3月金融数据点评：信贷持续走强vs金融空转

请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 固定收益 债券研究 证券研究报告 分析师： 黄伟平 S0190514080003 左大勇 S0190516070005 研究助理：刘哲铭 ＃assAuthor＃ ＃relatedReport＃ 相关报告 20230410 再谈流动性分层 20230408 建筑施工终端需求颓势初显——国内高频数据周度追踪（2023.4.8） 20230406 风险可控，信用仍优于利率——债券市场 4 月展望 20230331 从“大开大合”到“润物无声”——结构性货币政策工具详解暨“扩大内需”系列专题二 20230331 经济或有结构性隐忧——3 月中采 PMI 点评 20230327 近期路演反馈与债市热点问题探讨 20230320 对 2 月以来债市行情的反思 20230318 “宏观政策组合拳”的开端——央行降准点评 20230315 继续关注经济回暖的强度和持续性——1-2 月经济数据点评 20230313 农商行还会积极买债吗？20230311 宽信用进程或在明显推进——2 月金融数据点评 投资要点 2023 年 3 月新增人民币贷款 3.89 万亿元（2023 年 2 月为 1.81 万亿元），新增社融 5.38 万亿元（2023 年 2 月为 3.16 万亿元），社融同比增速为 10%（2023年 2 月为 9.9%），M2 同比 12.7%（2023 年 2 月为 12.9%）。 ⚫ 我们认为，应该从以下两个方面看待本月金融数据： ➢ 一方面，本月社融、信贷数据持续走强，社融同比见底回升得到进一步验证，或指向经济回暖、实体融资需求走强是不争的事实。本月社融同比增速进一步回升，信贷投放持续走强，在企业中长贷、短贷仍维持偏强水准的背景下，居民中长贷亦回升至季节性偏强水准，私人部门实体融资需求可能在明显改善。 ➢ 另一方面，虽然信贷和社融数据反映出实体融资需求回暖和宽信用进程推进，但资金使用效率偏低等问题仍然存在，这可能使得市场仍对宽信用推进的可持续性有所质疑。具体表现在：1）M1-M2 剪刀差进一步负向走阔，或指向宽货币向宽信用的推进仍面临重重阻碍，资金使用效率可能仍然偏低。2）财政支出发力但大量资金可能仍淤积在金融体系，未有效流入实体，金融空转现象可能仍然较为明显。3）4 月票贴利率的掉头向下及需求端回暖速度的放缓可能亦使得市场对于宽信用推进的可持续性产生质疑。 ⚫ 社融信贷数据向好，但市场对于宽信用推进的可持续性仍有质疑，后续经济继续维持弱复苏格局，货币政策易松难紧，且在优质高息资产边际减少背景下债券类资产性价比明显增强，债市小牛行情可能仍能持续一段时间。本月信贷及社融数据继续走强。虽然居民中长贷明显回暖，但债市仍然对社融信贷数据的强势表现反应平淡。其背后原因可能在于：1）近年来优质高息资产边际减少，债券类资产性价比明显增强，对于债市形成较强支撑；2）当前市场呈现出配置盘在场、交易盘进场的趋势，交易结构良好，债市风险可控；3）可能说明在部分高频数据走弱的背景下，市场对于宽信用推进的可持续性仍存在较强质疑。目前来看，后续经济弱复苏的方向可能仍然较为确定，但如果宽信用政策不再加码发力，经济超预期回暖的概率也不大，经济基本面对于债市的制约可能有限。经济复苏基础尚不牢固叠加海外金融体系的潜在风险仍然存在，货币政策大概率仍将维持平稳宽松。且优质高息资产边际减少、债券类资产性价比增强的环境大概率仍将持续，债市小牛行情可能仍能持续一段时间。从券种而言，长端利率债当前面临赔率不足的问题，收益率下行空间有限，而信用债的供需矛盾短时间难以缓解，信用债的结构性“资产荒”可能延续，信用优于利率。而国债期货当前的基差已低于持有现券一个季度所能获得的票息，做多国债期货不如做多现货。 风险提示：央行货币政策超预期、财政支出力度超预期、房地产市场风险超预期 M1 ＃title＃ 信贷持续走强 vs 金融空转 ——3 月金融数据点评 ＃createTime1＃ 2023 年 4 月 11 日 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 2 - 2023 年 3 月新增人民币贷款 3.89 万亿元（2023 年 2 月为 1.81 万亿元），新增社融5.38 万亿元（2023 年 2 月为 3.16 万亿元），社融同比增速为 10%（2023 年 2 月为9.9%），M2 同比 12.7%（2023 年 2 月为 12.9%）。 我们认为，应该从以下两个方面看待本月金融数据： ⚫ 一方面，本月社融、信贷数据持续走强，社融同比见底回升得到进一步验证，或指向经济回暖、实体融资需求走强是不争的事实。本月社融同比增速进一步回升，信贷投放持续走强，在企业中长贷、短贷仍维持偏强水准的背景下，居民中长贷亦回升至季节性偏强水准，私人部门实体融资需求可能在明显改善。从信贷结构来看： ➢ 居民中长贷、短贷大幅回升至季节性偏强水准，或表明居民购房需求可能出现明显好转，居民消费需求也表现不错。3 月居民中长贷、短贷均出现边际改善，目前均明显好于往年同期水平。考虑到 1-2 月居民中长贷仍明显弱于往年同期水平，本月居民端贷款需求回升明显。其主要原因可能包括：1）居民购房需求实质性回升带动居民中长贷需求明显回暖；2）企业经营贷流入房市的整治效果初显，部分被用于购房的企业经营贷回表至居民贷款分项；3）居民部门预期好转，提前还贷现象边际缓解。 ➢ 企业中长贷、短贷仍然明显强于往年同期，新增票据融资维持低位，或反映企业融资仍然较为旺盛。3 月企业贷款表现仍然偏强，企业中长贷、短贷仍明显好于往年同期水平，且新增企业票据融资继续大幅压降，票据融资利率维持高位，这可能指向企业部门融资需求仍然较为旺盛。这可能反映：1）政府部门主导的信贷需求仍在有序释放，对企业贷款形成支撑；2）企业部门信心转暖，主动融资诉求抬升。 图表 1：3 月社融同比继续回升 图表 2：3 月居民中长贷大幅走强 数据来源：Wind，CEIC，兴业证券经济与金融研究院整理 9101112131420-0120-0320-0520-0720-0920-1121-0121-0321-0521-0721-0921-1122-0122-0322-0522-0722-0922-1123-0123-03社会融资规模存量:同比，%-20002004006008001,000123456789101112月份新增居民中长期贷款季节性变化，十亿元20192020202120222023 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 3 - 图表 3：3 月居民短贷明显好于季节性水平 图表 4：3 月新增企业中长贷仍然偏强 数据来源：Wind，CEIC，兴业证券经济与金融研究院整理 图表 5：3 月新增企业短贷偏强 图表 6：3 月新增企业票据融资总量进一步减少 注：2022