A股策略展望：极致轮动的背后兼论主线何时回归？

请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 策略报告 A 股市场策略报告 证券研究报告 分析师： 张启尧 zhangqiyao@xyzq.com.cn S0190521080005 胡思雨 S0190521110003 程鲁尧 S0190521120004 张勋 S0190520070004 吴峰 S0190510120002 杨震宇 S0190520120002 研究助理： 陈禹豪 ＃assAuthor＃ ＃relatedReport＃ 相关报告 20230222 《三个维度寻找有补涨“后劲儿”的行业》 20230219 《调整的背后和两个重要支撑——A 股策略展望》 20230212 《信贷“开门红”会改变市场风格吗？——A 股策略展望》 20230205 《仍是春好时，留意三个变化——A 股策略展望》 20230204 《外资撤退了吗？配置盘方兴未艾》 投资要点 ＃summary＃ 一、近期市场两大特征：行业极致轮动与景气投资失效 近期市场震荡波动，行业、风格快速轮动演绎至历史极端水平。年初以来市场震荡修复，但由于缺乏趋势性主线，各类风格与行业轮动式上涨。尤其是近期轮动速度明显较快。根据我们对一级行业近五日涨跌幅排名变动绝对值加总所构建的短期行业轮动强度指标，当前行业轮动强度已达到 2012 年以来历史最高水平。 与极致的行业、风格轮动相对应的，则是“景气投资”的失效、以及景气预期的有效性大幅增强。行业快速轮动下市场行情高低切换特征较为显著，背后体现的是已兑现的景气对于股价的解释力大幅下降，而景气预期的有效性在持续增强，并成为现阶段影响股价变动的主要矛盾，二者剪刀差自去年 11 月以来持续扩大。从行业表现也可以看出这一变化，各行业涨跌幅与 2022 年景气水平基本“脱钩”，甚至呈现负向关系，但与 2023 年景气预期则呈现出明显的正相关性。 二、极致轮动何时结束？景气投资何时回归？ 我们倾向于认为，市场在经历了岁末年初的景气失效后，二季度随着财报业绩披露，叠加 3、4 月份两会及政治局会议后国内政策逐渐明朗、经济复苏前景更加清晰，市场有望重新回到景气驱动、基本面审美模式之中。1）首先，参考过往经验，当行业轮动达到极点后，除少数开启普涨、普跌的情况外，市场接下来大多进入结构性行情，并形成季度级别的新主线。如 2021Q3（新能源）、2020Q4（核心资产）、2019Q3（核心资产&半导体）、2016Q4（核心资产）、2014Q3（中小创）、2012Q4（金融地产）。2）其次，景气投资存在明显的“日历效应”。二季度尤其是 4 月份，业绩对股价的解释力显著提升，市场或将再度以景气为锚，重新回归到业绩驱动、基本面审美的模式中。3）此外，当前市场在经济复苏、政策宽松预期上的分歧，将随着 3、4 月份经济数据的披露，以及两会、政治局会议的定调，而最终实现弥合、统一。4）最后，极致轮动行情通常需要增量资金打破存量博弈。而随着市场行情修复、风险偏好改善，内资机构的产品发行和仓位后续有望逐步回升，3、4 月份市场或将迎来更多机构增量资金。 三、配置建议：短期寻找低位补涨机会，中期回归景气、兼顾估值弹性，关注“强者恒强”与困境反转两个方向 1）短期，三大维度寻找低位补涨行业。阶段性市场回归存量博弈环境，板块轮动加速，建议结合业绩改善幅度、预期兑现程度和拥挤度三大维度，掘金低位补涨机会：医药（创新药）、消费（航空运输、商贸零售、免税、酒店餐饮、影视院线）、成长（智能机床、智能驾驶、航空发动机）、周期（橡胶、火电、公路与铁路）和金融地产（房地产）等。2）中期主线回归景气、兼顾估值弹性，关注“强者恒强”(风电、光伏、储能、军工、汽车零部件)与困境反转(信创、创新药、半导体、消费电子、5G)两个方向。3）战略性看多 2023 年中国复苏+人民币升值的全年宏观主线驱动下，“大炼化”、有色金属、造纸等周期板块机遇。 风险提示：关注经济数据波动，政策超预期收紧，美联储超预期加息等。 ＃title＃ 极致轮动的背后兼论主线何时回归？ ——A 股策略展望 ＃createTime1＃ 2023 年 2 月 26 日 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 2 - A 股市场策略报告 目 录 一、近期市场两大特征：行业极致轮动与景气投资失效 .......................................... - 3 - 二、极致轮动何时结束？景气投资何时回归？ ....................................................... - 5 - 三、配置建议：短期寻找低位补涨机会，中期回归景气、兼顾估值弹性，关注“强者恒强”与困境反转两个方向 ........................................................................................... - 9 - 3.1、短期，三大维度寻找低位补涨行业 ......................................................... - 9 - 3.2、中期回归景气、兼顾估值弹性，关注“强者恒强”与困境反转两个方向 ...... - 13 - 3.3、战略看多中国复苏、人民币升值趋势下的“大炼化”等周期 ....................... - 17 - 风险提示：关注经济数据波动，政策超预期收紧，美联储超预期加息等。 .............. - 18 - 图表目录 图表 1、当前行业轮动强度已处于历史最高位（截至 2 月 24 日） ........................... - 3 - 图表 2、景气对于股价解释力持续回落，而景气预期的解释力持续增强（截至 2 月 24 日） ........................................................................................................................ - 4 - 图表 3、行业涨跌幅表现与 2022 年景气水平呈现负向关系（截至 2 月 24 日） ......... - 4 - 图表 4、行业涨跌幅表现与 2023 年的景气预期正相关性更强（截至 2 月 24 日） ..... - 5 - 图表 5、历史上行业轮动达到极点后，市场接下来往往会形成新的主线 .................... - 6 - 图表 6、各月股价表现与业绩增速相关性 .............................................................. - 6 - 图表 7、地产客运量周同比与社零同比 ............................................