美国1月非农数据点评：挤掉“水分”后，美国就业究竟有多强？

请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 宏观经济 Table_MainInfo] [Table_Author] 证券研究报告 分析师 卓泓 S0190519070002 研究助理 金淳 ＃relatedReport＃ 相关报告 20230202 博弈重心转向降息时点——2023 年 2 月 FOMC 会议点评 20230127 春意盎然——春节期间海外那些事儿 20230113 响应趋缓的市场——美国 12 月通胀数据点评 20230107 工资降温的“好消息”——美国12 月非农数据点评 [Table_Title] 挤掉“水分”后，美国就业究竟有多强？ ——美国 1 月非农数据点评 2023 年 2 月 5 日 投资要点 美国 23 年 1 月季调后非农就业大幅增加 51.7 万人，远超预期；失业率下降至3.4%，劳动参与率回升，小时工资增速继续回落。非农发布后，股债双杀、美元走强，紧缩交易加入博弈。对于本月非农数据和市场反应，我们的解读如下： • 新增非农大幅超预期增长，失业率创 53 年新低。23 年 1 月美国新增非农就业 51.7 万人，大幅高于预期值 18.9 万人。失业率回落至 3.4%，创 1969年以来新低；劳动参与率延续回升趋势至 62.4%；小时工资同比回落近 0.4个百分点，环比回落 0.1 个百分点；22 年 12 月职位空缺-雇佣缺口扩大。 • 1 月非农为何大幅超预期？统计口径和季节性调整等因素的扰动。 ➢ 统计口径调整，基准数据上修。此次 BLS 根据失业保险报税记录重新调整了 22 年 3 月的基准数据，并修订行业分类，对历史数据的影响大于以往的基准调整过程，基准期 22 年 3 月的就业总人数上修0.3%，本次发布的 23 年 1 月数据在计算时也使用了上修的基准。 ➢ 1 月数据计算难度大，季调结果的真实性难判断。受节后影响，叠加上年基准上修后的基数升高，每年 1 月新增非农就业人数锐减，季调难度大。另外，BLS 的季调模型以十年为窗口，疫后劳动力市场的数据调整可能在基于更长历史的季调模型下产生较大偏误。本月非季调就业减少 250 万人，去年 1 月减少 280 万人，差距并不明显。 ➢ 政府罢工结束，新增就业大幅上升。政府就业增加 7.4 万人（10 年以来历史分位的前 6%），一个重要原因可能是罢工活动的结束。22 年12 月底，加州公立大学工会罢工结束，约有 3.6-4.8 万人参与其中。 • 但不可否认，服务业复苏下的就业仍强劲，通胀风险依然存在。 ➢ 尽管科技公司裁员对预期造成扰动，但重头戏是服务业。科技公司裁员无疑对预测造成了一些扰动，但信息部门只构成全美 2%的非农就业，占到非农就业 85%以上的服务业才是对就业观察和预测的关键。 ➢ 服务业为本月新增就业的最大贡献，表明服务业复苏仍在延续。分行业，休闲酒店业新增 12.8 万人（10 年起历史分位前 15%）、教育健康新增 10.5 万人（10 年起历史分位前 5%）。商业服务也增加 8.2 万人。 ➢ 供需结构有所改善，但劳动力市场韧性仍强。劳动参与率回升，服务业就业人数的大幅上升伴随着工资的显著回落，供需错配格局改善。然而，去年 12 月职位空缺再度回升，休闲酒店业较疫前仍有较大就业缺口，劳动力市场韧性可能比想的更强，工资的下行还需更多观察。 • 就业数据在支撑软着陆的同时，也增加联储排除“工资通胀螺旋”的难度。大超预期的非农数据一方面体现出强劲的劳动力市场对软着陆形成支撑，另一方面也加大了联储排除通胀粘性风险的难度。本次数据发布后，股债双杀，加息预期上升，紧缩交易切入市场，与软着陆交易分庭抗礼。CME FedWatch 显示，当前一半市场仍押注 5 月停止加息，而另一半则认为 5 月将再加 25bp。此次大超预期的非农数据对市场造成的波动表明，前期市场过早定价“软着陆”和“早降息”的抢跑行为，会导致交易逻辑反转后的波动风险显著上升。后续关注本月 14 号将发布的 23 年 1 月 CPI 数据。 风险提示：美国通胀持续性超预期，联储货币政策收紧超预期。 宏观经济研究 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 2 - 宏观经济研究海外宏观经济 水分有多大？统计口径、季节性调整、罢工扰动 基准数据年初上修，1 月新增非农上浮 • 基准数据调整+启用新行业分类，此次数据上修幅度比往年更大。2023年 1 月的非农报告在公布 1 月就业数据的同时，也对以往的企业口径调查数据（establishment survey）进行了调整。该调整是根据基于失业保险报税记录进行的就业和工资季度普查（QCEW）调整了 2022 年 3月的基准数据；另外还启用了 2022 年新版北美行业分类系统（NAICS），大约 10%的就业被重新分类到不同的行业（主要包括零售业和信息部门的内容和编码调整，以及采矿和伐木业、制造业、批发贸易、金融活动和其他服务部门内的修订）。 由于 NAICS 行业修正，本次的非农年初调整对历史数据的影响要大于历次调整，调整后到 2022 年 3 月的一年就业总人数上修 0.3%（或 56.8万人），而过去 10 年的平均上修幅度仅有 0.1%。本次发布的 23 年 1 月数据也在基准上修的范围内。 图表 1：经劳工局季调，2022 年各月非农就业人数上修 非农就业人数，千人 新增非农就业人数，千人 修正后 修正前 变化 修正后 修正前 变化 一月 150106 149744 362 364 504 -140 二月 151010 150458 552 904 714 190 三月 151424 150856 568 414 398 16 四月 151678 151224 454 254 368 -114 五月 152042 151610 432 364 386 -22 六月 152412 151903 509 370 293 77 七月 152980 152440 540 568 537 31 八月 153332 152732 600 352 292 60 九月 153682 153001 681 350 269 81 十月 154006 153264 742 324 263 61 十一月 154296 153520 776 290 256 34 十二月（初步） 154556 153743 813 260 223 37 数据来源：BLS，兴业证券经济与金融研究院整理 nMoNrRrRvNqOsPmQrRtPmPbR8QbRoMpPsQnOlOnNmOiNrRtO7NnMsNuOmOnPNZsQwP 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 3 - 宏观经济研究海外宏观经济 图表 2：由于 NAICS 行业修正，2022 年的修正对历史数据的影响要大于以往 数据来源：Bloomberg，兴业证券经济与金融研究院整理 数据来源：CEIC，兴业证券经济与金融研究院整理 1 月数据计算难度大，季调