中直股份(600038)公司简评报告：22Q4业绩改善明显，大额关联交易或预示交付将提速

请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 [Table_Rank] 评级： 增持 [Table_Authors] 曲小溪 首席分析师 SAC 执证编号：S0110521080001 quxiaoxi@sczq.com.cn 电话：010-8115 2676 郭祥祥 研究助理 guoxiangxiang1@sczq.com.cn 电话：010-8115 2675 [Table_Chart] 市场指数走势（最近 1 年） 资料来源：聚源数据 [Table_BaseData] 公司基本数据 最新收盘价（元） 44.77 一年内最高/最低价（元） 58.63/36.33 市盈率（当前） 68.18 市净率（当前） 2.71 总股本（亿股） 5.89 总市值（亿元） 263.91 资料来源：聚源数据 相关研究 [Table_OtherReport]  受产品结构调整及部分产品订单减少影响，业绩同比下滑  两大分部营收破百亿，盈利水平继续提升  中直股份（600038）：下游高景气强拉动，直升机重点标的增长空间广阔 核心观点 [Table_Summary] ⚫ 事件： 公司发布 2022 年年报，实现营业收入 194.73 亿元，同比减少10.63%，实现归母净利润 3.87 亿元，同比减少 57.61%。 ⚫ 22Q4 业绩改善明显，全年经营情况好于预期。2022 年，受产品结构调整及部分产品订单减少影响，公司营业收入、归母净利润均有一定程度下降。公司 2021 年度股东大会预计 2022 年实现营业收入 166.21 亿元，实现归母净利润 3.29 亿元，实际经营情况要好于预期。22Q4 公司实现营业收入 88.60 亿元，同比增长 16.64%，环比增长 129.43%，单季度业绩明显改善。 ⚫ 期间费用率略有提升，存货和合同负债减少。2022 年公司期间费用率8.22%，同比提升 0.56pct。其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.17pct/+0.40pct/-0.01pct/0。公司整体毛利率 10.30%，同比减少2.14pct。公司净利率 4.19%，同比减少 2.20pct。2022 年末存货 126.57亿元，较三季度末减少 17.40%，和四季度产品交付量大幅增加有关；2022 年末合同负债 11.53 亿元，较三季度末减少 44.16%，或和订单传导进程有关。 ⚫ 2023 年预计关联交易额同比大增，或预示公司产品将加速交付。公司预计 2023 年出售商品/提供劳务关联金额为 321.23 亿元，较 2022 年实际发生金额增长 77.04%，较 2022 年预计金额增长 33.83%；预计采购商品/接受劳务关联金额为 380.52 亿元，较 2022 年实际发生金额增长301.98%，较 2022 年预计金额增长 136.47%。公司 2023 年预计关联销售/采购金额均大幅提升，或预示公司订单恢复，产品将加速交付。 ⚫ 收购昌飞、哈飞集团，产业链协同作用将加强。公司公告将向中航科工和航空工业集团发行股份购买昌飞、哈飞集团 100%股权。中直股份主要负责军、民直升机零部件研产及 AC 系列民用直升机总装业务，军机总装在上市公司体外的哈飞、昌飞集团完成。本次重组将使上市公司军、民机业务谱系更为完整，未来收入更为多样，产业链协同作用增强。 ⚫ 各项研制任务进展顺利，产品谱系不断完善。公司大型多用途直升机AC313A 在江西景德镇吕蒙机场成功首飞，产品由试制阶段转入试飞阶段。中型多用途民用直升机 Z15 （AC352）型“吉祥鸟”直升机型号取得合格证，具备了进入国内民用市场的条件，填补了我国民用直升机谱系空白。运 12E+飞机通过详细设计评审，进入工程制造阶段。公司多项研制任务推进顺利，未来市场空间将进一步拓宽。 ⚫ 投资建议：公司是国内规模最大、产值最高、产品系列最全的直升机制造产业基地，业务涵盖直升机零部件制造，民用直升机整机、航空转包生产及客户化服务，是国内领先的直升机和通用飞机系统集成和整机产品供应商。公司短期因产品结构调整业绩承压。从长远看，我国航空装-0.4-0.200.218-Mar29-May9-Aug20-Oct31-Dec13-Mar中直股份沪深300 [Table_Title] 22Q4 业绩改善明显，大额关联交易或预示交付将提速 [Table_ReportDate] 中直股份(600038)公司简评报告 | 2023.03.18 仅供内部参考，请勿外传 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 备需求放量逻辑不变，公司作为我国军用直升机核心供应商，未来有望充 分 获 益 。 我 们 预 测 公 司 2023 年 -2025 年 净 利 润 分 别 为7.79/10.00/12.40 亿元，对应 PE 分别为 33.9/26.4/21.3，维持 “增持”评级。 ⚫ 风险提示：军品交付节奏放缓，型号研制进展进度不及预期。 盈利预测 [Table_Profit] 2022A 2023E 2024E 2025E 营收（亿元） 194.73 242.49 295.15 355.30 营收增速（%） -10.6% 24.5% 21.7% 20.4% 净利润（亿元） 3.87 7.79 10.00 12.40 净利润增速（%） -57.6% 101.3% 28.4% 24.0% EPS(元/股) 0.66 1.32 1.69 2.10 PE 68.2 33.9 26.4 21.3 资料来源：Wind，首创证券 图 1：中直股份 2018-2022 年营收（亿元）及增速 图 2：中直股份 2018-2022 年归母净利润（亿元）及增速 资料来源：Wind，首创证券 资料来源：Wind，首创证券 图 3：中直股份 2018-2022 年各项费用率 图 4：中直股份 2018-2022 年毛利率、净利率 资料来源：Wind，首创证券 资料来源：Wind，首创证券 130.66157.95196.55217.90194.7320.89%24.44%10.86%-10.63%-15%0%15%30%45%(75)07515022520182019202020212022营业收入营收增速5.105.887.589.133.8715.26%28.81%20.53%-57.61% -60%-40%-20%0%20%40%60%(5.0)(3.0)(1.0)1.03.05.07.09.011.013.015.020182019202020212022归母净利润归母净利润增速9.97%9.70%7.39%7.66%8.22%-2%0%2%4%6%8%10%12%20182019202020212022销售费用率管理费用率研发费用率财务费用率期间费用率13.93%13.92%11.47%12.43%10.30%3.91%3.72%3.86%4.19%1.99%0%2%4%6%8%10%12%14%16%20182019202020212022毛利率净利率 仅供内部参考，