受益于真空泵国产化，泛半导体真空泵进口替代加速

汉钟精机（002158） 证券研究报告·公司深度研究·通用设备 1 / 7 东吴证券（香港） 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Main] 受益于真空泵国产化；泛半导体真空泵进口替代加速 增持（首次） 盈利预测与估值 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 2,981 3,123 3,662 4,374 同比（%） 31% 5% 17% 19% 归母净利润（百万元） 487 612 706 937 同比（%） 34% 26% 15% 33% 每股收益（元/股） 0.91 1.14 1.32 1.75 P/E (现价&最新股本摊薄) 28.94 23.03 19.96 15.04 关键词：#进口替代 #第二曲线 投资要点 ◼ 螺杆式压缩机龙头，泛半导体真空泵开启第二曲线 汉钟精机为国内螺杆式压缩机龙头，以制冷压缩机起家，近年公司在真空泵上取得进展，向泛半导体领域的光伏、半导体延伸。光伏拉晶环节，2021年公司市占率已经达到 70%，电池片环节份额持续提升。半导体已切入主流晶圆厂及设备商，进口替代空间广阔。2016-2021 年公司营业收入 CAGR达 32%，归母净利润 CAGR 达 31%。真空泵为业绩主驱动力，2018-2021年公司真空泵收入 CAGR 达 56%，营收占比从 2018 年的 16%提升至 2022上半年的 38%。真空泵的毛利率显著高于压缩机，2022 上半年公司真空泵毛利率 42%，压缩机毛利率仅 30%，业绩稳健增长，产品结构优化。 ◼ 受益于真空泵国产化，泛半导体真空泵进口替代加速 真空泵为光伏、半导体领域核心零部件。①光伏拉晶真空泵：我们测算 2021年国内市场规模 10 亿元，公司份额达 70%，龙头地位稳固。②光伏电池片真空泵：我们测算 2023-2025 年国内市场规模分别为 12/23/28 亿元，三年复合增速 53%，受益电池片技术迭代，2021 年公司份额仅 26%，随着产能扩张份额有望持续提升。③半导体真空泵：我们测算 2022 年中国大陆+中国台湾半导体真空泵市场规模为 76 亿元，国产化率约 6%，基本为Edwards、Pfeiffer 等外资龙头主导，公司产品已逐步导入主流客户，随着产品稳定性成熟及产能提升，有望充分受益于半导体零部件国产化。 ◼ 压缩机板块夯实公司基本盘，空压机有望向高端化转型 压缩机业务为公司传统优势板块，2021 年占公司收入比重 57%。①制冷压缩机：主要应用于商用中央空调、冷链物流和热泵，整体下游需求稳定，夯实公司基本盘。②空压机为核心通用设备之一，广泛应用于医药、汽车、化工、电子等下游，2021 年市场规模 606 亿元，公司份额仅 1%，未来公司产品由低端有油向高端无油空压机拓展，成长性及利润率有望修复。 ◼ 盈利预测与投资评级：我们预计公司 2022-2024 年归母净利润分别为6.1/7.1/9.4 亿元，同比增长 26%/15%/33%，当前市值对应 PE 为 23/20/15倍。公司受益于真空泵国产化，泛半导体真空泵进口替代加速，首次覆盖给予“增持”评级。 ◼ 风险提示：真空泵业务开展不及预期、原材料价格波动风险、疫情影响供应链。 [Table_PicQuote] 股价走势 [Table_Base] 市场数据 收盘价(元) 26.36 1一年最低/最高价 13.20/30.40 8.91/2市净率(倍) 4.91 流通 A 股市值(百万元) 14,058.52 20,55总市值(百万元) 14,095.33 23,62 基础数据 每股净资产(元,LF) 5.37 资产负债率(%,LF) 45.81 总股本(百万股) 534.72 流通 A 股(百万股) 533.33 相关研究 特此致谢东吴证券研究所对本报告专业研究和分析的支持，尤其感谢周尔双，罗悦和韦译捷的指导。 [Table_Author] 2023 年 3 月 1 日 分析师 陈睿彬 (852) 3982 3212 chenrobin@dwzq.com.hk 2 / 7 东吴证券（香港） 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司深度报告 F 汉钟精机是国内螺杆式压缩机龙头，泛半导体真空泵打造第二成长曲线。汉钟精机前身为创始人廖哲男在中国台湾创建的压缩机公司，1996 年在大陆设立办事处，是国内螺杆式压缩机业务的龙头。公司 2004 年开始与中国台湾工业局合作研发干式真空泵，后将研发团队和相关成果并入公司体内。随着技术成熟，公司的真空泵在光伏领域取得领先地位，半导体领域份额持续提升，受益于泛半导体真空泵国产化。 表 1：汉钟精机主营业务、客户及经营情况 业务分类 应用领域 主要客户 收入占比(2021 年) CAGR (2017-2021) 毛利率（2021） 真空产品 用于光伏、锂电、半导体、医药化工等行业 ①光伏：晶盛机电、捷佳伟创、隆基股份等； ②半导体：联电、日月光、力成、青岛芯恩、华虹宏力等 35% 46% 43% 压缩机 制冷压缩机：商用中央空调、冷藏冷冻 美的、海尔、约克、开利、天加等国内主流空调厂商 57% 9% 30% 空气压缩机：工业自动化等气源动力行业，电子半导体\医药生物\化工等 杭氧集团、五粮液、中钢集团等 热泵：集中供暖、工业用锅炉的改造 开利、克莱门特等 零件及维修 空压机、真空泵的维修服务 - 6% 8% 41% 铸件产品 - - 2% % 3% 数据来源：汉钟精机招股说明书，Wind，东吴证券（香港）整理 受益真空泵放量，公司业绩维持稳步增长。2016-2021 年公司营业收入 CAGR=32%，归母净利润 CAGR=31%。2022Q1-Q3 公司实现营收 23.4 亿元，同比增长 7%，收入增速下滑主要系制造业、商业地产景气下行，压缩机板块受影响较大。2022Q1-Q3 公司归母净利润 4.5 亿元，同比增长 24%，高于收入增速，主要受益于高毛利率真空泵放量。 图 1：2016-2021 年公司营业收入 CAGR 为 32% 图 2：016-2021 年公司归母净利润 CAGR 为 31% 数据来源：Wind，东吴证券（香港） 数据来源：Wind，东吴证券（香港） 真空泵高端产品放量，带动盈利能力上行。2018-2021 年公司真空泵收入 CAGR 为56%，远高于同期压缩机收入 CAGR 9%，真空泵收入占比从 2018 年的 16%提升至 2022上半年的 38%。此外，真空泵毛利率高于压缩机，2022 上半年公司真空泵毛利率 42%，高于同期压缩机毛利率 30%。高毛利真空泵业务放量，带动公司盈利能力趋势上行。 3 / 7 东吴证券（香港） 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司深度报告 F 受益于真空泵国产化，泛半导体真空泵进口替代加速。真空泵是指利用机械、物理或化学方法在某一封闭空间中产生真空环境的装置，下游主要为集成电路、光伏、LED、平板显示、锂电池等泛半导体领域，2019 年泛