中国中免(601888)疫情影响下2022年业绩承压，期待2023年稳高增

请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 公 司 研 究 公司点评 报告 证券研究报告 ＃industryId＃ 商业贸易 ＃investSuggestion＃ 增持 ( ＃investSuggestionChange＃ 维持 ） ＃marketData＃ 市场数据 日期 2023/03/31 收盘价（元） 183.24 总股本（百万股） 2068.86 流通股本（百万股） 2068.86 净资产（百万元） 48573.40 总资产（百万元） 75907.60 每股净资产（元） 23.48 来源：iFinD，兴业证券经济与金融研究院整理 ＃relatedReport＃ 相关报告 《中国中免 2022Q3 点评：疫情扰动公司短期业绩，新项目开业巩固长期地位》2022-11-02 《中国中免 2022H1 点评：Q2 收入承压利润率超预期，新项目有望贡献增量》2022-09-01 《中国中免 2021 年报&22Q1 点评：短期销售承压，折扣收窄利润率改善》2022-04-25 ＃emailAuthor＃ 分析师： 代凯燕 daiky@xyzq.com.cn S0190519050001 ＃assAuthor＃ 投资要点 ＃summary＃ ⚫ 事件：1）2022 年，公司分别实现营收、归母净利润、扣非后归母净利润 544.33、50.30、49.02 亿元，同比-19.57%、-47.89%、-48.59%; 2）2022Q4，公司分别实现营收、归母净利润、扣非后归母净利润 150.68、4.02、3.18 亿元，同比-17.103%、-65.46%、-72.20%。 ⚫ 全年整体来看：1）营收同比下降，主要是由于 2022 年受疫情影响；2）毛利率同比下滑，或主要由于①销售规模下降使得固定成本摊销比例加大；②公司加大了香化占比更高的线上有税业务布局且折扣力度大幅加大；3）财务费率为 0.40%，同比+0.47pct，主要由于人民币汇率贬值所致；4）管理费用率为 4.06%，同比+0.73pct，保持稳定态势；5）销售费用率为 7.41%，同比+1.70cpt，表观有所上升，但若剔除同口径租金返还，实际销售费用率同比大幅下降，主要由于公司总体销售有所下降和白云机场租金返还影响；6）公司减值损失达 5.91 亿元，同比-18.39%；7）2022年，公司存货达 279.26 亿元，同比+41.58%，存货周转率为 1.64，较去年同期有所下降。 ⚫ 分子公司来看： 1）三亚市内免税店/海免公司分别实现营业收入 302.44/56.38 亿元，分别同比-14.83%/-64.68%；归母净利润分别达 25.55/3.46 亿元，分别同比-38.70%/-56.31%；2）日上上海/日上中国营收分别达 141.45/19.69 亿元，分别同比+13.28%/-99.28%；归母净利润分别达 6.29/0.05亿元，分别同比-8.79%/-99.28%，受疫情影响公司业绩有所下滑，发力线上业务对冲疫情影响。 ⚫ 分板块来看：1）2022 年分别实现免税/有税收入 260.32/279.74 亿元，分别同比-39.37%+16.53%，主要由于为弥补销售公司不断发力线上业务；2）免税/有税毛利率分别为 39.41%/17.42%，分别同比+1.59/-7.17 个 pct，主要由于免税折扣收敛但有税业务折扣力度大幅加大所致。 ⚫ 分上下半年来看：2022H1/H2，1）三亚免税店收入分别为 153.54/148.90 亿元，归母净利率分别为 16.01%/0.65%，下半年主要受海南会员购占比及折扣加大影响；2）海免收入分别为 34.59/21.79亿元，归母净利率分别为 5.26%/7.53%；3）日上上海收入分别为 54.54/86.91 亿元,归母净利率分别为 4.51%/4.41%；4）日上中国收入为 7.73/11.96 亿元，归母净利率分别为-1.29%/1.26%。 ⚫ 分季度来看：1）2022Q4 公司营收 150.68 亿元，环比+28.64%，主要受疫情缓和、防疫政策调整及新海港开业等影响；2）实现毛利率 20.99%，环比-3.70pct，主要受 Q3 汇率波动、新海港开业及有税折扣力度加大等影响；3）管理费率 5.83%，环比+1.86pct，主要由于员工奖金计提；4）销售费用环比+83.57%，或主要 Q3 在疫情期间基数较低及新海港开业所致；5）财务费用环比下降，主要受汇兑影响；6）资产减值损失 2.56 亿元，环比+64.00%。 ⚫ 盈利预测与评级：公司的成长性与确定性兼备。我们对公司盈利预测做出调整，预计公司 2023-2025 年的归母净利润分别为 126.76、163.93、201.98 亿元，EPS 分别为 6.13/7.92/9.76 元/股，对应 2023 年 3 月 31 日股价的 PE 为 29.9、23.1、18.8 倍，维持“增持”评级。 ⚫ 风险提示：政策风险、系统性风险、市场竞争加剧、新项目开业不及预期、新海港项目爬坡不及预期、相关收购不及预期等。 主要财务指标 ＄zycwzb|主要财务指标＄ 会计年度 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 54433 89753 119044 146481 同比增长（%） -19.6% 64.9% 32.6% 23.0% 归母净利润(百万元) 5030 12676 16393 20198 同比增长（%） -47.9% 152.0% 29.3% 23.2% 毛利率（%） 28.4% 35.2% 35.3% 35.0% ROE（%） 10.4% 20.9% 22.3% 22.8% 每股收益(元) 2.43 6.13 7.92 9.76 市盈率 75.4 29.9 23.1 18.8 来源：WIND，兴业证券经济与金融研究院整理 ＃dyCompany＃ 中国中免 （ 601888 ） 000009 ＃title＃ 疫情影响下 2022 年业绩承压，期待 2023 年稳高增 ＃createTime1＃ 2023 年 04 月 03 日 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 2 - 公司点评报告(带市场行情) 报告正文 1、事件 1）2022 年，公司分别实现营收、归母净利润、扣非后归母净利润 544.33、50.30、49.02 亿元，同比-19.57%、-47.89%、-48.59%; 2）2022Q4，公司分别实现营收、归母净利润、扣非后归母净利润 150.68、4.02、3.18 亿元，同比-17.10%、-65.40%、-72.20%。 2、2022 年报点评 2.1、2022 年全年 1）全年销售：2022 年公司实现营业收入 544.33 亿元，同比-19.57%；实现归母净利润 50.30 亿元，同比-47.89%；实现扣非归母净利润 49.02 亿元，同比-