汽车电子龙头引领自主崛起

1 Ta公司报告│公司深度研究 Tabl e_First|Tabl e_Summary 经纬恒润（688326）\汽车 汽车电子龙头引领自主崛起 投资要点： 经纬恒润是国内汽车电子龙头，控制器种类丰富，具备ECU和域控制器全栈开发能力，可灵活满足主机厂不同需求。汽车的电动智能化趋势加深，伴随自主品牌逐步崛起，我们认为公司借助平台化战略有望成为中国“博世”。 ➢ 公司技术先发优势明显 汽车电子是典型的技术驱动行业，公司在该领域已经具备近20年的研发经验，核心人员大多来自清华等理工科院校，研发实力位于行业前列。公司善于把握行业趋势，将控制器产品从车身类扩展至智驾类、网联类、底盘类和新能源类，将产品形态从ECU升级至域控制器。对比同类企业，公司是国内少有的具备多品类控制器供货能力的Tier1，技术和产品优势明显。 ➢ 汽车智能化趋势确定、空间广阔 汽车电动智能化给国内汽车电子公司带来新发展机遇，智能汽车有望接力电动化成为下一个蕴藏较多投资机会的赛道。根据我们测算，2025年HUD/座舱域控制器/行泊一体域控制器/车身域控制器/底盘域控制器等5大单品合计市场规模为466.64亿元，2022-2025年CAGR均超过45%。2022年H1公司成立座舱事业部研发AR-HUD，完成智能驾驶+智能座舱全布局，增强了自身平台化供应能力，为后续发展奠定基础。 ➢ 规模效应逐步显现，经营质量不断提升 2021年公司销售净利率为4.48%，与同行8%-10%的净利率水平仍有较大提升空间，这主要与公司重视技术预研&产品研发，研发费用率明显高于同行有关。目前公司在手定点较多，后续随着各类产品放量交付，规模效应将逐步显现，公司会将自身技术优势兑现为经营利润的提升。我们保守预计公司将在2025年实现百亿收入，净利率达到同行平均水平。 ➢ 盈利预测、估值与评级 预计公司2022-2024年收入分别为40.01/60.51/83.05亿元，对应增速分别为22.65%/51.23%/37.25%；归母净利润分别为2.33/3.11/5.27亿元，对应增 速 分 别 为 59.30%/33.67%/69.23% ， CAGR-3 为 53.31% ； EPS 分 别 为1.94/2.59/4.39元/股。考虑到公司在汽车电子领域技术领先，产品布局全面，引领汽车电子国产替代，综合DCF绝对估值和可比公司相对估值法，给予公司2024年目标价268.5元，维持“买入”评级。 风险提示：汽车销量不及预期风险；原材料价格持续处于高位；新产品研发不及预期；行业空间测算偏差风险。 Tabl e_First|Tabl e_Summary|Table_Excel 1 财务数据和估值 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 2479 3262 4001 6051 8305 增长率（%） 34.35% 31.61% 22.65% 51.23% 37.25% EBITDA（百万元） 135 221 344 434 619 归母净利润（百万元） 74 146 233 311 527 增长率（%） 223.51% 98.37% 59.30% 33.67% 69.23% EPS（元/股） 0.61 1.22 1.94 2.59 4.39 市盈率（P/E） 284 143 90 67 40 市净率（P/B） 15.7 13.8 12.3 10.6 8.6 EV/EBITDA 151.1 92.1 59.0 46.2 31.7 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为 2023 年 2 月 2 日收盘价 证券研究报告 Tabl e_First|Tabl e_R eportD ate 2023 年 02 月 2 日 Tabl e_First|Tabl e_Rati ng 投资评级： 行 业： 汽车 投资建议： 买入/（维持评级） 当前价格： 174.50 元 目标价格： 268.50 元 Tabl e_First|Tabl e_M arketInfo 基本数据 总股本/流通股本（百万股） 120.00/24.67 流通 A 股市值（百万元） 4306 每股净资产（元） 43.35 资产负债率（%） 39.27 一年内最高/最低（元） 251.00/80.50 Tabl e_First|Tabl e_C hart 股价相对走势 Tabl e_First|Tabl e_Author 分析师：贺朝晖 执业证书编号：S0590521100002 邮箱：hezh@glsc.com.cn 联系人：黄程保 邮箱：huangcb@glsc.com.cn Tabl e_First|Tabl e_Contacter Tabl e_First|Tabl e_Rel ateRepor t 相关报告 1、《经纬恒润：汽车电子龙头业绩稳步提升》 2023.1.31 2、《智能座舱：自主品牌崛起，国内 Tier1 有望直接受益》 2022.10.31 请务必阅读报告末页的重要声明 -50%0%50%100%150%2022/04/272022/08/272022/12/27汽车沪深300本报告仅供　　　　　ybjieshou@eastmoney.com邮箱所有人使用，未经许可，不得外传。 2 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告│公司深度研究 投资聚焦 核心逻辑 公司是国内少有的具备多品类控制器供货能力的 Tier1，技术能力行业领先，同时善于把握行业发展趋势，最早布局并打破 Global Tier1 在 ADAS 领域的垄断。公司奉行平台化发展战略，依托共性平台技术，提供多种控制器产品和解决方案，避免了单一赛道景气度下行为对经营业绩带来的干扰。在电动智能化趋势加深，自主品牌迅速崛起的行业背景下，我们认为公司将借助技术和产品优势迎来快速成长。 不同于市场的观点 市场普遍认为：公司技术优势明显，但净利率低于行业平均水平，对公司业绩兑现能力有所担忧。 我们认为：公司始终贯彻技术领先的发展战略，我们认为不断进行技术研发是汽车电子企业保持竞争力的关键，是公司持续成长的基础。公司目前在手定点多，后续随着各类产品放量交付，规模效应将逐步显现，公司会将自身技术优势兑现为经营利润的提升。我们保守预计公司将在 2025 年实现百亿收入，净利率达到同行 8%-10%的平均水平。 核心假设 1）根据公司产能及所获定点情况，我们预计：公司第二代智能驾驶域控制器产品将于 2022 年 Q4 量产交付，2023/2024 年出货量分别为 16/37 万套；电动助力转向控制器 2023/2024 年出货量分别为 66/106 万套；底盘域控制器 2023/2024 年出货量分别为 11/15 万套；AR-HUD 2023/2024 年出货量分别为 15 万套/25 万套； 2）费用率：公司研发仍处在投入期，预计 2022-2024 年研发费用率分别为15%/14.5%/14 %；销售费用率和管理费用率随着营收规模增长稳步下