稀缺的中药临床CRO上市公司

1 Ta公司报告│公司深度研究 Tabl e_First|Tabl e_Summary 博济医药（300404）\医药生物 稀缺的中药临床 CRO 上市公司 投资要点： ➢ 提供中药临床服务的独家上市公司 博济医药是国内可提供中药临床服务的独家上市公司，致力于为国内外医药企业提供药品、医疗器械研发与生产全流程“一站式”外包服务。公司持续深化平台建设，为客户提供优质服务，2017-2021 年营收与归母净利润的 CAGR 分别为 23.50%和 73.80%，公司有望随着中药临床服务行业扩容而保持高速发展。 ➢ 政策打开中药临床CRO天花板 政策驱动下，保守假设国内中药临床CRO市场规模有望新增107亿元以上。国家药监局发布《中药注册管理专门规定》，明确中药创新药、中药改良型新药、古代经典名方与同名同方药等临床路径，其中指出人用经验充分的中药新药可直接开展Ⅲ临床试验，107首经典名方新药免临床获批后需开展上市后临床研究，中药临床CRO有望新增54亿元市场。同时基于中成药说明书安全性内容修订的政策要求，我们仅统计全国医保目录2022版中成药部分有1062个品类需修订说明书，亦有望新增53亿元规模中药临床CRO市场。 ➢ 先发优势下强者恒强 作为提供中药临床前、临床服务与申报注册的独家上市公司，公司的先发优势明显：（1）有资深的中医临床专家，可指导中药疗效评价的方案设计；（2）中药临床项目经验丰富，形成稳定中药CRO服务体系；（3）公司与中医临床实验机构合作关系良好，且服务受客户认可，市场知名度高。我们认为未来非中药临床CRO企业进入市场竞争，公司依旧保持较大优势。 ➢ 盈利预测、估值与评级 我们预计公司2022-2024年营业收入分别为4.48/6.25/9.83亿元，对应增速分别为38.31%/39.41%/57.32%；归母净利润分别为0.28/0.52/0.94亿元，增速分别为-27.63%/83.05%/82.4%，3年CAGR为34.08%；EPS分别为0.08/0.14/0.26元/股。FCFF绝对估值法测得公司每股价值15.02元，可比公司2023年平均PE为90倍，我们认为中药临床CRO行业有望快速发展与公司在行业的稀缺性，综合FCFF估值测算市值55.33亿元，相对估值法给予90倍PE对应市值46.8亿元，我们认为公司2023年合理市值为51.07亿元，对应目标价为13.86元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：政策变化风险、合同执行终止、试验周期延期履约、市场竞争风险。 Tabl e_First|Tabl e_Summary|Table_Excel 1 财务数据和估值 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 260 324 448 625 983 增长率（%） 16.25% 24.47% 38.31% 39.41% 57.32% EBITDA（百万元） 46 65 88 123 186 净利润（百万元） 17 39 28 52 94 增长率（%） 157.69% 128.87% -27.63% 83.05% 82.40% EPS（元/股） 0.05 0.11 0.08 0.14 0.26 市盈率（P/E） 230.1 100.5 138.9 75.9 41.6 市净率（P/B） 8.8 4.8 4.1 3.9 3.6 EV/EBITDA 53.1 49.6 39.9 28.1 18.5 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为 2023 年 02 月 27 日收盘价 证券研究报告 Tabl e_First|Tabl e_R eportD ate 2023 年 02 月 28 日 Tabl e_First|Tabl e_Rati ng 投资评级： 行 业： 医疗服务 投资建议： 买入/ （首次评级） 当前价格： 10.61 元 目标价格： 13.86 元 Tabl e_First|Tabl e_M arketInfo 基本数据 总股本/流通股本（百万股） 368/269 流通 A 股市值（百万元） 2,862 每股净资产（元） 2.30 资产负债率（%） 26.98 一年内最高/最低（元） 12.20/6.76 Tabl e_First|Tabl e_C hart 股价相对走势 Tabl e_First|Tabl e_Author 分析师：郑薇 执业证书编号：S0590521070002 邮箱：zhengwei@glsc.com.cn 联系人 电话： 邮箱：zhengwei @glsc.com.cn 联系人 电话： 邮箱： Tabl e_First|Tabl e_Rel ateRepor t 相关报告 请务必阅读报告末页的重要声明 -40%10%60%110%博济医药沪深300指数本报告仅供　　　　　ybjieshou@eastmoney.com邮箱所有人使用，未经许可，不得外传。 2 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告│公司深度研究 投资聚焦 核心逻辑 （1）公司为国家稀缺的可提供中药临床前、临床服务与注册申报一体化的上市公司；受益于《中药注册管理专门规定》，中药临床服务行业快速扩容，公司中药临床服务业务有望高速增长。 （2）疫后复苏，临床试验或将正常开展，存量订单可转化公司营收，有望快速增长。 创新之处 《中药注册管理专门规定》要求：说明书安全性内容不明确并在 2026 年 7 月 1 日后尚未修订的中成药，依法不予再注册。《已上市中药说明书安全信息项内容修订技术指导原则（试行）》要求说明书修订需依据临床试验数据，政策打开中药临床 CRO行业天花板，基于公司目前在行业的稀缺性情况，公司有望快速发展。 核心假设 （1）临床服务业务：该板块是公司核心业务，公司 2022 年新增订单中有近 70%为临床服务订单，新冠疫情防控解除下医疗机构恢复临床试验，加快存量订单的收入转化；政策要求中成药说明书的修订或将公司带来的临床订单，2023-2024 年有望分别贡献 0.23、0.83 亿元收入，预计 2022-2024 年该板块业务收入保持高速增长，增速分别为 46%、40%、60%; 预计 2022-2024 年该板块毛利率分别为 33%、35%、37%。 （2）临床前业务：该板块保持良好的发展势头，一站式服务优势有望持续带来临床前服务订单。预计 2022-2024 年该板块快速增长，增速分别为 13%、33%、49%；毛利率恢复，分别为 42%、45%、46%。 （3）其他咨询服务业务：该板块主要为中美双报业务，预计 2022-2024 年该板块的增速分别为 36%、33%、48%，2022-2024 年的毛利率分别为 69%、69%、70%。 （4）其他业务收入：该板块主要为公司的租金收入。预计该板块 2022-2024 年的增速分别为 100%、90%、80%，毛利率分别为 72%、72%、71%。 （5）临床前自主研发：主要为自由研发的技术转让或部分转让，预计 20