松政策可能退潮的担忧中冷静下来，并在宏观经济数据验证中等待下一个行情切换的信号。从利率中枢看，10Y 国债及国开债走势呈现“扁梯形”形态，其演化过程大致分为三个阶段。 宏观经济展望 海外方面，主要追踪三条线索。一是美联储加息进程接近尾声，流动性回流将逐渐放缓，风险资产有重估机会，衰退担忧渐起。二是金融风险演化对市场冲击的冲击可能滞后。三是地缘政治的影响。国内方面，去年四季度以来疫情防控平稳，稳经济政策的效果持续显现，工业和服务生产、消费、投资、出口增速均有改善，疫情制约减弱后，服务业、消费改善幅度相对更大，尤其餐饮消费几乎回到常态水平，地产各类指标回暖幅度也超出预期。预计二季度经济将延续回升态势，工业生产、消费、地产数据仍存改善空间，扩消费、稳地产的政策还有增量，内需动力将继续增强。 风险提示：海外市场衰退、地缘冲突、宽信用加速 债券研究 曾羽 zengyu@csc.com.cn 010-85156333 SAC 编号:S1440512070011 研究助理：刘瑞丰 liuruifeng@csc.com.cn 010-81158047 发布日期： 2023 年 04 月 04 日 相关研究报告 23.03.27 【中信建投固定收益】利率债:债市利率区间整固，美联储再加息 25bp——利率债周报 23.03.26 【中信建投固定收益】可转债:风险偏好修复，发行迎小高峰——可转债周报 23.03.26 【中信建投固定收益】利率债:资金回暖曲线持稳，监管预期如何影响债市？ 债券研究 债券深度报告 请参阅最后一页的重要声明 目录 一、一季度货币与利率市场回顾 ........................................................................................................................... 1 1.1 利率市场回顾 ............................................................................................................................................ 1 1.2 货币政策 .................................................................................................................................................... 4 1.3 流动性与货币市场 .................................................................................................................................... 8 1.4 机构持仓 .................................................................................................................................................. 13 二、二季度流动性与利率策略展望 ..................................................................................................................... 15 2.1 宏观经济 .................................................................................................................................................. 15 2.2 货币政策 .................................................................................................................................................. 18 2.3 流动性与货币市场 .................................................................................................................................. 19 2.4 利率策略 .................................................................................................................................................. 21 三、风险提示 ...............................................................................................................................