新凤鸣(603225)底部已过，景气复苏；产能扩张，成长可期

本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国（仅为本报告目的，不包括香港、澳门、台湾）提供。在遵守适用的法律法规情况下，本报告亦可能由中信建投（国际）证券有限公司在香港提供。同时请参阅最后一页的重要声明。 证券研究报告·A 股公司简评 化学纤维 底部已过，景气复苏； 产能扩张，成长可期 核心观点： 2022Q4 需求低迷，长丝价格价差下行，公司业绩承压。展望 2023年，随着宏观经济的逐步复苏，长丝盈利有望边际好转。经过 2022年冲击后，行业集中度进一步提升，龙头企业逆势扩张，公司当前长丝产能 630 万吨、短纤 90 万吨，2023 年底达到 700 万吨长丝、120 万吨短纤产能。随着长丝景气回暖和公司产能的持续扩张，业绩有望反弹，快速增长。 事件 公司发布 2022 年年报。 2022 年公司实现营收 507.87 亿元，同比增长 13.44%；实现归母净利-2.05 亿元，同比减少 109.10%。对应 Q1、Q2、Q3、Q4 营收分别为 106.02、131.13、142.28、128.44 亿元，归母净利分别为 2.85、1.09、-1.10、-4.89 亿元。 简评 Q4 长丝价格价差下滑导致业绩短期承压，需求有望边际复苏 2022 年，受原油价格上涨以及国内疫情影响需求，长丝整体承压。2022 年，公司 POY、FDY、DTY 平均价格分别为 7001、7694、8672 元/吨，同比上涨 6.22%、6.78%、-1.30%，原材料采购方面，PTA、MEG 价格分别为 5447、4041 元/吨，同比分别+27.64%、-13.51%。价差分别为 942、2613、1635 元/吨，同比下降 390、915、311 元/吨。量方面，2022 年 POY、FDY、DTY 销量分别为389.45、118.10、61.62 万吨，同比分别-3.80%、+36.00 %、+41.88%。2022 年，成本承压下叠加需求不佳背景下，公司实现归母净利-2.05 亿元，同比减少 109.10%。 2022 年第四季度，公司 POY、FDY、DTY 平均价格分别为 6488、7285、8070 元/吨，环比分别-8.72%、-6.51%、-7.37%，销量分别为 98.87、33.39、19.50 万吨，环比分别-7.43%、-5.81%、+20.74%。价差方面，据 Wind，POY、FDY、DTY 价差分别为 941、1655、2263 元/吨，环比分别-19.30%、-3.50%、-7.48%，长丝价格价差下跌背景下，受库存损失影响公司亏损环比加剧。 自 2022 年底疫情放开以来，且同时随着宏观经济的复苏，长丝景气已边际改善，据 Wind，2023 一季度 POY、FDY、DTY 均价分别为 7430、8094、8732 元/吨，环比+3.63%、+7.58%、+6.89%，价差分别为 1117、1780、2419 元/吨，环比+18.65%、+7.58%、+6.89%。随着需求逐步修复，公司业绩有望触底反弹。 维持 买入 邓胜 dengsheng@csc.com.cn 021-68821629 SAC 编号：S1440518030004 发布日期： 2023 年 04 月 04 日 主要数据 股票价格绝对/相对市场表现（%） 1 个月 3 个月 12 个月 -5.56/-4.86 -12.55/-6.81 -39.03/-24.7 12 月最高/最低价（元） 15.94/8.07 总股本（万股） 152,946.98 流通 A 股（万股） 150,863.64 总市值（亿元） 130.0 流通市值（亿元） 128.23 近 3 月日均成交量（万股） 774.11 主要股东 庄奎龙 22.07% 股价表现 相关研究报告 22.05.06 【中信建投化工及能源开采】新凤鸣(603225):21 年长丝景气，业绩高增； 产能稳步扩张，看好长期成长 21.08.18 【中信建投化学纤维】新凤鸣(603225):长丝行情持续走好，公司业绩增长561% 21.07.14 【中信建投化学纤维】新凤鸣(603225):长丝行业景气向好，公司盈利迎来高速增长期 -42%-22%-2%18%2021/11/32021/12/32022/1/32022/2/32022/3/32022/4/32022/5/32022/6/32022/7/32022/8/32022/9/32022/10/3新凤鸣上证指数新凤鸣(603225) 1 A 股公司简评报告 新凤鸣 请参阅最后一页的重要声明 行业集中度提升，“PTA-长丝-短纤-聚酯薄膜”产业链持续完善 2022 年受到地缘政治因素、全球通胀等影响，原油价格维持在高位运行，长丝企业盈利不佳，加剧小企业被淘汰的速度，未来大型龙头企业凭借规模和技术优势持续扩张，行业集中度也将逐步提升，涤纶长丝行业将进入强者恒强的发展阶段。 截至 2022 年底，公司已拥有民用涤纶长丝产能 630 万吨，国内市场占有率超过 12%，涤纶短纤产能 90 万吨。2023 年，公司将继续稳步投放涤纶长丝和涤纶短纤产能，预计新增约 70 万吨的涤纶长丝产能和 30 万吨的涤纶短纤产能。即 2023 年底将拥有涤纶长丝产能 700 万吨，涤纶短纤产能 120 万吨。PTA 方面公司产能已达到500 万吨，同时规划 540 万吨 PTA 项目，此项目公司引进的是 KTS 公司 PTA P8++技术，在成本、能耗、产品性能等方面具有较强的技术优势。按照公司计划，未来 2-3 年公司将实现长丝产能 1000 万吨，PTA 产能 1040万吨，短纤产能 210 万吨，聚酯薄膜产能 30 万吨，产业链持续完善，成长可期。 2023 年，公司拟非公开发行 1.14 亿股，募集资金 10 亿元，用于 540 万吨 PTA 扩产项目，大股东全额认购，彰显长期发展信心。 盈利预测与估值：短期来看，受原油价格高企与疫情冲击需求影响，长丝行业盈利空间触底，静待需求复苏。预计公司 2023-2025 年归母净利润分别为 10.49 亿元、15.85 亿元和 18.87 亿元，EPS 分别为 0.69 元、1.04 元和1.23 元，PE 分别为 15.4X、10.2X 和 8.6X，维持“买入”评级。 风险提示：原油价格持续上涨（原油价格与国际政治经济形势高度关联且具波动较大，如果原油价格进一步上涨，进一步增加公司成本压力，进而影响公司盈利能力）；行业竞争加剧（国内长丝企业众多，各企业均有不同规模的扩产计划，进而加剧行业竞争，影响盈利空间）；宏观经济环境变化（宏观经济环境变化对民用涤纶长丝行业有一定的影响，随着经济全球化、一体化的加速，如果未来全球经济发生较大波动，我国的经济增速持续放缓，下游对涤纶长丝的需求下降，则有可能对公司的经营业绩产生不利影响）。 图表1： 预测和比率 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 44770.03 50787.33 56852.61 65539.93 77839.49 增长