提升国有企业估值与构建中国特色估值体系

提升国有企业估值与构建中国特色估值体系2023年4月11日分析师：黄文涛huangwentao@csc.com.cn010-85130608SAC 编号：S1440510120015SFC 编号：BEO134分析师：王大林wangdalin@csc.com.cn010-86451920SAC 编号：S1440520110002本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国（仅为本报告目的，不包括香港、澳门、台湾）提供。在遵守适用的法律法规情况下，本报告亦可能由中信建投（国际）证券有限公司在香港提供。同时请务必阅读正文之后的免责条款和声明。证券研究报告宏观动态 • 建设中国特色现代资本市场，构建中国特色估值体系，要把握好不同类型上市公司的估值逻辑，探索建立具有中国特色的估值体系，促进市场资源配置功能更好发挥。• 国有企业是国民经济的顶梁柱、压舱石。国有企业估值问题是中国特色估值体系的重要问题之一。提高估值，国有企业既要“练好内功”提高核心竞争力；又要“修炼外功”，加强资本市场沟通。• 中国经济进入高质量发展阶段，估值体系也需要顺应时代发展：（1）调整产业机构，“老经济”逐渐减速，“新经济”逐渐崛起；（2）统筹发展与安全，应是构建中国特色估值体系的落脚点；（3）强调公平竞争，发展多层次资本市场，为各种所有制企业创造良好估值环境。核心观点 qZlYiYmUcVuYmNmN7NdN6MmOqQoMsRjMmMrNfQmNqRbRoPvNuOpPqQxNsQvN• 一、背景梳理——建设中国特色现代资本市场与估值体系• 二、重要一环——通过国企改革实现价值重估• 三、方法途径——全面构建中国特色估值体系目录 • 2022年11月21日金融街论坛：我们要深刻认识我们的市场体制机制、行业产业结构、主体持续发展能力所体现的鲜明中国元素、发展阶段特征，深入研究成熟市场估值理论的适用场景，把握好不同类型上市公司的估值逻辑，探索建立具有中国特色的估值体系，促进市场资源配置功能更好发挥。• 国有上市公司估值偏低，提高估值水平势在必行。要“练好内功”，加强专业化战略性整合，提高核心竞争力；强化公众公司意识，主动加强投资者关系管理，让市场更好地认识企业内在价值，从而做大做强国有上市公司，提高估值，做大市值。41.1 问题的提出：易主席：探索建立具有中国特色的估值体系 •2022年10月，党的二十大报告对资本市场提出长期要求：“健全资本市场功能，提高直接融资比重。加强反垄断和反不正当竞争，破除地方保护和行政性垄断，依法规范和引导资本健康发展。”•8月1日，易会满主席在《求是》发文，标题为《努力建设中国特色现代资本市场》，表示“我国已进入建设中国特色现代资本市场的新阶段。我们要完整、准确、全面贯彻新发展理念，不断深化对现代资本市场的规律认识和实践把握，努力打造一个规范、透明、开放、有活力、有韧性的资本市场。“•11月21日，易会满主席在金融街论坛讲话：“需要对中国特色现代资本市场的基本内涵、实现路径、重点任务深入系统思考。要把握好不同类型上市公司的估值逻辑，探索建立具有中国特色的估值体系，促进市场资源配置功能更好发挥”。•12月，证监会召开党委会议，系统深入学习贯彻党的二十大精神，全面落实中央经济工作会议确定的总体要求、预期目标和重大任务举措，坚持围绕中心、服务大局，坚持稳字当头、稳中求进，切实做到“六个更好统筹”，加快建设中国特色现代资本市场，不断健全资本市场功能，更好支持科技自立自强，有效管控各类风险，更好推动经济高质量发展。•两会上，上交所总经理蔡建春建议：国务院国资委、财政部等央企主管部委协同中国证监会，共同推动央企用好资本市场的融资优势和资产配置功能，不断做强做优做大。1.2 建设中国特色现代资本市场与中国特色估值体系的脉络5 • 一、背景梳理——建设中国特色现代资本市场与估值体系• 二、重要一环——通过国企改革实现价值重估• 三、方法途径——全面构建中国特色估值体系目录 2.1 国有企业是国民经济的顶梁柱、压舱石•2018年及之后，国有控股工业企业基本面快速改善。•2017-2022年，国有控股工业企业营业收入5年复合增速达6.3%，快于工业企业整体营收增速（3.0%），国有控股工业企业营收占比提升至26%以上。•2022年，国有控股工业企业营业收入增速8.4%，高于整体工业企业的5.9%。•央企在国有企业中地位更为重要。•2022年央企资产总额81万亿元，过去10年年化增速9.9%；2022年央企利润总额2.6万亿元，过去10年年化增速7.2%。•10年来累计投入研发经费6.2万亿元，超过全国1/3；创新平台加快建设，打造国家级研发平台764个，拥有全国重点实验室91个；人才队伍不断壮大，专职研发人员104.5万人，占全国1/5，两院院士231名，占全国1/7；创新成果也很丰硕，数量增速超过10%；从北斗组网、“天问”探火等大国重器，到疫苗研制、智能制造、智慧城市等民生福祉，都取得了具有世界领先水平的重大创新成果和新的历史性成就。资料来源：Wind，中信建投图：国有控股工业企业营收占比超过26%图：近年国企增速高于整体增速（%）-5051015202520182019202020212022工业企业:营业收入:累计同比国有控股工业企业:营业收入:累计同比20.0%21.0%22.0%23.0%24.0%25.0%26.0%27.0%28.0%0.020.040.060.080.0100.0120.0140.0160.0201720182019202020212022工业企业:营业收入（万亿）国有控股工业企业:营收占比7 2.2 国有上市公司市值占比较高，估值相对偏低•2012年，国有上市公司突破1000家；截至2023年2月27日，主板及北交所共有国有上市公司 1462家，占比约28.7%；扣除银行、中石油、中石化，共计1429家，占比28.0%。•上游国有企业占比高，下游国有企业占比低，其中，银行国有企业占比最高（93%），轻工制造国有企业占比最低（9.1%）。•国有上市公司估值偏低。•截至2023年2月27日，万得全A总市值90.7万亿，国有上市公司47.8万亿，市值占比52.7%。•万得全A的市盈率（PETTM）中位数为27.3倍，而国有上市公司的估值中位数仅为20.7倍。资料来源：Wind，中信建投图：部分国有上市公司数量占比（%）图：万得全A及国有上市公司市值及估值对比92.978.963.5 62.457.8 55.7 55.7 54.216.0 15.8 14.8 13.9 12.3 11.9 10.39.10.010.020.030.040.050.060.070.080.090.0100.0890.727.347.820.70102030405060708090100总市值（万亿）PE（中位数）万得全A国有上市公司 •上交所总经理蔡建春：《关于央企更好利用资本市场做强做优做大的提案