银行业：规模变化、产品创设与资产配置-从产品线视角拆解近期理财运作态势

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2023 年 2 月 14 日 行业研究 从产品线视角拆解近期理财运作态势 ——规模变化、产品创设与资产配置 银行业 春节前后，在理财净值持续修复、渠道端加强投资者沟通等多重努力下，银行理财规模逐步呈现涨跌互现、震荡筑底态势。后续如果能够观测到理财资金整体持续一周以上净流入，相对来说企稳态势将更加明确。 从产品线看理财规模变化，大体呈“三升一降”。整体规模筑底趋稳的同时， 1）现金管理类理财跨越季末因素与整改影响，规模逐步回稳预期较强。现金管理类理财是银行规模稳定的压舱石，跨过 2022 年末时点后，2023 年 1 月份现金管理类理财受整改过渡期结束、信贷“开门红”等因素影响仍延续承压态势，但进入 2 月份，随着净值修复规模有望逐步企稳回升； 2）随着净值的修复，以最小持有期为代表的开放式产品线逐渐呈现正流入。赎回压力冲击过后，低风险偏好客户逐步退出，留存客户风险承受能力相对更强；叠加债市企稳环境下净值的修复并展示给客户更好的滚动收益表现，该产品线自 1 月中下旬以来已有多个交易日呈现小幅净流入状态； 3）使用摊余成本法的封闭式产品加速发力，成为重要蓄客产品线。2022 年11 月以来净值波动压力加大、投资者风险偏好显著下降，可有效平滑估值波动的摊余成本法产品成为市场关注的热点之一。随着各家行产品排期的增加，有助于承接部分客户对低波稳健的投资需求，成为特殊时期重要的蓄客产品； 4）定开产品线赎回压力进一步趋缓。2022 年 12 月份以来打开的定开产品及封闭式产品到期遭到了较强赎回压力，客户行为具有一定长尾特征。现阶段不同期限定开产品累积规模涨跌幅逐步走平，但尚未观测到资金转为净增。 中性预期下，2023 年银行理财规模增量或在 2-3 万亿，逐步收复失地。但疫后复苏过程中，债市不确定性增强或对理财规模形成阶段性扰动。 摊余成本法产品市场关注度提升，实际发展空间或相对有限。12 月份以来，摊余成本法成为稳定估值表现、增强客户粘性的重要营销工具，产品发行力度显著提升。后续看，随着市场逐步回归常态，开放式产品线仍是最主要的理财产品形态，封闭式产品线很难持续强大，主要基于以下方面因素：1）封闭式产品发行对理财公司运营能力的消耗决定了其难以做大规模；2）封闭式发行受到市场环境和投资者偏好的较大约束；3）摊余成本法资产范围相对有限，同时摊余成本法本身并非监管鼓励方向。 现阶段理财投资整体偏防御，随着现金管理类、最小持有期等产品线逐步有资金流入，对存单等配置需求有所增加。银行理财本质上是偏负债端驱动的资管产品，现阶段整体还是偏防御的状态，在久期和杠杆上延续偏谨慎策略，同时具体产品线之间有一定差异性。例如日开产品线仍将流动性作为重要考量，在资产配置上更偏好存单、利率、短期限二永债等相对高流动性的资产，其中，以短期限最小持有期产品为代表的产品，作为“活钱理财”类产品，更强调低波稳健的特征，部分产品要求久期控制在 0.3 左右。 理财规模企稳回升后，二永债仍将是重要配置品种。从银行理财角度，二永债比较容易上量且收益中枢相对合意的优势是其他资产难以替代的，二永债通常比较适合配置在长期限定开和封闭式产品中，同时部分最小持有期产品线出于久期调节、短期负债端快速上规模等需求也会进行二永债配置。随着理财规模企稳回升，相应的资产配置需要将会相应加大。 风险分析：第三方数据可能有统计偏差；市场环境及投资者行为具有不确定性。 买入（维持） 作者 分析师：王一峰 执业证书编号：S0930519050002 010-57378038 wangyf@ebscn.com 分析师：董文欣 010-57378035 执业证书编号：S0930521090001 dongwx@ebscn.com 联系人：黄怡婷 huangyiting@ebscn.com 行业与沪深 300 指数对比图 资料来源：Wind 相关研报 赎回压力下，银行理财的新叙事——2022 年银行理财赎回复盘与 2023 年展望(2023.1.4) 理财赎回压力几何？——产品特征、规模测算与未来展望（2022.11.22） 深化转型，蝶变跃升——银行理财 2021 年回顾与 2022 年展望（2022.2.16） 理财估值强化“真净值”影响几何？——理财业务估值从摊余成本法到公允价值法切换点评（2021.9.3） 理财转型关键期，特色业务正当时——2021年上半年上市银行理财发展及后续展望（2021.9.14） 八问现金管理类理财——对现金管理类理财正式稿的点评（2021.6.15） 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 银行业 目 录 1、 理财规模震荡趋稳，产品线呈差异化 ................................................................................ 3 1.1、 从产品线看理财规模变化，大体呈“三升一降” .................................................................................. 3 1.2、 2023 年理财规模展望：待从头，收拾旧山河 ........................................................................................ 5 2、 摊余成本法产品热度提升，实际发展空间或相对有限 ........................................................ 6 2.1、 12 月份以来，摊余成本法产品发行力度显著提升 ................................................................................. 6 2.2、 封闭式特征决定了摊余成本法很难成为主力品种 .................................................................................. 8 3、 赎回冲击过后，理财投资端的边际变化 ............................................................................. 9 4、 风险提示 .......................................................................................................................... 9 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 银行业