顺丰控股系列报告（二）：如何理解顺丰多元业务？从收入兑现到盈利兑现的关键转型期

有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 顺丰控股 002352.SZ 公司研究 | 深度报告 ⚫ 在顺丰首次覆盖报告《三十年风雨兼程，顺丰时效快递迎来成长新契机》中，我们聚焦顺丰时效件，提出：上下共振释放需求的生鲜件、切入逆向物流领域获得份额增长的退货件，与因供应链升级需求而崛起的工业件，将成为短期内时效业务的最主要增长驱动力，市场或低估退货件与工业件的增长潜力。 ⚫ 本篇为顺丰系列报告（二），我们聚焦顺丰多元业务。22-23 年是顺丰经营导向转变、从追求收入兑现到追求盈利兑现的关键时期。本篇报告我们将系统阐述顺丰多元业务的布局，探寻其中蕴含的发展机遇。 ⚫ 经济件：调优升级、平峰填谷，盈利能力有望逐步兑现。对于经济件，基于：渠道端，电商多元化有望缓解货源劣势。成本端，逆向退货件增长+同向丰网起量与鄂州机场提频，从单向协同扩展为双向对流协同，提高成本管控能力。服务端，优质品牌口碑带来稳定溢价能力。管理端，管理优化提高价格与成本匹配能力。四重作用下，将实现件量与盈利的双升，支撑速运板块盈利能力持续性修复及提升。我们预计 2023 年公司经济件业务量将达到 53 亿件，对应增速 15%，带动速运分部毛利率和净利率分别修复至 15.9%、4.0%。 ⚫ 多元物流：高效履约能力保障各细分市场领军地位和高速成长。对于多元物流业务，我们认为一方面其构筑了顺丰全公斤段、全温度带、全距离段、全价值链的稀缺综合泛物流服务能力；另一方面，多元业务本身将受益于各细分市场的需求高增长与头部市场份额集中度的提升。其中，国际及供应链业务有望受益中国产业链升级、供应链安全与中国品牌出海崛起，在中长期成为公司的第二增长曲线。 ⚫ 综合考虑公司三大看点：1）看点一：宏观经济和消费转暖，推动时效业务增长；2）看点二：鄂州机场转运中心投产，打开短中长期想象空间；3）看点三：精细化成本管控，或带来超预期成本改善。我们维持公司 22-24 年 EPS 分别为 1.26 /1.82 /2.35 元的预测。考虑公司独特而具有韧性的直营快递模式、具备稀缺性的泛物流综合服务能力、以及在各细分物流领域的领军地位，延续采用 DCF 估值法，维持72.95 元目标价，维持“买入”评级。 风险提示 行业增速不及预期、疫情反复冲击物流、油价大幅上涨、价格战强度超预期、竞争加剧超预期、海外经济衰退及国际环境恶化、假设条件发生变化影响测算结果 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 153,987 207,187 284,973 319,000 367,293 同比增长(%) 37.3% 34.5% 37.5% 11.9% 15.1% 营业利润(百万元) 10,136 7,248 11,333 16,320 20,968 同比增长(%) 36.8% -28.5% 56.4% 44.0% 28.5% 归属母公司净利润(百万元) 7,326 4,269 6,185 8,902 11,495 同比增长(%) 26.4% -41.7% 44.9% 43.9% 29.1% 每股收益（元） 1.50 0.87 1.26 1.82 2.35 毛利率(%) 16.3% 12.4% 12.5% 13.1% 13.3% 净利率(%) 4.8% 2.1% 2.2% 2.8% 3.1% 净资产收益率(%) 14.8% 6.1% 7.3% 9.9% 11.6% 市盈率 35.9 61.6 42.5 29.5 22.9 市净率 4.7 3.2 3.1 2.8 2.5 资料来源：公司数据. 东方证券研究所预测. 每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 盈利预测与投资建议 核心观点 公司主要财务信息 股价（2023年03月27日） 54.14 元 目标价格 72.95 元 52 周最高价/最低价 61.67/42.36 元 总股本/流通 A 股（万股） 489,520/484,429 A 股市值（百万元） 265,026 国家/地区 中国 行业 交通运输 报告发布日期 2023 年 03 月 27 日 1 周 1 月 3 月 12 月 绝对表现 4.66 1.33 -9.68 20.9 相对表现 2.8 2.11 -12.89 24.78 沪深 300 1.86 -0.78 3.21 -3.88 刘阳 liuyang6@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860522030001 燕斯娴 yansixian1@orientsec.com.cn 三十年风雨兼程，顺丰时效快递迎来成长新契机：——顺丰控股首次覆盖报告 2023-03-24 如何理解顺丰多元业务？从收入兑现到盈利兑现的关键转型期 顺丰控股系列报告（二） 买入 （维持） 顺丰控股深度报告 —— 如何理解顺丰多元业务？从收入兑现到盈利兑现的关键转型期 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 目 录 如何理解顺丰多元业务？——从收入兑现到盈利兑现的关键转型期 ............... 6 从扩张到融通，从收入兑现到盈利兑现，降本增效高质量发展 6 经济件：调优升级、平峰填谷，盈利能力有望逐步兑现 ................................. 8 产品结构优化：调优升级，扭亏为盈.................................................................................. 8 协同时效大网：明确削峰平谷定位，受益电商多元化....................................................... 10 渠道端：电商流量多极化趋势显著，有望在长期改善顺丰渠道劣势 11 成本端：优化协同方式+扩展双向协同空间，提升边际成本控制能力 11 服务端：门到门服务打造优良口碑，高满意度创造溢价优势 14 管理端：管理优化驱动价格与成本匹配，带动盈利兑现 15 多元物流：高效履约能力保障各细分市场领军地位和高速成长 .................... 16 快运业务：覆盖全公斤段的服务能力，收入货量双第一 ................................................... 17 冷运及医药：完善多温区物流服务能力，受益冷运高标准化与集中度提升 ...................... 20 同城：补齐最后一公里全运距物流服务能力，中国规模最大的独立第三方即时配送平台 . 23 国际及供应链：拓展服务的地理与内容边界，打造第二增长曲线 ..................................... 25 国际业务：受益跨境电商市场发展，整合嘉里发力东南亚 27 供应链业务：受益国家自主