信用债偏强的行情还会延续么？

请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 固定收益 债市研究 证券研究报告 分析师： 黄伟平 S0190514080003 吴鹏 S0190520080009 研究助理：杨雪芳 ＃assAuthor＃ ＃relatedReport＃ 相关报告 20230314 困境的”破局“与信心的“重塑 ”—— 潍 坊 地 区 城 投 怎 么看？ 20230228 防风险可能更为重要——信用市场 3 月展望 20230216 城投“退平台”后，城投“信仰”也会“褪去”么？ ——信用策略半月谈 20230130 未来信用债修复行情会延续么？——信用市场 2 月展望 20230116 中小银行二永债潜在的不赎回风险怎么看？——信用策略半月谈 20230108 央地博弈再起，城投债怎么看？ ——近期城投相关政策事件点评 20230105 四条主线看 2023 年信用债的价值与风险 ——2022 年信用市场回顾和 2023 年展望 20221220 银行二永债具备抄底价值了吗？——信用策略半月谈 20221206 信用利差或面临结构性重估——信用市场 12 月展望 20221117 危中有机，“资产荒”仍为主线——信用策略半月谈 20221110 新变局：“信仰”的博弈——2023 年城投债市场展望 20221026 “金九”已过，各地土地财政压力怎么看？ 投资要点 ⚫ 2022 年以来信用债走势与利率债明显背离的几个阶段和原因 ✓ 1）2022 年 4-5 月：宏观层面流动性充裕的支撑+中观上机构行为助推信用债供需矛盾进一步凸显，共同带来了该阶段信用债“资产荒”现象的极致演绎；对比利率债的偏震荡行情，信用债表现强势，信用利差出现了迅速、大幅地压缩； ✓ 2）2022 年 11 月中旬-12 月中上旬：由于理财负债端的赎回负反馈持续演绎，信用债持续长时间受到“抛压”，该阶段信用债相较于利率债的跌幅明显更大，信用利差出现了长时间地大幅走阔； ✓ 3）2023 年 2 月以来：宏观上经济修复预期减弱+资金面整体平稳对信用债形成支撑，同时理财负债端的赎回负反馈冲击持续缓解+配置盘（尤其是保险和农商行等）的配置力量偏强，信用债供需矛盾再次凸显。2023 年春节过后，利率债整体呈现震荡走势，而信用债的走势明显偏强，信用债行情从高等级、短久期向中长久期、中低等级传导。 ⚫ 未来信用债偏强的表现还会持续么? ✓ 宏观层面：3 月 17 日央行公告降准，资金面后续有望维持稳定。考虑到资金面平稳+房地产仍在缓慢修复中+海外风险事件对避险情绪的提振，债市短期没有大风险，对信用债形成支撑，信用债套息加杠杆策略依然可为。 ✓ 中观层面：一方面信用债净供给短时间很难大幅走高；另一方面信用债相较于利率债的票息优势尚存，债市短期没有大风险的情况下，机构对信用债偏强的投资意愿或将持续，“资产荒”短时间内或难缓解。 ✓ 债市短期没有大风险+“资产荒”短时间内或难缓解，信用债偏强的表现可能会延续。 ⚫ 投资策略：信用债偏强的表现可能会延续，建议投资者结合负债端稳定性和自身风险偏好，择机选择高等级拉久期或短久期下沉增厚收益。 ✓ 对于交易盘，中高等级+中短久期信用债的套息加杠杆策略依然可为，同时由于短端高等级收益率已经处在相对低位，建议投资者可以通过高等级（中债隐含评级 AA+及以上）适度拉久期（但期限依然建议控制在 3 年以内）增厚收益；如果风控允许，也可以在守住底线思维的前提下通过适度的短久期（半年左右或者 1 年以内）下沉来增厚收益，建议重点聚焦城投债领域。 ✓ 对于配置盘，中长久期+偏高等级信用债的配置价值依然可以积极关注。 ✓ 从信用债品种来看，除了城投债短久期下沉外，建议可以重点关注优资质银行二永债的参与机会。银行二永债拥有“安全性高+有品种溢价+流动性好”等优势，与同等级、同期限传统信用债相比，当前银行二永债也有一定的票息优势，其中 3-4 年期偏高等级（隐含评级 AA+及以上）银行二永债的期限利差较为陡峭，可以重点关注；同时也需要特别关注弱资质中小银行二永债行权期不赎回的风险。 风险提示：信用债违约超预期；隐性债务化解进度偏慢；数据统计存在一定偏差。 ＃title＃ 信用债偏强的行情还会延续么？ ＃createTime1＃ 2023 年 3 月 20 日 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 2 - 债市研究 目录 1、2022 年以来信用债走势与利率债明显背离的几个阶段 ................................. - 4 - 2、信用债走势与利率债明显背离为哪般？ .......................................................... - 5 - 2.1 宏观、中观、微观视角下的信用债分析框架................................................... - 5 - 2.2 明显背离的第一个阶段：2022 年 4-5 月信用债强势表现的背后 ................. - 6 - 2.3 明显背离的第二个阶段：2022 年 11 月-12 月中上旬的理财负债端赎回负反馈下，信用债大幅回调 ........................................................................................................ - 8 - 2.4 明显背离的第三个阶段：2023 年 2 月以来，信用债表现持续偏强 ............ - 11 - 3、未来信用债偏强的表现还会持续么？ ............................................................ - 15 - 图表目录 图表 1： 2022 年以来，信用债市场行情大致可以划分为 5 个阶段（以 3 年期 AA 中票为例） .................................................................................................................... - 5 - 图表 2：宏观/中观/微观视角下的信用分析框架 ................................................. - 6 - 图表 3：2022 年 4-5 月信用债和利率债收益率走势 ............................................. - 7 - 图表 4：2022 年 4-5 月信用债信用利差和国开债收益率走势 ............................. - 7 - 图表 5：2022 年 4-5 月流动性整体处于合理充裕的状态 .................................