万物云(2602.HK)2022年年度业绩点评：循环型业务快速增长，蝶城模式效果显现

本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国（仅为本报告目的，不包括香港、澳门、台湾）提供。在遵守适用的法律法规情况下，本报告亦可能由中信建投（国际）证券有限公司在香港提供。同时请参阅最后一页的重要声明。 证券研究报告·港股公司简评 物业管理 循环型业务快速增长，蝶城模式效果显现——2022 年年度业绩点评 核心观点 公司 2022 年实现营业收入 301 亿元，同比增长 27.0%；实现归母净利润15.1 亿元，同比下降 9.4%。得益于住宅物业与商写项目实现较快拓展，公司收入实现较快增长，但毛利率下滑导致业绩短期承压。年内公司科技业务积极开拓市场，蝶城模式加速扩张。我们认为，公司体量和母公司体量均拥有行业龙头地位，基本盘稳固，经营稳健且组织效率高，未来将通过蝶城模式实现高质量发展。 事件 公司发布年度业绩，2022 年实现营业收入 301 亿元，同比增长 27.0%；实现归母净利润 15.1 亿元，同比下降 9.4%。 简评 毛利率下滑导致业绩短期承压。公司 2022 年归母净利润增速不及营收增速的主要原因在于：综合毛利率为 14.1%，较 2021 年下滑 2.9 个百分点。毛利率下滑一方面由于受外部经济环境影响，居住相关资产服务、开发商类增值服务等业务毛利率出现下滑，另一方面则由于收并购造成的无形资产摊销增加，2022 年摊销金额为 5.7 亿元，而 2021 年为 1.9 亿元。剔除折旧摊销影响的 EBITDA 同比增长 7.6%，实现有质量增长。 住宅物业与商写项目实现快速拓展。2022 年，公司社区空间居住消费服务收入同比增长 26.0%，由增长 30.3%的住宅物业服务主要贡献；商企和城市空间综合服务收入同比增长 28.2%，由增长 42.7%的物业及设施管理业务主要贡献。两大贡献业务属于公司循环型业务，实现较快增长主要得益于住宅物业和商写项目实现快速拓展。截至 2022 年底，公司住宅物业在管年化饱和收入 228 亿元，同比增长 27.7%；商写项目在管年化饱和收入为 110.6 亿元，同比增长 35.5%。且住宅物业合管比为 1.26x，商写项目合管比为 1.22x，未来业绩增长有保障。 科技业务毛利率提升，蝶城模式效果显现。公司 AIoT 及 BPaaS 解决方案服务积极开拓市场，新增 24 个企业大客户，落地 38 个物业城市，全年实现收入 23.8 亿元，同比增长 28.5%，主要由归属于循环型业务的BPaaS 解决方案业务驱动；整体毛利率 31.6%，较上年提升 1.7 个百分点。截至 2022 年底，蝶城总数达到 584 个，较 2021 年底增加 125 个；全年提效改造 38 个蝶城，已在当年实现 3000 万元以上的提效，年化可提升4%的基础住宅物业服务毛利率，同时蝶城生态逐步构建，相关业务均取得较好的收入增长。2023 年公司将试点、探索和迭代超过 100 个蝶城，我们认为这将进一步助力公司经营体量和经营质量的提升。 维持目标价和买入评级不变。我们预测公司 2023-2025 年 EPS 分别为1.77/2.39/3.22 元（原预测 2023-2024 年为 2.31/3.05 元）。我们看好公司业绩回升带来的估值提升，维持公司目标价 56.16 港元和买入评级不变。 维持 买入 竺劲 zhujinbj@csc.com.cn SAC 执证编号:s1440519120002 SFC 中央编号:BPU491 尹欢科 yinhuanke@csc.com.cn SAC 执证编号:s1440520070004 发布日期： 2023 年 03 月 29 日 当前股价： 36.15 港元 目标价格 6 个月： 56.16 港元 主要数据 股票价格绝对/相对市场表现（%） 1 个月 3 个月 12 个月 -15.14/-13.00 -26.07/-27.72 / 12 月最高/最低价（港元） 56.15/29.55 总股本（万股） 117,846.87 流通 H 股（万股） 12,804.87 总市值（亿港元） 426.02 流通市值（亿港元） 426.02 近 3 月日均成交量（万） 36.31 主要股东 万科企业股份有限公司 51.41% 股价表现 相关研究报告 -36%-16%4%24%44%万物云恒生指数万物云(2602.HK) 1 港股公司简评报告 万物云 请参阅最后一页的重要声明 风险分析 1、物业管理行业第三方外拓竞争加剧。随着上市物业公司增多，纷纷提出高速增长目标，同时集中发力第三方项目外拓，而每年新房市场规模一定、二手房市场续约率相对稳定，因此将面临不同物企之间激烈竞争，降低行业效率和增加拓展的不确定性。 2、母公司销售恢复不及预期影响物管基本盘。今年以来万科销售仍出现下滑。市场低迷会影响到万科对公司物管面积的交付，从而拉低公司物管总体规模的增长。 3、收并购和科技设备投入带来折旧摊销压力。公司 2022 年毛利率出现下滑的重要原因之一便是前期收并购带来的大额摊销。若公司未来继续收并购或加大已拓展项目的科技设备投入，短期内折旧摊销压力将会比较大。 重要财务指标 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 23,705 30,106 39,696 51,912 67,017 增长率(%) 30.6 27.0 31.9 30.8 29.1 归母净利润(百万元) 1,668 1,510 2,091 2,816 3,789 增长率(%) 13.9 -9.4 38.4 34.7 34.5 EPS(元/股) 1.43 1.28 1.77 2.39 3.22 P/E(倍) 22.9 25.6 18.5 13.7 10.2 资料来源：公司公告，中信建投 图 1: 2022 年营业收入 301 亿元，同比增长 27.0% 图 2: 2022 年归母净利润 15.1 亿元，同比下降 9.4% 数据来源：公司公告，中信建投证券 数据来源：公司公告，中信建投证券 0%10%20%30%40%50%05,00010,00015,00020,00025,00030,00035,0002019202020212022总营收（百万元）营收yoy-20%-10%0%10%20%30%40%50%02004006008001,0001,2001,4001,6001,8002019202020212022归母净利润（百万元）归母净利润yoy 2 港股公司简评报告 万物云 请参阅最后一页的重要声明 图 3: 毛利率下降 2.9pct，归母净利率下降 2.0pct 图 4: 管理费用率下降 0.4pct，销售费用率提升 0.4pct 数据来源：公司公告，中信建投证券 数据来源：公司公告，中信建投证券 图 5: 社区空间居住消费服务中住宅物业服务占主导 图 6: 社区空间居住消费服务各业务毛利率均出现下滑 数据来源：公司公告，中信建投证券 数据来源：公司公告，中信建投证券 图 7: 商企和城市空