铝合金砂型铸造“小巨人”，推动光伏真空设备腔体铸造转型

本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 1 2022 年 11 月 30 日 明志科技(688355.SH) 公司深度分析 铝合金砂型铸造“小巨人”，推动光伏真空设备腔体铸造转型 证券研究报告 其他专用机械 投资评级 买入-A 首次评级 6 个月目标价 48.75 元 股价 (2022-11-28) 35.80 元 交易数据 总市值(百万元) 4,437.63 流通市值(百万元) 1,229.81 总股本(百万股) 123.96 流通股本(百万股) 35.34 12 个月价格区间 15.36/41.75 元 股价表现 资料来源：Wind 资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 31.9 27.9 55.4 绝对收益 37.3 18.8 32.2 郭倩倩 分析师 SAC 执业证书编号：S1450521120004 guoqq@essence.com.cn 范云浩 分析师 SAC 执业证书编号：S1450521120007 fanyh@essence.com.cn 相关报告 铝合金铸造领域小巨人，收入利润实现较为平稳增长。 明志科技专注于砂型铸造领域，以铝合金铸件及制芯装备为两大核心业务。从收入构成来看，2021 年铸件类业务实现收入 4.64 亿元，占比 65.05%，装备类业务实现 2.21 亿元，占比 30.95%。2017-2021 公司收入端 CAGR 达 18.43%，利润端 CAGR 达 20.58%，实现较为平稳发展。公司在精密组芯造型工艺拥有核心技术与自主知识产权，大量内腔结构复杂、工艺难度大、精密度高的铸件产品都是公司铸造工艺的适用对象，在铝铸冷凝换热器、汽车零部件、军工、船舶以及高端装备等领域有广泛应用及可延伸性。 看点一：布局光伏薄膜设备核心零部件腔体环节，有望贡献较高的“期权价值”。 从光伏赛道明年的细分增速来看，HJT 预计招标 60GW，行业增速近100%。招标起量背景下，对于设备厂商而言，除了维持工艺创新，还有“降本”与“保交付”的需求，且均建立在核心零部件真空腔体供应链本地化与工艺转型的基础之上。因此明志科技布局的 HJT 电池PECVD 设备铝合金腔体是直接受益于 HJT 招标放量的品类，且窗口期临近设备厂商有足够的意愿与紧迫感推动其验证与放量进程。我们估算单 GW HJT 腔体投资额约在 500 万左右，结合其验证周期及产能投放节奏，我们判断至 2025 年，明志科技腔体业务分别公司贡献收入5 亿元，毛利润 2.08 亿元，且后续仍有较大增长空间。市场有望提前演绎这部分“期权价值”。 看点二：主业铝合金铸件与制芯设备下游需求稳定，有望在明年实现盈利反转。 我们预计受疫情反复导致公司阶段性停工、原材料大宗商品及海运价格仍处于高位、物流中断导致公司部分装备类业务收入递延，且今年摊销员工持股股份支付费用的大头，预计今年全年公司收入、利润端仍处于承压态势。展望明年，上述压制性因素将很大程度上缓解甚至解除，带来公司盈利修复。我们判断，公司主业明年收入增速 30%，净利率水平回归 15%水平，则实现 1.5 亿上下的利润。 投资建议： 预计 2022-2024 年，公司实现销售收入 6.56/9.81/13.66 亿元，yoy-8.16%/+49.69%/+39.23%；归母净利润 0.55/1.55/2.30 亿元，yoy-55.08%/+179.26%/+48.48%,对应 PE 83.21/29.80/20.07 倍，给予 6个月目标价 48.75 元，对应 2023 年 PE 39X 估值，首次覆盖，给予“买入-A”的投资评级。 -46%-36%-26%-16%-6%4%14%24%34%44%2021-112022-032022-072022-11明志科技沪深300 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 2 公司深度分析/明志科技 风险提示： ①零部件验证与放量节奏不及预期；②绑定大客户较为单一带来不确定性；③疫情反复造成公司经营节奏受影响；④铸件产能受环保政策限制导致扩产节奏不及预期；⑤由于光伏真空设备铸造腔体仍处于产业化早期阶段，本研究测算具有较大程度上的主观性。 [Table_Finance1] (百万元) 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 主营收入 612.5 713.8 655.6 981.3 1,366.3 净利润 117.7 123.4 55.4 154.7 229.8 每股收益(元) 0.95 1.00 0.45 1.25 1.85 每股净资产(元) 3.66 8.66 9.07 10.32 12.17 盈利和估值 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 市盈率(倍) 39.2 37.4 83.2 29.8 20.1 市净率(倍) 10.2 4.3 4.1 3.6 3.1 净利润率 19.2% 17.3% 8.5% 15.8% 16.8% 净资产收益率 25.9% 11.5% 4.9% 12.1% 15.2% 股息收益率 0.0% 1.1% 0.0% 0.0% 0.0% ROIC 37.1% 34.6% 15.9% 54.3% 45.2% 数据来源：Wind 资讯，安信证券研究中心预测 公司深度分析/明志科技 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 3 内容目录 1. 前言：自上而下把握光伏设备子行业投资机会，为什么我们在当下时点推荐关注明志科技？ .......................................................................... 5 2. 铝合金铸造领域“小巨人”，收入利润端平稳增长 .................................. 5 2.1. 铝合金铸件与高端制芯设备双业务相辅相成，推动我国铸造行业技术更新与产业升级 ...................................................................... 5 2.2. 股权结构清晰，双实控人共同控制公司 ................................... 6 2.3. 业绩情况：公司历史业绩增长平稳，2022 年短期承压，2023 有望实现业绩反转 . 8 2.4. IPO 募集资金合计 4.89 亿元，主要用于公司技术升级与产能扩充 ............. 9 3. 看点一：公司布局光伏薄膜设备核心零部件腔体环节，有望贡献较高期权价值 ...... 10 3.1. HJT 光伏电池增速快