绿城中国(03900.HK)核心净利符合预期，经营全面提效

请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 海外研 究 公司跟踪 报告 证券研究报告 ＃industryId＃ 房地产 ＃investSuggestion＃ 买入 ( ＃investSuggestionChange＃ 维持 ） 目标价：15.50 港元 现价： 10.60 港元 预期升幅： 46% ＃marketData＃ 市场数据 日期 2023.03.28 收盘价（港元） 10.60 总股本（百万股） 2532 流通股本（百万股） 2532 净资产（亿元） 360.24 总资产（亿元） 5350.77 每股净资产（元） 14.23 数据来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理 ＃relatedReport＃ 相关报告 《行业占位稳中有升，未来具备扩表能力》20230110 ＃emailAuthor＃ 海外研究 分析师： 宋健 songjian@xyzq.com.cn SFC：BMV912 SAC：S0190518010002 ＃assAuthor＃ 孙钟涟 sunzhonglian@xyzq.com.cn SAC：S0190521080001 请注意：孙钟涟并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管的活动 ＃dyStockcode＃ 03900 .HK ＃dyCompany＃ 绿城中国 港股通（沪、深） ＃title＃ 核心净利符合预期，经营全面提效 ＃createTime1＃ 2023 年 03 月 29 日 投资要点 ＃summary＃ ⚫ 核心净利润符合预期，派息稳健增长：2022 年公司实现收入 1272 亿元，同比增长 26.8%；毛利率为 17.3%，同比下降 0.8pct；归母净利润为 27.6亿元，同比下滑 38.3%，主要因计提汇兑损失 13.7 亿元以及非金融资产减值损失 15.0 亿元；核心净利润为 64.1 亿元，同比增长 11.3%，符合预期；每股派息 0.5 元，同比增长 8.7%，实现稳健的派息增长。 ⚫ 可售货值集中在一二线城市，去化确定性高：2022 年公司实现合约销售金额 3003 亿元，同比下降约 14%，位列全国第四，行业占位稳中有升；其中自投项目合约销售金额为 2128 亿元，同比下降约 20%，位列全国第八。2023 年公司自投项目可售货值为 2476 亿元，其中一二线城市占比80%，随着一二线城市新房销售回暖，去化确定性高。 ⚫ 拿地聚焦核心城市，优化土储结构：2022 年，公司拿地聚焦核心城市，以提高项目安全性和抗风险能力，共新增土储 408 万平米，对应新增货值1037 亿元，其中一二线城市货值占比 92%，杭州、北京、上海三城新增货值占比达 82%。此外，公司 2022 年将新增土储权益比例提升至 69%，有利于增厚中长期归母净利润。 ⚫ 精益管理，周转提速：2022 年公司成立成本招采委员会，加强成本管控，实现采购成本同比下降 2.0%，交付项目预结成本节约 2.4%，集采成果应用率维持 100%高位。此外，公司运营提效，管理层级压缩至两级，采取多措施加快资金回笼进行再投资，实现“一年两熟”。2022 年公司从拿地到经营性现金流回正缩短至 7.9 个月，同比缩短 34%。 ⚫ 债务结构优化，平均融资成本进一步下降：公司融资渠道畅通，年内完成多笔短期贷款置换工作，有效优化债务结构。截至 2022 年末，公司平均融资成本为 4.4%，较 2021 年末下降 20 个基点；一年内到期债务占比19.2%，较 2021 年末下降 5.9 个百分点，创历史新低。 ⚫ 维持“买入”评级，目标价 15.5 港元：公司“有钱有地有人”，运营管理全面提效，融资渠道畅通且平均融资成本创新低，拿地聚焦核心城市且权益比例提高，投资兑现度高。我们预计公司 2023/2024 年归母核心净利润为 62.4/67.9 亿元，分别同比下降 0.1%和增长 8.9%。维持“买入”评级，基于盈利预测下调，将目标价下调至 15.5 港元，对应 2023/2024 年 PE 为6/5 倍，截至 3 月 28 日收盘价对应近 12 个月股息收益率约 5%。 ⚫ 风险提示：行业调控政策放松不及预期、流动性宽松不及预期、商品房销售不及预期、人民币贬值。 主要财务指标 ＄zycwzb|主要财务指标＄ 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(亿元) 1,272 1,362 1,409 1,436 同比增长（%） 26.8 7.1 3.5 1.9 归母核心净利润(亿元) 62.4 62.4 67.9 73.0 同比增长（%） 37.2 -0.1 8.9 7.6 毛利率（%） 17.3 16.5 17.2 17.9 ROE（%） 17.7 16.3 15.7 15.1 每股核心收益(元) 2.48 2.46 2.68 2.88 市盈率 3.76 3.79 3.48 3.23 来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理 *归母核心净利润为扣除永续债息后口径 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 2 - 海外公司跟踪报告(评级) 报告正文 核心净利润符合预期，派息稳健增长：2022 年公司实现收入 1272 亿元，同比增长 26.8%；毛利率为 17.3%，同比下降 0.8pct；归母净利润为 27.6 亿元，同比下滑 38.3%，主要因计提汇兑损失 13.7 亿元以及非金融资产减值损失 15.0 亿元；核心净利润为 64.1 亿元，同比增长 11.3%，符合预期；每股派息 0.5 元，同比增长8.7%，实现稳健的派息增长。 图 1、公司历年收入 图 2、公司历年核心净利润 资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理 图 3、公司历年毛利率和核心净利率 图 4、公司历年派息 资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理 可售货值集中在一二线城市，去化确定性高：2022 年公司实现合约销售金额 3003亿元，同比下降约 14%，位列全国第四，行业占位稳中有升；其中自投项目合约销售金额为 2128 亿元，同比下降约 20%，位列全国第八。2023 年公司自投项目可售货值为 2476 亿元，其中一二线城市占比 80%，随着一二线城市新房销售回暖，去化确定性高。 拿地聚焦核心城市，优化土储结构：2022 年，公司拿地聚焦核心城市，以提高项目安全性和抗风险能力，共新增土储 408 万平米，对应新增货值 1037 亿元，其中一二线城市货值占比 92%，杭州、北京、上海三城新增货值占比达 82%。此外，公司 2022 年将新增土储权益比例提升至 69%，有利于增厚中长期归母净利润。截至 2022 年末，公司总土储为 4959 万平米，一二线城市货值占比 78%，同比提升4 个百分点，土储结构进一步优化。 精益管理，周转提速：2022 年公司成立成本招采委员会，加强成本管控，