高速公路行业：政策风口带来配置良机

请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 行业 研 究 行业跟踪 报告 证券研究报告 ＃industryId＃ 高速公路 推荐 ( 维持 ） ＃relatedReport＃ 相关报告 《高股息标的：市场下行时值得超配的防御性标的》2022-10-25 分析师： 王春环 wangchunhuan@xyzq.com.cn S0190515060003 ＃assAuthor＃ 张晓云 zhangxiaoyun@xyzq.com.cn S0190514070002 ＃assAuthor＃ 投资要点 ＃summary＃ ⚫ 上 市高速公路资产是优质的国有资产：头部高速公路上市公司中，多数公司大股东为省级交投/央企，上市公司资产均为省内/全国最优质的高速公路资产。同时高速公路行业具有周期弱、进入壁垒高的特点，因此业绩稳定、现金流充沛、防御性强。随着疫情影响消散，高速公路板块业绩有望企稳回升。 ⚫ 中 国特色估值体系赋予国有企业价值重估空间：去年以来，部分央企、国企估值不合理的问题不断得到重视，中央政府各部门多次发文，强调应建设“中国特色估值体系”，对标世界一流企业，重视央企、国企内生高质量发展，同时也应进行央企、国企的合理估值重塑。从 PB 角度看，高速公路板块近一半公司属于即将破净水平，存在估值修复空间；从 PE 角度看，对标世界一流企业，当前高速板块上市公司估值较低。 ⚫ 保 险新规下，高股息标的迎来配置良机：当前保险公司资产端执行的是 IAS39准则，未来将切换成 IFRS9 准则；负债端执行的是 IFRS4 准则，未来将切换成 IFRS17 准则。新准则实施后，对于险资来说，价格波动较小、股息分红较高的蓝筹股配置价值将显著提升。 ⚫ 交通运输行业公司大多具有业绩稳定、现金流充沛的特点，叠加高分红派息政 策，有较多优质高股息标的。1）交通运输行业中的基础设施板块，例如公路、铁路等子行业属于弱周期行业，进入壁垒高、有一定垄断性，因此业绩稳定、现金流好、防御性强。2）此外，由于交运基础设施建设已经过了投资高峰，因此扩张及再投资需求小，每年有充沛现金可用于分红，近几年公司更加注重公司治理及股东回报，越来越多的公司提高了分红率，高股息优质标的越来越多。3）除了公路铁路等基础设施行业外，其他子行业也有经营稳健、高分红个股，例如供应链行业等。 ⚫ 高 股息标的在市场震荡下行周期体现强防御性。一般在大盘下跌的环境中，选择高股息标的是较好的投资策略，一方面这类标的业绩稳健、估值低，股价下跌空间有限，存在相对收益；另一方面，高股息保证了一部分的绝对收益。 ⚫ 多 数高股息标的目前处于历史估值绝对低位，股息率接近 7%-9%，极具吸引力 。近几年由于高股息标的不在风口，虽然业绩依然有一定增长，但是股价涨幅有限，观察交运高股息标的目前的 PE 估值分位数，均在 30%左右或以下，处于历史低位。因此较低的估值、较高的分红，导致目前不少标的股息率接近7%-9%，极具吸引力。 ⚫ 投 资策略：高速公路上市公司是优质国有资产的资本运作平台，中国特色估值体系的政策背景下，优质国企、央企迎来估值重塑机会。交通运输行业大多业绩稳定、现金流好，叠加高分红派息政策，有较多优质高股息标的，而保险新规的实施，高股息标的的配置价值显著提升。同时，高股息标的具有较强债性，在市场震荡下行周期体现强防御性，往往相对大盘取得超额收益。加之目前高股息标的处于估值低位，是目前政策风口下值得超配的标的。 ⚫ 风 险 提 示 ：经济发展失速、会计政策变更、股息政策变动等。 ＃title＃ 高速公路：政策风口带来配置良机 ＃createTime1＃ 2023 年 3 月 14 日 仅供内部参考，请勿外传 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 2 - 行业点评报告 报告正文 1、上市高速公路资产是优质的国有资产 头部高速公路上市公司中，多数公司大股东均为省级交投，上市公司资产均为省内最优质的高速公路资产；招商公路则背靠招商局资源，通过在全国范围收并购优质路产来实现公司的可持续发展。 表 1、头部高速上市公司大股东及实际控制人 上 市 公 司 大 股 东 大 股 东 持 股 比 例 实 际 控 制 人 实 际 控 制 人 持 股 比 例 宁沪高速 江苏交通控股有限公司 54.44% 江苏省国资委 54.44% 粤高速 A 广东省交通集团有限公司 24.56% 广东省国资委 48.40% 深高速 新通产实业开发(深圳)有限公司 30.03% 深圳市国资委 22.42% 皖通高速 安徽省交通控股集团有限公司 31.63% 安徽省国资委 31.63% 山东高速 山东高速集团有限公司 70.67% 山东省国资委 49.47% 招商公路 招商局集团有限公司 68.65% 国资委 68.71% 资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理 注：截至 2022 年 9 月 30 日 高速公路属于弱周期行业，进入壁垒高、有一定垄断性，因此业绩稳定、现金流充沛、防御性强。随着疫情影响消散，高速公路板块业绩有望企稳回升。 新冠疫情爆发前，龙头高速上市公司收入、业绩均实现稳健增长；2020 年，因疫情全国高速免费 79 天，多数公司盈利水平出现明显下滑，个别公司出现同比增长系受益于注入新路产（粤高速 A 注入广惠高速）、旧路产改扩建完成（山东高速济青改扩建完成并提价）、多元化发展（深高速大环保领域发力）带来增量利润。 2021 年，疫情影响趋弱，高速板块公司经营情况均实现较大恢复，基本持平或超过 2019 年水平。2022 年，全国多地疫情扰动、宏观经济疲软导致高速公路上市公司盈利能力再次受挫。根据 2022 年三季报来看，多个高速公司通过非经常性收益平滑利润，预计 2022 年板块整体将会相较 2021 年有小幅下滑。展望 2023 年，疫情影响基本消散，宏观经济回暖、消费需求回升将会带来车流量的回升，高速板块有望继续保持稳健增长。 仅供内部参考，请勿外传 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 3 - 行业点评报告 图 1、高速板块公司近年营业收入情况（亿元） 图 2、高速板块公司近年归母净利润情况（亿元） 资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理 图 3、高速板块公司近年经营性现金净流情况（亿元） 图 4、高速板块公司近年 ROE 情况（%） 资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理 聚焦核心路段资产质量，排除疫情影响，头部核心路产毛利率大多稳定在 60%以上，其中宁沪高速与粤高速 A 的核心路产毛利率曾突破 70%，盈利能力优秀。可见，高速上市公司是优质国有资产的资本运作平台。 图 5、宁沪高速核心路产沪宁高速盈利情况（亿元） 图 6、粤高速 A 核心路产广惠高速盈利情况（亿元） 资料